Nawigator Nierealna kotwica PLN30mld

10 listopada 2005
Nawigator
Nierealna kotwica PLN30mld
Streszczenie
W porównaniu z październikowym Nawigatorem dokonaliśmy niewielkiej rewizji prognozowanej dynamiki wzrostu PKB w Q3’05 do
3.5%. Co do kompozycji PKB, oceniamy, że inwestycje wzrosły realnie w ujęciu rocznym o 5%, spożycie indywidualne o 2.6%, a
kontrybucja eksportu netto do PKB wyniosła 1.5 pp. Nie zmieniła się też nasza ocena perspektyw polityki pieniężnej w tym roku,
pomimo zawirowania politycznego nadal obstawiamy obniżkę stóp procentowych o 25 pb w listopadzie. Dokonaliśmy natomiast
zmiany prognoz co do perspektywy dalszych obniżek stóp w roku przyszłym. W kontekście groźby rozluźniania polityki fiskalnej w
przyszłym roku i ze względu na znaczną nieprzewidywalność polityczną przyjęliśmy założenia o utrzymaniu stóp procentowych na
niezmienionym poziomie. Po wyborach prezydenckich zmieniliśmy zasadniczo nasze rekomendacje rynkowe. Koalicja z
Samoobroną i LPR, odroczenie daty wejścia Polski do strefy euro, oraz znaczny wzrost niepewności fiskalnej – to wszystko razem
będzie popychać rentowności na długim końcu krzywej w górę. Na koniec roku spodziewalibyśmy się rentowności dla 5Y na
poziomie 5.7% i dla 10Y 5.8%. Co do krótkiego końca krzywej, w kontekście wciąż prawdopodobnej obniżki stóp procentowych
można spodziewać się raczej spadku rentowności i tym samym wystromienia się krzywej. Na rynku walutowym wraz z dalszym
wzrostem rentowności naszych papierów dłużnych oraz osłabienia złotego (pierwszym wsparciem będzie poziom 4.04-4.06/EUR,
natomiast po jego przebiciu złoty może osłabić się do 4.14-4.15/EUR). W grudniu oczekiwalibyśmy uspokojenia sytuacji - ten
miesiąc (a szczególnie druga jego połowa) sezonowo zawsze przynosi wzmocnienie złotego, wspierane m.in. wymianą walut
przywożonych przez rodaków wracających na święta z zagranicznych wyjazdów do pracy. W tym kontekście sądzimy, iż na koniec
grudnia kurs złotego spadnie do ok. 4.04/EUR.
W listopadowym Nawigatorze zamieszczamy tradycyjnie dwa raporty specjalne. W pierwszym kreślimy prawdopodobne
scenariusze polityczne w perspektywie najbliższych miesięcy. W naszej ocenie mniejszościowy rząd K. Marcinkiewicza przetrwa
nie dłużej niż jeden rok, kiedy to poparcie zarówno dla rządu jak i dla partii rządzącej istotnie spadnie – i w ramach zmiany
wizerunku powoła się nowego premiera. W naszej ocenie wariantem mniej prawdopodobnym, ale realistycznym mogą być
wcześniejsze wybory. Wbrew pozorom, takiego przebiegu zdarzeń nie wolno wykluczać, gdyż jednym z celów braci Kaczyńskich
jest nadal budowanie wielkiej partii prawicowej, która nie ma żadnych konkurentów po prawej stronie sceny politycznej. Tak więc
jeśli do końca stycznia 2006 roku Sejm nie przyjmie ustawy budżetowej na przyszły rok, prezydent może, ale nie musi, rozwiązać
parlament. Jeśli PiS będzie uzyskiwał stale mocne poparcie przewyższające 40 procent w sondażach opinii publicznej, to nie
można wykluczyć, że bracia Kaczyńscy będą chcieli zagrać o pełną stawkę. Niezależnie od tych scenariuszy skutkiem koalicji PiSSamoobrona-LPR będzie rozluźnienie polityki fiskalnej, oddalenie w czasie przyjęcia euro, a w przypadku realizacji części
postulatów Samoobrony i LPR pogorszenie perspektyw gospodarczych Polski.
W drugim raporcie przeprowadziliśmy analizę konkurencyjności polskiego eksportu na rynki zagraniczne w porównaniu z
eksportem z Chin. Najnowsze dane wskazują, że udział eksportu do UE w polskim eksporcie ogółem w ostatnim okresie zmalał,
podczas gdy w przypadku Chin analogiczny udział wzrósł, zaś utrzymane wysokiej dynamiki polskiego eksportu wynikało ze
znalezienia nowych rynków zbytu spoza krajów UE. Tam też ostatnio Polska zanotowała najwyższe dynamiki w eksporcie. Jakby
na to jednak nie spojrzeć, Chiny są jednym z naszych głównych konkurentów na rynkach UE, ze względu na zbliżoną strukturę
produktów eksportowych i konkurencyjność cenową. Drugim wnioskiem z przeprowadzonej przez nas analizy jest negatywny
wpływ na krajową produkcję odzieżowo-tekstylną importu do Polski z Chin. Od początku br. w wyniku inwazji importu z Chin
tekstyliów mieliśmy do czynienia zarówno ze spadkiem produkcji i jak ze spadkiem cen wyrobów tekstylnych. Zawarte na początku
czerwca porozumienie, zgodnie, z którym Chiny ustanowiły na najbliższe trzy lata limity na eksport do Unii 10 kategorii tekstyliów
(zależnie od kategorii, import towarów może rocznie wzrosnąć jedynie o 8.0 – 12.5 proc.) przyczynią się zapewne do nieznacznego
odwrócenia się tej tendencji.
Spis treści
Tabela 1. Podstawowe prognozy.
Kategoria
/
za okres
PKB (%r/r)
Inflacja CPI, średnia (%r/r)
Stopa interwencyjna NBP (%)
USD/PLN (średni)
EUR/PLN (średni)
Q4'04
4,0
4,5
6,50
3,27
4,24
Q1'05
2,1
3,6
6,33
3,07
4,03
Q2'05
2,8
2,3
5,33
3,28
4,13
Q3'05
Q4'05P
2004
2005P
3,5
1,6
4,58
3,24
4,02
4,0
1,4
4,33
3,27
4,01
5,4
3,5
5,88
3,65
4,53
3,2
2,2
5,15
3,22
4,05
Źródło: NBP, GUS, Bank BPH
Ryszard.Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
Streszczenie
Prognozy w horyzoncie
dwumiesięcznym i
średnioterminowe
Raporty specjalne
Prognozy dla gospodarki
światowej
Kalendarze publikacji danych
makroekonomicznych
1
2-6
6-10
10-11
12-13
10 listopada 2005
Nawigator
PROGNOZY W HORYZONCIE DWUMIESIĘCZNYM I ŚREDNIOTERMINOWE
Z naszych szacunków dokonanych na bazie udostępnionych danych
108
miesięcznych wynika, że wzrost PKB w Q3’05 wyniósł ok. 3.5%r/r. W 108
107
Q4’05 przewidujemy przyspieszenie tempa wzrostu gospodarczego
do 4.0%r/r, a w całym 2005 roku – do 3.1-3.2%. W naszej ocenie 106
106
wyższa dynamika PKB w Q3’05 w porównaniu do kwartału
104
105
poprzedniego ukształtowała się pod wpływem wyższej dynamiki
104
konsumpcji sektora gospodarstw domowych (ok. 2.6%r/r) oraz 102
103
większej, aczkolwiek nadal umiarkowanej, aktywności inwestycyjnej w
gospodarce (ok. 5%r/r). Na zwiększenie spożycia indywidualnego w 100
102
Q3’05 z jednej strony wpływał realny wzrost wynagrodzeń (w sektorze
101
inw estycje (%, cs, lo)
przedsiębiorstw wyniósł on 1.1%r/r), a z drugiej strony zmniejszające
98
spożycie indyw id. (%, cs, lo)
100
PKB (%, cs, po)
się bezrobocie (stopa bezrobocia spadła z 18.0% na koniec czerwca
96
99
do 17.6% na koniec września). Potwierdzeniem wzrostu konsumpcji
3Q03
4Q03
1Q04
2Q04
3Q04
4Q04
1Q05
2Q05
3Q05
są dane dotyczące handlu wewnętrznego, który realnie zwiększył się
w Q3’05 o 4.1%r/r, podczas gdy w Q2’05 uległ zmniejszeniu o 3.2%r/r.
Z kolei na przyspieszające tempo wzrostu nakładów brutto na środki trwałe wskazują dane dotyczące kredytów inwestycyjnych
przedsiębiorstw, o których napisano w ostatnim raporcie NBP „Sytuacja na rynku kredytowym”. Zgodnie z tym raportem banki w
Q3’05 ponownie wskazywały na zwiększenie popytu na kredyty dla przedsiębiorców, głównie w wyniku wzrostu zapotrzebowania
na finansowanie inwestycji i aktywów obrotowych, oraz odnotowały znacznie słabszy wzrost popytu na kredyty mieszkaniowe dla
gospodarstw domowych. Jednocześnie raport wskazuje, że banki spodziewają się silnego wzrostu popytu na kredyty
konsumpcyjne w Q4’05. Innymi danymi świadczącymi o polepszeniu aktywności inwestycyjnej są informacje o przyspieszeniu (od
lipca) tempa wypłat środków unijnych z kont programowych, w szczególności tych związanych z inwestycjami. W naszej ocenie
nadal wysoki wkład we wzrost PKB w Q3’05 miał eksport netto (ok. 1.5 pkt. proc.).
Dynamika nominalna sprzedaży detalicznej we wrześniu ukształtowała się poniżej oczekiwań rynkowych i wyniosła 5.4%r/r (1.7%m/m). Natomiast zgodnie z oczekiwaniami dynamika realna handlu wewnętrznego w całym Q3’05 była znacznie wyższa niż
zarejestrowano w poprzednim kwartale i wyniosła 4.1%r/r. Relatywnie wysoki wzrost sprzedaży w Q3’05 świadczy z jednej strony o
jej powrocie na „normalną” ścieżkę wzrostów, tj. nie zaburzaną efektami statystycznymi wynikającymi z akcesji Polski do UE w
ubiegłym roku, a z drugiej strony pozwala oczekiwać wyższej w porównaniu z poprzednimi kwartałami dynamiki spożycia
indywidualnego. Według naszych szacunków w październiku nastąpił nominalny wzrost sprzedaży detalicznej o ok. 7.1%r/r
(3.4%m/m). Głównymi czynnikami tego wzrostu były w naszej ocenie zwiększone - w porównaniu do września - zakupy paliw
(związane ze wzmożonym przemieszczaniem się ludności w końcu października), a także relatywnie wysoki wzrost sprzedaży
farmaceutyków (spowodowany czynnikami sezonowymi oraz rosnącymi obawami przed rozprzestrzeniającym się wirusem ptasiej
grypy). W odniesieniu do pojazdów mechanicznych przewidujemy pogłębienie spadku ich sprzedaży do ok. 6%m/m, co przełoży
się na spadek w ujęciu r/r o 13.2%. Według danych Samaru sprzedaż nowych samochodów w Polsce (osobowych i dostawczych)
spadła w październiku o 5.4%m/m i 17.7%r/r (w tym sprzedaż samochodów osobowych spadła odpowiednio o 8.3%m/m i 19.8%r/r)
W kolejnych dwóch miesiącach Q4’05, m.in. na skutek sezonu świątecznego, dynamika sprzedaży detalicznej powinna utrzymać
się na poziomie ok. 7%r/r.
Produkcję przemysłową w październiku szacujemy na 6.7%r/r (0.8%m/m), co byłoby zgodne z niewielkim trendem wzrostowym,
z którym mamy ostatnio do czynienia. W październiku poprzedniego roku liczba dni roboczych była o jeden mniejsza niż w tym
roku, a we wrześniu tego roku było o jeden dzień większa niż w październiku. Modele bazujące na wskaźnikach koniunktury,
nowych zamówieniach oraz wskaźniku PMI wskazują na jeszcze wyższą dynamikę produkcji przemysłowej. Utrzymanie się
dynamiki na poziomie zbliżonym do prognozowanego obecnie przez nas poziomu sprawiłoby, ze dynamika PKB w Q4’05 miałaby
szanse ukształtować się na poziomie 4%.
Według naszych szacunków październikowy wzrost cen wyniósł 1.5%r/r (0.3%m/m). W październiku trzy zmienne miały
największy wpływ na poziom inflacji: ceny żywności, ceny transportu oaz ceny energii. Tradycyjnie największą niepewnością
charakteryzują się ceny żywności. W tym okresie z jednej strony mieliśmy do czynienia ze wzrostem cen warzyw i owoców, przy
jednoczesnym spadku cen zbóż i mięsa (w szczególności cen drobiu, w kontekście ptasiej grypy). W sumie szacujemy miesięczny
wzrost cen na 0.6%. W październiku mieliśmy również do czynienia z podwyżką cen gazu o 7.5%, co przekłada się według
naszych szacunków na 0.4% przyrostu cen użytkowania mieszkania i nośników energii. Mniejszy w porównaniu z poprzednim
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
2
10 listopada 2005
Nawigator
miesiącem był wzrost cen paliw, co według naszych obliczeń przełożyło się na znacznie mniejszą w porównaniu z poprzednim
miesiącem dynamikę cen transportu, którą w październiku szacujemy na 0.8%m/m.
Dynamika cen producentów we wrześniu zaskoczyła pozytywnie – była ona istotnie niższa od poziomu, na który wskazywał nasz
model, uwzględniający czynniki zarówno podażowe jak i popytowe (0.0%m/m vs 0.6%m/m). Sytuacja taka wynika
najprawdopodobniej z silniejszego niż przeciętnie przełożenia aprecjacji złotego oraz innych czynników jednorazowych. W
dłuższym okresie niewielkiemu wzrostowi PPI będzie sprzyjało pojawienie się presji popytowej, związanej z umiarkowanym
ożywieniem popytu wewnętrznego. W październiku naszym zdaniem PPI wyniósł 0.5%m/m, co jednak w dalszym ciągu oznacza
utrzymywanie się deflacji na poziomie –0.1%r/r. Wzrostowi cen producentów w październiku sprzyjało przede wszystkim osłabienie
złotego o około 1.2% względem koszyka walut. Ponadto, co prawda ceny benzyny i oleju napędowego spadły o odpowiednio około
2.1% oraz 0.2%m/m, jednak nastąpił bardzo istotny wzrost cen gazu LPG na stacjach benzynowych – o 8.1%m/m, co z jednej
strony bezpośrednio może wpływać na koszty produkcji, z drugiej może obrazować opóźnienie, z jakim podwyżki cen gazu
przekładają się na ceny. Październik będzie najprawdopodobniej ostatnim miesiącem deflacji. Listopad powinien przynieść wzrost
PPI, przede wszystkim ze względu na istotne osłabienie złotego.
W płacach bez większych zmian. Oczekujemy utrzymania się ich dynamiki w październiku na poziomie zbliżonym do poziomów,
utrzymujących się od kilku miesięcy: 2.1%r/r. Dynamika taka nie stanowi zagrożenia z punktu widzenia inflacji, biorąc pod uwagę,
iż marże przedsiębiorstw utrzymują się wciąż na wysokim poziomie, jednocześnie dynamika wydajności pracy powinna naszym
zdaniem w nadchodzących miesiącach nieco przyspieszyć – przede wszystkim pod wpływem większego wykorzystania mocy
produkcyjnych, związanego z relatywnie łagodnym ożywieniem popytu wewnętrznego.
W październiku oczekujemy wzrostu zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw o 0.2%m/m (2.1%r/r), zaś listopad powinien
przynieść stabilizację liczby zatrudnionych (0.0%m/m), a grudzień ich nieznaczny spadek (-0.1m/m), co w sumie skutkować będzie
stabilizacją tempa wzrostu zatrudnienia na poziomie ok. 2.3%r/r w ostatnich dwóch miesiącach roku (w październiku: 2.1%r/r).
W/g naszych szacunków październik przyniósł dalszy istotny przyrost depozytów przedsiębiorstw (oczekujemy wzrostu o
2.9%r/r, co przełoży się na przyspieszenie dynamiki r/r z 21.6% do 22.7%), który zapewne będzie kontynuowany w listopadzie, jeśli
wziąć pod uwagę fakt iż osłabienie złotego przyczyni się do wzrostu marż w eksporcie. To skłania nas do rewizji prognoz na
grudzień br. i cały Q4’05 – dotąd zakładaliśmy iż dynamika depozytów przedsiębiorstw w Q4’05 wyniesie 16.5%r/r, obecnie
rewidujemy prognozę w górę, do 18.6%r/r.
Kolejnym agregatem pieniężnym notującym sukcesywne wzrosty jest suma kredytów udzielonych gospodarstwom domowym.
W październiku oczekujemy wzrostu o 2.6%, a w listopadzie o kolejne 1.7%m/m, co przyspieszy listopadową dynamikę do 19.7%,
z 19.0% we wrześniu. Roczna dynamika notowana w październiku zaburzona jest “wyskokiem” kredytów dla gospodarstw
domowych sprzed roku, kiedy to inwestorzy giełdowi masowo brali pożyczki na zakup akcji PKO BP, stąd spadek rocznej dynamiki
do 7.0% odbędzie się wyłącznie na zasadzie efektu statystycznego. Jeśli chodzi o prognozy na koniec roku i na ostatni kwartał br.,
nie ulegają one zmianie i w Q4’05 oczekujemy wzrostu o 15.9%r/r.
Jeśli chodzi o kredyty przedsiębiorstw, sądzimy iż jest szansa na początek długo oczekiwanych wzrostów już w październiku
(oczekujemy wzrostu o 0.7%m/m, zaś w listopadzie o 0.6%m/m), będzie to jednak wciąż za mało aby liczyć na zakładany przez
nas wcześniej wzrost w Q4’05 o 0.2%r/r, i rewidujemy prognozę kwartalną do 0.0%r/r.
Depozyty gospodarstw domowych znajdują się na oczekiwanej przez nas ścieżce wzrostu. W październiku oczekujemy wzrostu
o 0.2%m/m, a w listopadzie o 0.3%m/m, co w połączeniu z typowym sezonowym wzrostem depozytów w grudniu powinno
skutkować wzrostem depozytów o ok. 3.8%r/r w Q4’04, nieznacznie poniżej dotychczasowej prognozy 4.0%r/r.
We wrześniu spodziewamy się deficytu w obrotach bieżących na poziomie EUR587mln wobec deficytu EUR380mln w sierpniu.
Głównym czynnikiem pogłębienia deficytu C/A we wrześniu było pogorszenie się ujemnego salda na rachunku dochodów (do
poziomu -EUR885mln w porównaniu do -EUR664mln w poprzednim miesiącu). Było to spowodowane wyższymi wypłatami z tytułu
dochodów, a więc m.in. wypłatami dywidend dla zagranicznych przedsiębiorstw bezpośredniego inwestowania i płatnościami
odsetek z tytułu spłaty zobowiązań zagranicznych. We wrześniu same firmy notowane na GPW przekazały w ramach dywidend
najwięcej w porównaniu do wypłat odnotowanych we wszystkich poprzednich miesiącach br., prawie EUR800mln wobec
EUR345mln w sierpniu. Największe dywidendy we wrześniu wypłaciły: Bank Handlowy – ok. EUR400mln, PKO BP – ok.
EUR255mln oraz PKN Orlen – ok. EUR117mln. Co ważne, zdecydowana część dywidendy wypłaconej w Banku Handlowym,
trafiło do zagranicznych akcjonariuszy (75% udziałów BH ma Citibank, zaś 14% International Finance Associates - podmiot zależny
od Citibanku), a więc znalazło się w bilansie płatniczym po stronie wypłat z dochodów. Z kolei znaczna część dywidendy
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
3
10 listopada 2005
Nawigator
wypłaconej w pozostałych dwóch spółkach trafiło w ręce Skarbu Państwa. Odsetki od długu zagranicznego mają wpływ na wynik
rachunku bieżącego bilansu płatniczego, gdzie są również ujmowane w kategorii dochody-wypłaty (kapitał jest uwzględniany na
rachunku kapitałowym, a nie na bieżącym). We wrześniu Ministerstwo Finansów zapłaciło USD20mln i EUR36mln odsetek od
długu zagranicznego, a płatności dotyczyły m.in. kredytów Klubu Paryskiego, kredytów międzynarodowych instytucji finansowych
oraz obligacji skarbowych wyemitowanych za granicą. Tym samym płatności z tytułu odsetek były we wrześniu wyższe niż w
poprzednim miesiącu - EUR52mln wobec EUR11mln w sierpniu. Prognozujemy, że wrześniowy deficyt handlowy praktycznie nie
uległ zmianie wobec sierpnia i był na poziomie EUR370mln wobec deficytu w wysokości EUR368mln w poprzednim miesiącu.
Tymczasem istotnie zwiększył się zarówno eksport jak i import, do poziomów odpowiednio EUR7128mln i EUR7499mln, głównie
na bazie czynników sezonowych w handlu. Spodziewamy się wysokiego tempa wzrostu eksportu i importu, z dynamikami m/m na
poziomach odpowiednio: +18.0%m/m i +17.0%m/m. Powyższy scenariusz wspierają silne dane o produkcji przemysłowej za
wrzesień z dynamiką m/m na poziomie +9.8%m/m wobec +4.0%m/m odnotowaną w sierpniu, przy jednocześnie słabszej niż w
poprzednim miesiącu dynamice krajowej sprzedaży detalicznej w wysokości -1.7%m/m wobec +1.2%m/m w sierpniu. Podobnie jak
w poprzednim miesiącu ukształtowało się we wrześniu dodatnie saldo na rachunku transferów bieżących. We wrześniu
spodziewamy się nadwyżki na poziomie EUR467mln wobec EUR453mln w sierpniu. We wrześniu Polska otrzymała EUR271mln w
ramach transferów unijnych (wobec EUR217mln w sierpniu) w tym m.in. EUR131mln na rozwój wsi w ramach zwrotu środków
prefinansowanych z budżetu z tytułu Planu Rozwoju Obszarów Wiejskich – PROW oraz EUR50mln w ramach Funduszy
Strukturalnych. W tym samym okresie Polska wpłaciła do budżetu EU składkę członkowską w wysokości EUR173mln wobec
EUR146mln w poprzednim miesiącu.
Poziom bezrobocia w październiku, zgodnie z informacjami ministerstwa gospodarki, szacujemy na poziomie 17.3%.
Według zapowiedzi ministerstwa finansów deficyt budżetu państwa w październiku wyniósł 59% całorocznego planu. W
kolejnych dwóch miesiącach tego roku oczekujemy wzrostu deficytu do poziomu rzędu 80% całorocznego wykonania. Trudno w
tym momencie przewidzieć czy nowy rząd i nowy minister finansów będą chcieli wykazać tak znacznie niższy deficyt w porównaniu
z poziomem planowanym na ten rok. Przyczyny lepszego niż się spodziewano wykonania budżetu w tym roku są takie jak
pisaliśmy wcześniej: dodatkowe wpływy z dywidend spółek skarbu państwa; mniejsze wydatki inwestycyjne, wyższe wpływy z CIT i
całkiem niezłe jak na niską dynamikę spożycia dochody z VAT-u.
Nasza pewność co do obniżki stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej jest znacznie mniejsza niż miesiąc temu. Jeśli
do dnia posiedzenia Rady nie zostaną zgłoszone groźne dla finansów publicznych ustawy, a premier Marcinkiewicz będzie wciąż
powtarzał, że interesuje go tylko 30 miliardowy deficyt budżetowy, to w RPP najprawdopodobniej większość utrzymają zwolennicy
obniżek stóp procentowych. W trakcie posiedzenia Rady zostaną opublikowane dane o PKB za Q3’05, które jak piszemy na
samym początku, będą raczej dobrym argumentem dla gołębi wskazując na wzrost gospodarczy poniżej poziomu potencjalnego i
wciąż niezadowalający poziom inwestycji. Bez wątpienia też, stabilizacja kursu w okolicach 4.00 – 4.10/EUR będzie dodatkowym
argumentem za obniżką.
W naszej ocenie prawdopodobieństwo uzyskania większości głosów w parlamencie przez rząd Marcinkiewicza jest bardzo
wysokie. Jeśli powstanie dziś koalicja PiS – Samoobrona – LPR to to w dłuższej perspektywie jest to bardzo negatywny sygnał dla
rynku.
Listopad zapowiada się jako miesiąc dużej zmienności na rynku walutowym, przy czym głównym źródłem niepewności pozostaje
coraz poważniejsza sytuacja na scenie politycznej. Poparcie go przez partie z rozbudowanym programem socjalnym, źle wróży
finansom publicznym i zwiększać będzie wymaganą przez inwestorów premię za ryzyko inwestowania w polski dług i polską
walutę. Powyższa sytuacja prowadzi do wniosku, iż wraz z dalszym wzrostem rentowności naszych papierów dłużnych oraz
osłabienia złotego (pierwszym wsparciem będzie poziom 4.04-4.06/EUR, natomiast po jego przebiciu złoty może osłabić się do
4.14-4.15/EUR). W grudniu oczekiwalibyśmy uspokojenia sytuacji - ten miesiąc (a szczególnie druga jego połowa) sezonowo
zawsze przynosi wzmocnienie złotego, wspierane m.in. wymianą walut przywożonych przez rodaków wracających na Święta z
zagranicznych wyjazdów do pracy. W tym kontekście sądzimy, iż na koniec grudnia kurs złotego spadnie do ok. 4.04/EUR.
Na rynku obligacji w perspektywie najbliższych dwóch miesięcy będziemy mieć do czynienia z dość znaczną wolatylnością cen,
głównie na długim końcu krzywej. Wydarzenia polityczne zmusiły nas do zasadniczej zmiany postrzegania polskiego rynku
papierów dłużnych. Podwójna wygrana Prawa i Sprawiedliwości, brak koalicji z PO, odroczenie daty wejścia Polski do strefy euro,
oraz znaczny wzrost niepewności fiskalnej – to wszystko razem będzie popychać rentowności na długim końcu krzywej w górę. Na
koniec roku spodziewalibyśmy się rentowności dla 5Y na poziomie 5.7% i dla 10Y 5.8%. Co do krótkiego końca krzywej, w
kontekście wciąż prawdopodobnej obniżki stóp procentowych można spodziewać się raczej spadku rentowności i tym samym
wystromienia się krzywej.
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
4
10 listopada 2005
Nawigator
Tabela 2. Prognozy krótkookresowe (dynamika %r/r)
Kategoria
/
za okres
Produkcja przemysłowa
Sprzedaż detaliczna (ceny bieżące)
02-05
03-05
04-05
05-05
06-05
07-05
08-05
09-05
10-05
11-05P
2,3
-3,7
-1,1
0,9
6,9
2,6
4,6
5,5
6,7
4,6
2,4
-0,3
-14,4
8,0
10,5
5,0
7,9
5,4
7,1
7,4
CPI
3,6
3,4
3,1
2,5
1,4
1,3
1,6
1,8
1,5
1,3
PPI
3,2
2,2
0,9
-0,5
0,0
0,0
-0,2
-0,2
-0,1
0,1
Inflacja bazowa (netto)
2,3
2,3
2,3
1,5
1,4
1,4
1,2
1,3
1,2
1,2
Zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw
1,6
1,6
1,7
1,6
1,7
1,8
2,0
2,2
2,1
Stopa bezrobocia zarejestrowanego (%)
19,4
-317
19,3
18,8
18,3
18,0
17,9
17,8
17,6
17,3
-275
157
-754
77
-438
-380
-587
Bilans obrotów bieżących (EURmn)
Podaż pieniądza M3
12-05P
9,4
11,0
10,0
13,2
10,7
10,4
11,1
12,7
7,9
13,1
USD/PLN (średni za okres)
3,06
3,05
3,21
3,29
3,34
3,40
3,29
3,20
3,26
3,36
3,34
EUR/PLN (średni za okres)
3,98
4,03
4,16
4,18
4,06
4,10
4,04
3,92
3,92
4,07
4,04
Stopa referencyjna NBP (bony pieniężne)
6,50
6,00
5,50
5,50
5,00
4,75
4,50
4,50
4,50
4,25
4,25
WIBOR 1M (średni za okres)
6,56
6,37
5,94
5,54
5,37
4,88
4,77
4,56
4,61
4,35
4,35
Bon skarbowy 52 tyg.(średnia za okres)
5,60
5,50
5,33
5,11
4,76
4,32
4,30
4,40
4,20
4,60
4,40
Obligacja 5 letnia (średnia w miesiącu)
5,81
5,56
5,51
5,39
4,92
4,71
4,86
4,54
4,87
5,45
5,60
Źródło: NBP, GUS, Bank BPH
Tabela 3. Prognozy średniookresowe, średnia w kwartale ]
Kategoria
/
za okres
Q1'03
Q2'03
Q3'03
Q4'03
Q1'04
Q2'04
Q3'04
Q4'04
Q1'05
Q2'05
Q3'05
Q4'05P
Stopa interwencyjna NBP
6,25
5,50
5,25
5,25
5,25
5,42
6,33
6,50
6,33
5,33
4,58
4,33
Stopa lombardowa NBP
8,08
7,08
6,75
6,75
6,75
6,92
7,83
8,00
7,83
6,83
6,08
5,83
WIBOR 1M
6,42
5,70
5,20
5,35
5,29
5,52
6,29
6,68
6,52
5,62
4,74
4,44
WIBOR 3M
6,27
5,54
5,13
5,47
5,38
5,77
6,60
6,80
6,44
5,49
4,62
4,38
Bon skarbowy 52 tyg.
5,82
5,02
4,90
5,61
5,77
6,49
7,16
6,99
5,79
5,07
4,34
4,40
Obligacja 2 letnia
5,65
5,01
4,94
6,04
6,20
7,27
7,71
6,82
5,86
5,17
4,45
4,84
Obligacja 5 letnia
5,50
4,94
5,42
6,60
6,71
7,43
7,62
6,73
5,90
5,28
4,70
5,31
1M USD LIBOR
1,33
1,25
1,11
1,14
1,10
1,19
1,67
2,23
2,73
3,19
3,65
4,10
1M EUR LIBOR
2,68
2,37
2,12
2,12
2,05
2,06
2,08
2,13
2,11
2,11
2,10
2,10
EUR/USD
1,08
1,14
1,13
1,19
1,25
1,21
1,22
1,30
1,31
1,26
1,22
1,21
EUR/PLN
4,19
4,36
4,42
4,62
4,77
4,69
4,42
4,24
4,03
4,13
4,02
4,01
USD/PLN
3,90
3,84
3,93
3,88
3,82
3,89
\
3,61
3,27
3,07
3,28
3,24
3,27
Źródło: NBP, GUS, Bank BPH
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
5
10 listopada 2005
Nawigator
Tabela 4. Prognozy średniookresowe, średnia w kwartale, dynamika %r/r
Kategoria
/
PKB
Popyt krajowy
Spożycie
za okres
Q1'03
Q2'03
Q3'03
Q4'03
Q1'04
Q2'04
Q3'04
Q4'04
Q1'05
Q2'05
Q3'05
Q4'05P
2,3
4,0
4,1
4,7
7,0
6,1
4,9
4,0
2,1
2,8
3,5
4,0
2,8
2,2
2,7
2,8
6,0
5,8
5,2
3,3
1,1
-0,3
1,9
3,7
0,9
2,7
3,0
3,3
3,9
4,2
3,5
2,0
1,8
1,4
2,3
2,6
3,0
Prywatne
1,2
3,8
3,5
3,8
4,1
4,0
3,6
1,9
1,7
1,5
2,6
Zbiorowe
0,2
-1,0
1,2
1,6
3,3
4,7
3,2
2,2
2,5
1,1
1,3
1,3
16,9
-0,2
1,1
1,4
19,9
14,1
13,2
6,9
-3,1
-8,1
0,3
6,5
Akumulacja
Nakłady brutto na środki trwałe
Zapasy
Eksport netto (kontrybucja we wzrost PKB)
-3,5
-0,6
1,5
0,6
3,7
3,9
4,3
7,4
1,0
3,8
5,0
7,0
-114,7
13,6
-10,5
58,9
707,4
318,5
308,2
-15,5
-25,0
-94,0
-37,0
-20,0
-1
2
1
2
1
0
-0,4
0,7
1,0
3,0
1,5
0,3
Produkcja przemysłowa
4,4
9,4
9,0
11,7
18,7
16,6
9,7
7,2
1,0
2,2
4,3
4,4
Sprzedaż detaliczna
2,2
9,6
6,8
13,0
13,3
13,8
9,8
3,7
3,1
0,7
6,1
7,0
CPI
0,6
0,8
0,8
1,5
1,6
3,3
4,5
4,5
3,6
2,3
1,6
1,4
PPI
2,9
2,2
2,0
3,3
4,4
8,7
8,3
6,4
3,2
0,1
-0,1
0,4
Inflacja bazowa (netto)
1,5
1,1
0,8
1,2
1,1
1,8
2,3
2,4
2,4
1,7
1,3
1,2
Wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw
1,8
2,4
2,2
4,1
5,6
4,5
4,1
2,8
2,1
3,1
2,6
1,9
Źródło: NBP, GUS, Bank BPH
RAPORT SPECJALNY
Nierealna kotwica PLN30mld
Jak widać po wyniku wyborów, w Polsce wszystko się może zdarzyć... Na dziś najbardziej prawdopodobnym scenariuszem
wydarzeń jest utrzymanie się mniejszościowego rządu Marcinkiewicza przez okres najbliższego roku. Pierwszym sprawdzianem
nowego rządu będzie głosowanie w Sejmie nad przyjęciem budżetu na 2006 rok. Będzie to kolejny sprawdzian dla nowej koalicji
PiS i wspierających rząd partii populistycznych. Poparcie budżetu jest jednak czymś więcej niż poparcie rządu w głosowaniu.
Głosowanie za budżetem jest de facto oddaniem głosu za polityką rządu Marcinkiewicza, ze wszystkimi jej konsekwencjami. Dla
przypomnienia, z najnowszej historii Polski, moment poparcia przez Unię Wolności budżetu mniejszościowego rządu AWS w roku
2001 był jedną z głównych przyczyn jej porażki, gdyż jej wyjście z koalicji nie zostało uznane za wiarygodne. Więcej, w zamian za
poparcie budżetu, PiS musiałby zapłacić wysoką cenę, w postaci realizacji kolejnych postulatów Samoobrony i LPR. Problem z
rzędem mniejszościowym polega na tym, ze w przeciwieństwie do normalnej koalicji, za każdym razem musi szukać poparcia w
parlamencie dla swych propozycji, w szczególności tych niepopularnych. Jedynym sposobem w jaki PiS może załatwić sobie w
miarę stałe poparcie tych partii byłoby obdzielenie ich stanowiskami niższego szczebla (takimi które nie rzucają się w oczy)
zarówno na poziomie administracji centralnej jak i lokalnej (województwa). W takim przypadku doszłoby do faktycznej koalicji, która
byłaby ukrywana przed opinią publiczną. Ten zawiły, aczkolwiek bardzo prawdopodobny scenariusz, jest w naszym przekonaniu
jedynym sensownym dla PiS-u rozwiązaniem. Mimo to, trudno sobie wyobrazić scenariusz w którym ten rząd przetrwa dłużej niż
rok. Konstrukcja, w której realnie sprawującym władzę jest J.Kaczyński, umożliwia częste wymiany premierów, którzy się nie
sprawdzili. Były prezydent Lech Wałęsa miał na to swoje określenie – nazywał ich „zderzakami”. W naszej ocenie szanse na
poprawę sytuacji gospodarczej są bardzo ograniczone, a przy realizacji części postulatów PiS, Samoobrony czy LPR, istnieje
obawa relatywnego perspektyw gospodarczych. Tak więc można oczekiwać, iż w perspektywie mniej więcej roku, poparcie
zarówno dla rządu jak i dla partii rządzącej istotnie spadnie – i w ramach zmiany wizerunku powoła się nowego premiera. Ten
wariant jest scenariuszem bazowym. Drugi wariant, znacznie mniej prawdopodobny, to przyspieszone wybory. Wbrew pozorom,
takiego przebiegu zdarzeń nie wolno wykluczać, gdyż jednym z wielkich celów braci Kaczyńskich jest nadal budowanie wielkiej
partii prawicowej, która nie ma żadnych konkurentów po prawej stronie sceny politycznej. Realizacja takiego projektu jest o tyle
realna, że najważniejsze instrumenty władzy są obecnie w rękach braci Kaczyńskich. Rozwiązanie parlamentu przez prezydenta
L.Kaczyńskiego jest możliwe tylko w takim przypadku, kiedy jest to na rękę partii jego brata, czyli Prawu i Sprawiedliwości. Dla
przykładu, jeśli do końca stycznia 2006 roku Sejm nie przyjmie ustawy budżetowej na przyszły rok, prezydent może, ale nie musi,
rozwiązać parlament. Tak więc PiS-owi wcale uchwalenie budżetu na rok przyszły nie jest do szczęścia potrzebne. Wręcz
odwrotnie, nie uchwalenie budżetu daje możliwość straszenia przez L.Kaczyńskiego wcześniejszymi wyborami, lub też
doprowadzenie do nich, jeśli PiS będzie uzyskiwał stale mocne poparcie przewyższające 40 procent w sondażach opinii publicznej.
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
6
10 listopada 2005
Nawigator
Tak jak perspektywa polityczna jest dość nieprzewidywalna, tak też trudno obecnie przewidzieć scenariusze fiskalne. Co do
jednego można być pewnym: deficyt budżetowy na poziomie PLN30mld jest zupełnie nierealny. Premier K.Marcinkiewicz
kilkakrotnie podkreślał, że jego celem jest przyjęcie autopoprawki zmniejszającej deficyt z PLN32.5mld do PLN30mld. W naszej
ocenie rzetelne przedstawienie tej poprawki będzie o tyle trudne, że jak na razie dominują propozycje zwiększania wydatków. Dla
przypomnienia: (i) rząd K. Marcinkiewicza zapowiedział wycofanie się podwyżki akcyzy na benzynę o 25 gr. od stycznia 2006 (PLN1.5mld); (ii) zapowiedział zmniejszenie deficytu M.Gronickiego o PLN2.5mld; (iii) obiecał LPR becikowe (-PLN0.35mld); (iv) a
pani minister finansów chce zwiększenia deficytu o PLN2-3mld. Jeśli do tego dodać dość optymistyczną prognozę dochodów
budżetowych, gdzie zakłada się uzyskanie dodatkowych PLN5mld wpływów z tytułu wzrostu efektywnej stawki VAT oraz wzrostem
ściągalności podatków (z czym w przeszłości różnie bywało) to zbliżamy się już do PLN40mld. Tak więc widać jak na dłoni, że
bardziej prawdopodobny jest deficyt budżetowy rzędu PLN35-37mld niż PLN30mld. Na dziś nie jesteśmy w stanie przewidzieć
skali ustępstw PiS-u na rzecz Samoobrony i LPR. Gdyby przyjąć założenie, że wszystkie propozycje ulg podatkowych
proponowanych przez PiS zostaną wprowadzone w życie, to ich sumaryczny koszt wyniesie około PLN13-15mld (o czym pisaliśmy
w zeszło-miesięcznym Nawigatorze). Gdyby przyszło też realizować pomysły Samoobrony dotyczące wprowadzenia minimum
socjalnego w wysokości PLN800 oraz zwolnienia wszystkich emerytur i rencistów z obowiązku płacenia podatków, to oznaczałoby
to ubytek wpływów rzędu PLN16.5mld. Mamy świadomość tego, że tak daleko idące propozycje nie zostaną najprawdopodobniej
wprowadzone w życie, nie mniej przy takiej skali żądań jeden miliard w tą czy w tamtą nie wygląda już wcale groźnie.... Obawiamy
się, że sposobem na przedłożenie deficytu na poziomie PLN30mld będzie sztuczne zawyżenie prognozy wzrostu gospodarczego i
tym samym wyższe na papierze dochody budżetowe. Po stronie oszczędności zostaną zapewne wpisane (również na papierze)
zmniejszone o parę miliardów wydatki na administrację, wynikające z „realizacji” programu „tanie państwo”. Tak więc sytuacja
fiskalna w przyszłym roku w porównaniu z tym rokiem ulegnie pogorszeniu, o co najmniej kilka miliardów złotych. Do tego zapewne
dojdzie jeszcze przesuniecie znacznej części emisji zagranicznych na rynek polski, zgodnie przedwyborczymi zapewnieniami PiSu.
Co do realizacji zmian w pozostałych sektorach gospodarki. Pomimo powołania na stanowisko ministra skarbu N.Mikosza,
postrzeganego jako zwolennika szybkiej prywatyzacji nie spodziewalibyśmy się realizacji optymistycznych planów zapisanych w
budżecie przygotowanym przez ministra Gronickiego. Z udzielonego przez LPR i Samoobronę poparcia dla rządu
K.Marcinkiewicza wynika brak jakichkolwiek szans na reformę finansów publicznych czy jakiekolwiek działania na rzecz reform
rynku pracy. Tak więc czeka nas najprawdopodobniej zastój w sferze zmian regulacyjnych i rozluźnienie polityki fiskalnej.
Konsekwencją tego będzie znaczne oddalenie terminu wejścia do strefy euro (obecnie obstawiamy rok 2013 jako najwcześniejszy
termin przyjęcia wspólnej waluty). Obawiamy się również przekroczenia w roku przyszłym progu konstytucyjnego 55 procent PKB,
ze względu na wysoki deficyt finansów publicznych (rzędu 5.5% PKB), w ramach której to metodologii OFE nie należą do sektora
finansów publicznych. Co prawda nowa ustaw a o finansach publicznych, która wchodzi w życie od 2006 roku wyłącza z
pierwszego progu gwarancje i poręczenia, ale wyłączając te pozycje, dług zbliża się w przyszłym roku do 55 % PKB Zapewne w
przyszłym roku, aby uniknąć przekroczenie pierwszego progu konstytucyjnego, większość parlamentarna dokona zmian ustawy o
finansach publicznych, włączając OFE do sektora finansów publicznych. O ile więc uda się uciec przed groźbą konstytucyjną, o
tyle jest wielce prawdopodobne, iż w kwestii wyższego deficytu Polska znajdzie się w sytuacji takiej jak Węgry, które KE
kilkakrotnie upominała z powodu przekraczania wysokości deficytu. Trudno więc być optymistą w perspektywie najbliższych
miesięcy. Choć wszystko się może jeszcze zdarzyć.
RAPORT SPECJALNY
Podwójna konkurencja z Chin
Mocny eksport z Chin stanowi podwójne wyzwanie dla polskich producentów: poprzez wzmożoną konkurencję na rynku krajowym
oraz wypieranie eksportu Polski z rynków zagranicznych. Wzrost taniego importu z Chin na polski rynek oznacza wzrost
konkurencji cenowej i może prowadzić do spadku cen, jak również spadku udziału polskich producentów w rynku, a więc
ograniczenia krajowej produkcji. Jednym ze skutków może być też spadek zatrudnienia w poszczególnych branżach. Silny eksport
z Chin to również konkurencja dla polskiej sprzedaży na rynkach zagranicznych, co może dodatkowo negatywnie oddziaływać na
krajową produkcję. Przeprowadzona przez nas analiza pokazuje, że udział eksportu do UE w polskim eksporcie ogółem w ostatnim
okresie zmalał, podczas gdy w przypadku Chin analogiczny udział wzrósł, zaś utrzymane wysokiej dynamiki polskiego eksportu
wynikało ze znalezienia nowych rynków zbytu poza UE. Tam też ostatnio Polska zanotowała najwyższe dynamiki eksportu. Jakby
na to jednak nie spojrzeć, Chiny są jednym z głównych naszych konkurentów na rynkach UE, ze względu na zbliżoną strukturę
produktów eksportowych i konkurencyjność cenową. Drugim wnioskiem z przeprowadzonej przez nas analizy jest negatywny
wpływ na krajową produkcję odzieżowo-tekstylną importu do Polski z Chin. W ostatnim roku w wyniku inwazji importu z Chin
tekstyliów mieliśmy do czynienia zarówno ze spadkiem produkcji i jak ze spadkiem cen wyrobów tekstylnych. Zawarte na początku
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
7
10 listopada 2005
Nawigator
czerwca porozumienie, zgodnie, z którym Chiny ustanowiły na najbliższe trzy lata limity na eksport do Unii 10 kategorii tekstyliów
(zależnie od kategorii, import towarów może rocznie wzrosnąć jedynie o 8.0 – 12.5 proc.) przyczynią się zapewne do nieznacznego
odwrócenia się tej tendencji.
1. Eksport Chin i Polski na rynki zagraniczne
Struktura eksportu Chin i Polski jest w dużym stopniu zbliżona.
W przypadku obu krajów największy udział w eksporcie ogółem ma
kategoria maszyny, urządzenia i sprzęt transportowy (patrz: wykres
obok). Zbliżona struktura rzeczowa eksportu obu krajów oznacza
sytuację, w której silny eksport Chin może prowadzić do wypierania
polskiego eksportu z zagranicznych rynków. Analiza struktury
geograficznej eksportu Chin i Polski, wskazuje jednak, że
zmiana tej struktury w czasie ma przeciwny kierunek w przypadku
obu krajów. Na szczęście polscy przedsiębiorcy tracąc udziały w
rynkach zbytu Europy Zachodniej szukają nowych rynków zbytu, a
nie wycofują się ze sprzedaży eksportowej.
Zm iana udziału w eksporcie Chin i Polski (w yr.
w USD) w g odbiorców w H1'05 vs. H1'04, pp
4
2
2,9
0,6
0,9
0,3
0
-2
-4
-6
0,4
-0,1
Azja
-1,8
EU
-4,0
Europa poza Am eryka Płn.
UE
Chiny
60%
40%
20%
0%
Struktura eksportu Chin i Polski w edług
najw iększych grup tow arow ych w eksporcie
Chin, H1'05
45,2%
39,7%
14,7%
5,0% 6,6%
3,4% 8,7%
4,6%
maszyny,
urządzenia i
sprzet
transportow y
materiały i
w yroby
w yroby
przemysłu
w łókiennicze chemicznego
Chiny
produkty
spożyw cze
Polska
Udział eksportu do UE w eksporcie ogółem w przypadku Chin
wzrasta, zaś w przypadku Polski spada (patrz: wykres obok).
Unia jest głównym rynkiem zbytu polskich towarów - w H1’05
trafiło tam prawie 78% polskiego eksportu ogółem, jednak udział
ten zmalał istotnie w porównaniu do analogicznego okresu 2004
roku. W ciągu pierwszych sześciu miesięcy br. na unijny rynek
zbytu trafiło ok. 19% chińskiego eksportu ogółem, lecz udział w
eksporcie Chin ogółem zwiększył się wobec analogicznego
okresu ubiegłego roku. W tym samym czasie istotnie wzrósł w
polskim eksporcie ogółem udział eksportu do krajów europejskich
spoza UE. To właśnie w tej grupie dynamika r/r polskiego
Polska
eksportu (patrz: wykres obok) była największa w H1’05 – prawie
65%r/r (na podstawie danych GUS i chińskiego Ministerstwa
Handlu). Drugą z kolei najwyższą dynamikę eksportu Polska
odnotowała w handlu z krajami azjatyckimi - 48%r/r, a udział
eksportu do Azji w eksporcie Polski ogółem wzrósł w H1’05 w
porównaniu do analogicznego okresu roku poprzedniego. Azja
jest z kolei najważniejszym rynkiem zbytu chińskich towarów - w
H1’05 trafiła tam prawie połowa całego eksportu tego kraju,
jednak udział ten istotnie się zmniejszył się w porównaniu do
H1’04.
Dynam ika eksportu Chin i Polski (w yr. w USD)
w g odbiorców w H1'05, %r/r
80
64,5
60
40
48,0
49,4
39,2
28,0
21,5
34,8
24,2
20
0
Azja
EU
Chiny
Europa poza
UE
Am eryka
Płn.
Polska
2. Polsko-chińska wymiana handlowa
Jeśli chodzi o dynamikę wymiany handlowej pomiędzy Polską a Chinami, dane MGiP pokazują, że w ciągu pierwszych siedmiu
miesięcy br. dynamika eksportu do Chin nieznacznie przewyższa dynamikę importu z tego kraju – w obu przypadkach odnotowano
wzrost na poziomie ok. 30%r/r (wyrażone w USD). Jednak w ujęciu nominalnym polski import z Chin wielokrotnie przewyższa
rodzimy eksport do tego kraju - USD2.76mld w porównaniu do USD0.31mld, co z kolei sprawia, że import z Chin w większym
stopniu wypiera rodzimą produkcję niż eksport do Chin tej produkcji sprzyja.
Jeśli chodzi o główne kategorie rzeczowe we wzajemnej wymianie handlowej, dane MGiP za pierwsze siedem miesięcy roku
wskazują, iż ponad 47% polskiego importu z Chin to maszyny, urządzenia i sprzęt transportowy (patrz: wykres na następnej
stronie). Kolejne miejsce zajmują materiały i wyroby włókiennicze oraz metale nieszlachetne i wyroby z nich. Z kolei Polska
najwięcej eksportuje do Chin metali nieszlachetnych, chemikaliów oraz maszyn, urządzeń i sprzętu transportowego – na każdą z
tych trzech sekcji przypada ok. 30% polskiego eksportu do Chin (dane za okres styczeń-lipiec br.).
Po raz kolejny jednak, porównując wielkość polskiego importu z Chin w najważniejszych sekcjach z polskim eksportem do
tego kraju (patrz: wykres na następnej stronie) widać, że chiński eksport do Polski jest istotnie mocniejszy niż polski eksport do
Chin. Nawet w przypadku największej polskiej sekcji eksportowej do Chin (metale nieszlachetne), import wyrobów tej kategorii z
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
8
10 listopada 2005
Nawigator
Chin jest ponad 2-krotnie wyższy niż ich polski eksport do Chin, a w sekcji maszyny i sprzęt transportowy wartość polskiego
importu z Chin przewyższa polski eksport do tego kraju aż 16-krotnie.
Największe sekcje w polskim imporcie z Chin (pow.
3%) na tle polskiego eksportu do Chin w tych
sekcjach, USD mln, I-VII 2005
Największe sekcje towarowe w polskim
imporcie z Chin (pow. 3%), I-VII 2005
Metale
nieszlachetne
i wyroby z nich
6,9%
Materiały i
wyroby
włókiennicze
12,2%
Maszyny,
urządzenia i
sprzęt
transportowy
47,4%
Obuwie,
nakrycia głowy
5,0%
Tworzywa
sztuczne i
wyroby z nich
3,2%
1 309
81
337
1
Metale nieszlachetne i wyroby z nich
92
0
Tworzywa sztuczne i wyroby z nich
192
138
90
12
88
88
Produkty
przemysłu
chemicznego
3,2%
Polski import z Chin, USD mln
Pozostałe
22,0%
Polski eksport do Chin, USD mln
2.1. Chiński eksport tekstylno-odzieżowy a sytuacja na polskim rynku
Odzież i tekstylia to druga, po maszynach i urządzeniach, największa pod względem udziału grupa towarowa w chińskim
eksporcie – prawie 15% eksportu Chin ogółem w H1’05. Jednocześnie na podstawie danych MGiP za ubiegły rok, udział sekcji
materiały i wyroby włókiennicze w polskim imporcie z Chin w porównaniu do 2000 r. zwiększył się najmocniej spośród
wszystkich 21 sekcji CN. W porównaniu do 2000 r. ta kategorii rzeczowa odnotowała wzrost w rankingu największych sekcji
importowych z Chin o jedną pozycję. Import w ramach tej sekcji to 12% polskiego importu z Chin ogółem, a dynamika importu
materiałów i wyrobów włókienniczych w ciągu pierwszych siedmiu miesięcy br. wyniosła 15%r/r.
Od stycznia 2005 r., wraz z wygaśnięciem kwot importowych w ramach WTO, import chińskich tekstyliów na rynki europejskie
gwałtownie wzrósł. Pod koniec kwietnia br. Komisja Europejska wszczęła nieformalne dochodzenie w sprawie wzrostu importu
tekstyliów i odzieży z Chin, a konkretnie kilku kategorii produktów, gdzie przekroczone zostały ustalone przez KE progi alarmowe
importu. Na początku czerwca UE zawarła z Chinami porozumienie zgodnie, z którym Chiny ustanowiły na najbliższe trzy lata limity
na eksport do Unii 10 kategorii tekstyliów. Ustalenia będą obowiązywać do końca 2007 roku. Zależnie od kategorii, import towarów
może rocznie wzrosnąć jedynie o 8.0 – 12.5 proc.
Kwestia szybko rosnącego importu tekstyliów i odzieży z Chin podzieliła państwa członkowskie UE. Kraje-producenci z silnym
lobby branży tekstylnej chcą chronić krajowy przemysł (Francja, Włochy, Hiszpania, Portugalia, Grecja). Z drugiej strony kraje,
które zrezygnowały z posiadania własnego przemysłu wskazują na pozytywny wpływ wzrostu importu na sytuację konsumentów
oraz przedsiębiorstwa importujące tekstylia (Szwecja, Dania, Wielka Brytania, Niemcy). W Polsce notowany od początku br.
spadek wielkości produkcji tekstylno-odzieżowej w porównaniu do poziomów roku poprzedniego oraz spadające zatrudnienie
wskazuje, iż sytuacja w branży jest niekorzystna, a wzmożony
40,0
import z Chin z pewnością nie sprzyja poprawie
konkurencyjności krajowych producentów.
30,0
Przemysł tekstylno-odzieżowy w Polsce stanowi ok. 2.7%
produkcji przemysłowej ogółem oraz 2.3% produkcji przetwórczej
(dane GUS za sierpień' 2005). Jeśli chodzi o zatrudnienie, liczba
pracujących w branży tekstylno-odzieżowej to obecnie 4.1%
ogółu zatrudnionych w przemyśle oraz 9.8% zatrudnionych w
przetwórstwie przemysłowym.
Według danych GUS dynamika produkcji nominalnej w ujęciu
rocznym w przemyśle włókienniczym (patrz: wykres obok)
pozostaje ujemna od lutego 2005 r. – we wrześniu br. produkcja
20,0
10,0
1
0,0
01-01 06-01 11-01 04-02 09-02 02-03 07-03 12-03 05-04 10-04 03-05 08-05
-10,0
-20,0
Produkcja włókiennicza, %r/r
Produkcja odzieży i wyr. futrzarskich, %r/r
Produkcja przemysłowa ogółem, %r/r
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
9
10 listopada 2005
Nawigator
spadła o 7.9%r/r. Podobna sytuacja ma miejsce w przypadku produkcji odzieży - w tej kategorii produkcja w kolejnych miesiącach
zmniejsza się w ujęciu r/r począwszy od września ubiegłego roku. W przypadku produkcji włókienniczej produkcja tej branży,
podobnie jak produkcja ogółem, rosła systematycznie w poszczególnych miesiącach od końca 2002 r. (z wyjątkiem sierpnia 2003
r.) w porównaniu do analogicznych miesięcy roku wcześniej. Jednak, podczas gdy od czerwca br. produkcja ogółem w ujęciu
rocznym ponownie wzrasta, produkcja tekstylna w kolejnych miesiącach nadal się zmniejsza w porównaniu do analogicznych
miesięcy roku poprzedniego. To z kolei może świadczyć o zmianach zachodzących w strukturze produkcji, negatywnych z punktu
widzenia branży tekstylno-odzieżowej.
10,0
Ceny produkcji sprzedanej przemysłu włókienniczego w
ujęciu r/r również spadają od początku br. (patrz: wykres obok), a
dynamika tego spadku systematycznie się pogłębia, podczas gdy
ceny produkcji polskiego przemysłu ogółem rosną w ujęciu r/r (z
wyjątkiem maja i sierpnia). Nieznacznie lepiej wygląda sytuacja w
przemyśle odzieżowym, gdzie (poza marcem i lipcem) ceny
odnotowują wzrosty, a dynamika tych wzrostów jest obecnie
powyżej notowanych w przemyśle ogółem.
5,0
7,5
5,0
2,5
0,0
01-01 07-01
-2,5
01-02 07-02 01-03 07-03
01-04 07-04 01-05 07-05
-5,0
Ceny produkcji sprzedanej, włókiennictwo, %r/r
Ceny produkcji sprzedanej, produkcja odzieży, %r/r
Ceny produkcji sprzedanej przemysłu ogółem, %r/r
2,5
Również nienajlepiej przedstawia się sytuacja w przemyśle
tekstylnym pod względem wielkości zatrudnienia, bowiem od
01-02 07-02 01-03 07-03 01-04 07-04 01-05 07-05
marca br. liczba pracujących w tym sektorze spada w
-5,0
porównaniu do analogicznych miesięcy 2004 r., co gorsza
-7,5
dynamika tego spadku się pogłębia (patrz: wykres obok).
-10,0
Wcześniej, od kwietnia 2004 r. liczba pracujących w przemyśle
-12,5
włókienniczym zwiększała się dość dynamicznie w ujęciu r/r.
Jednocześnie liczba pracujących w sektorze przedsiębiorstw
-15,0
ogółem zwiększa się od grudnia 2004 r. – wzrasta też
Pracujący w przemyśle włókienniczym, %r/r
Pracujący w przemyśle odzieżowym, %r/r
dynamika r/r w kolejnych miesiącach. W przypadku
Pracujący w przemyśle ogółem, %r/r
przedsiębiorstw odzieżowych liczba pracujących na przestrzeni
lat 2001-2004 zmniejszała się systematycznie w kolejnych
miesiącach w ujęciu r/r i mimo, że dynamika tego spadku stale się zmniejsza to spadek odnotowany we wrześniu br. był głębszy
niż w przemyśle tekstylnym (-4.3%r/r wobec -4.0%r/r).
0,0
01-01 07-01
-2,5
Z punktu widzenia krajowych producentów odzieży i tekstyliów, zawarte w tym roku porozumienie między UE i Chinami powinno
poprawić sytuację w branży tekstylnej w porównaniu do sytuacji z początku br., bowiem rynek tekstyliów i ich import z Chin stał się
bardziej przewidywalny, co powinno z kolei pozwolić na lepsze zaplanowanie własnej produkcji. Pogorszyć się może sytuacja
krajowych dystrybutorów i sieci handlowych, sprzedających tanie tekstylia sprowadzane z Chin, a co za tym idzie – również
sytuacja krajowych konsumentów.
PROGNOZY DLA GOSPODARKI ŚWIATOWEJ
Nie ma jednoznacznej reguły reagowania na wstrząsy podażowe w polityce monetarnej. Z jednej strony negatywny wstrząs
podażowy powoduje ryzyko inflacyjne, z drugiej – negatywnie wpływa na wzrost gospodarczy. Reakcja Fedu na negatywny
wstrząs podażowy, związany z wystąpieniem huraganów (przede wszystkim na wzrost cen ropy) wskazała jednoznacznie, iż w
opinii władz monetarnych USA pierwsze ryzyko jest dużo bardziej istotne niż ryzyko drugie. Stąd w centrum zainteresowania
zarówno Fed jak i EBC leży obecnie inflacja, relatywnie mniejsza waga jest przywiązywana natomiast do wzrostu gospodarczego.
W przypadku USA jest to związane z oczekiwaniem szybkiego nadejścia fazy ożywienia, wynikającej przede wszystkim z
odbudowy zniszczeń. W przypadku strefy euro – przede wszystkim z cały czas bardzo dobrymi wskaźnikami wyprzedzającymi.
Zakład na globalnym rynku długu obecnie polega na tym, 1) kiedy w przypadku EBC rozpocznie się cykl podwyżek stóp
procentowych (grudzień 2005 / styczeń 2006) oraz 2) na jakim poziomie zakończy się cykl podwyżek w USA (4.75%/5.00%).
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
10
10 listopada 2005
Nawigator
Najważniejszym ryzykiem, którego obawiają się władze monetarne, jest przełożenie się wysokiej, bieżącej inflacji na oczekiwania
inflacyjne i poprzez to – ustabilizowanie się tempa wzrostu cen na wyższym poziomie. Jednocześnie zarówno w przypadku USA
jak i strefy euro występuje istotne ryzyko, związane z inflacją aktywów rzeczowych – przede wszystkim wzrostem cen
nieruchomości. Rynek ten jest lewarowany dzięki relatywnie niskim stopom procentowym i związanej z tym rosnącej podaży
pieniądza. Ostatni komunikat prezesa J.C.Trichet po posiedzeniu EBC wskazał jednak bardzo wyraźnie, iż celem dla EBC jest
stabilizacja średnio- i długookresowych oczekiwań inflacyjnych, co oznacza, iż bieżące dane mają mniejsze znaczenie, a
najważniejszy jest bilans ryzyk. W przypadku strefy euro dodatkowe ryzyko wynika z cały czas niekorzystnej sytuacji i
utrzymywania się problemów strukturalnych w gospodarce. W grudniu EBC przedstawi nową projekcję wzrostu gospodarczego i
inflacji – część uczestników rynku wierzy, iż może to być dobry moment do podwyżek stóp procentowych. Jednocześnie ze strony
państw członkowskich UE pojawiają się silne głosy apelujące do EBC o niepodwyższanie stóp w najbliższym okresie czasu, aby
nie zahamować powoli odradzającego się wzrostu gospodarczego.
Rynek kontraktów USD FRA wycenia obecnie zakończenie cyklu podwyżek stóp procentowych na poziomie 4.75% z około 60%
prawdopodobieństwem oraz zakończenie cyklu na poziomie 5.00% z 40% prawdopodobieństwem. Rynek kontraktów EUR FRA
dyskontuje pierwszą podwyżkę stóp procentowych o 25pb w ciągu najbliższych trzech miesięcy. W ciągu najbliższego pół roku
możemy oczekiwać podwyżek o 75pb z około 80% prawdopodobieństwem i o 50pb z około 20% prawdopodobieństwem.
Dolar przebił w ciągu ostatnich sesji dolną granicę dotychczasowego przedziału konsolidacji, co wskazuje na jego dalsze
umocnienie – nawet do poziomu 1.1580/EUR. Nie mniej jednak nie przewidujemy trwałego, głębszego umocnienia przede
wszystkim ze względu na utrzymującą się nierównowagę w skali globalnej. Od kilku miesięcy deficyt na rachunku handlowym USA
ustabilizował się okolicach USD55-60mld, jednocześnie miesięczne dane na temat rachunku finansowego (ang. net foreign
security purchases) są bardzo dobre. Czynniki te wskazują na korzystne dla dolara otoczenie fundamentalne. Nie mniej jednak z
tego punktu widzenia większe ryzyko jest cały czas po stronie osłabienia dolara niż jego umocnienia.
5
Inflacja CPI w USA
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
01-02
4
3
2
1
0
11-00 09-01 07-02 05-03 03-04 01-05
Bazow e CPI r/r
CPI r/r
-20
-25
-30
-35
-40
-45
-50
-55
-60
-65
11-02
09-03
07-04
05-05
NFSP (USD mld, LO)
Bilans handlow y USA (USD mld, PO)
Tabela 5. Prognozy zagraniczne, średnia w okresie, %r/r.
Kategoria
/
za okres (% r/r)
Q1'03
Q2'03
Q3'03
Q4'03
Q1'04
Q2'04
Q3'04
Q4'04
Q1'05
Q2'05
Q3'05
Q4'05P
CPI
Euroland
Niemcy
USA
2,30
1,17
2,87
1,93
0,90
2,13
2,07
1,03
2,20
2,07
1,20
1,90
1,73
1,07
1,77
2,30
1,77
2,90
2,23
1,87
2,73
2, 33
1,97
3,33
2,03
1,73
3,03
2,07
1,70
2,93
2,33
2,13
3,83
2,40
2,30
4,00
0,90
0,40
1,90
0,40
-0,50
4,10
0,50
-0,40
7,40
0,90
0,40
4,20
1,50
1,80
4,50
2,10
1,90
3,30
1,80
1,20
4,00
1,50
1,30
3,80
1,30
-0,30
3,80
1,10
1,50
3,30
1,30
0,30
3,60
1,50
0,30
3,00
1,25
1,32
2,67
2,62
0,50
1,17
1,24
2,33
2,31
0,29
1,00
1,14
2,00
2,13
0,27
1,00
1,16
2,00
2,15
0,26
1,00
1,12
2,00
2,03
0,25
1,08
1,37
2,00
2,09
0,34
1,50
1,84
2,00
2,13
0,62
2,00
2,38
2,00
2,16
0,73
2,50
2,93
2,00
2,14
0,76
3,00
3,35
2,00
2,12
0,75
3,50
3,75
2,00
2,15
1,10
4,00
4,15
2,00
2,15
1,30
1,08
1,47
118,69
1,60
1,14
1,52
119,33
1,63
1,13
1,54
116,32
1,62
1,19
1,55
108,93
1,73
1,25
1,57
106,35
1,85
1,21
1,54
109,60
1,81
1,22
1,54
110,19
1,81
1,30
1,53
103,84
1,89
1,31
1,55
105,16
1,90
1,26
1,56
108,08
1,84
1,22
1,56
112,20
1,78
1,21
1,56
110,60
1,77
PKB
Euroland
Niemcy
USA
Stopy procentowe
Stopa Fed Funds
3M USD LIBOR
Podstawowa stopa proc. EBC
3M EUR LIBOR
3M CHF LIBOR
Kursy walutowe
EUR/USD
EUR/CHF
USD/JPY
GBP/USD
Źródło: Reuters konsensus, Bank BPH.
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
11
10 listopada 2005
Nawigator
KALENDARZE PUBLIKACJI DANYCH MAKROEKONOMICZNYCH
Kategorie* / data
Listopad 05 Grudzień 05
Podaż pieniądza M3 i czynniki jego kreacji
14
14
Przeciętne zatrudnienie i wynagrodzenia w sektorze przedsiębiorstw
17
15
Styczeń 06
13
Inflacja CPI
14
14
16
Produkcja przemysłowa, produkcja budowlana i inflacja PPI
18
19
19
Koniunktura gospodarcza w przemyśle, budownictwie i handlu
22
22
PKB
29
-
29-30
20-21
Sprzedaż detaliczna
24
22
24
Bezrobocie
24
22
24
Spotkanie RPP
-
Bilans płatniczy, rachunek obrotów bieżących
15
14
13
Płynne aktywa i pasywa w walutach obcych
30
31
23
Zadłużenie zagraniczne
-
30
Wskaźniki cen CPI według województw
-
2
Wyniki finansowe banków (za poprzedni kwartał)
-
1
18
-
Wyniki finansowe przedsiębiorstw (za poprzedni kwartał)
* Dane publikowane w danym miesiącu dotyczą miesiąca poprzedniego, chyba,
że w tabeli zaznaczono inaczej. Zarówno GUS jak i NBP podają dane o 16:00 na
swoich stronach internetowych: www.stat.gov.pl i www.nbp.pl. Nie dotyczy to
sprzedaży detalicznej i PKB, które są podawane na konferencjach GUS w
godzinach przedpołudniowych.
Ryszard Petru, główny ekonomista banku, (22) 531 9303, (22) 531 9990 email: [email protected]
Marcin Mrowiec – starszy ekonomista, (22) 531 9410
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
12
10 listopada 2005
Nawigator
Kategorie* / data
UE
4
2
Stopa bezrobocia %
4
1
Posiedzenie EBC w sprawie stóp procentowych
3
1
Inflacja (CPI) %m/m (%r/r)
16
16
17
19
15, 30
-
Produkcja przemysłowa %m/m(%r/r)
Wzrost PKB (% r/r)
Sprzedaż detaliczna %m/m(%r/r)
7
5
Podaż pieniądza M3 % r/r
29
29
4
6
5
2, 30
-
3
6
Niemcy Zamówienia w przemyśle % m/m (%r/r)
Stopa bezrobocia %
Produkcja przemysłowa %m/m (% r/r)
7
8
Wskaźnik zaufania inwestorów ZEW
15
12/ 13
15, 22
-
Wsk. cen menedżerów zaopatrzenia ISM
1
1
Wsk. Menedżerów zaopatrzenia sektorze usług ISM
3
5
Wzrost PKB (%r/r)
USA
Listopad 05 Grudzień 05 Styczeń 06
Inflacja (PPI) %m/m (%r/r)
Zamówienia w przemyśle % m/m (% r/r)
3
6
Stopa bezrobocia %
4
2
4
Posiedzenie FED w sprawie stóp procentowych – decyzja %
1
13
31
Zapasy hurtowe % m/m
9
9
10
Inflacja (PPI) % m/m (% r/r)
15
20
13
Sprzedaż detaliczna % m/m (% r/r)
15
13
13
Wsk. zaufania konsumentów Uniwersytetu Michigan
23
23
Zapasy w przemyśle i handlu % m/m
16
13
Produkcja przemysłowa % m/m (% r/r)
17
15
Indeks koniunktury Philadelphia Fed
17
15
Inflacja (CPI) % m/m ( % r/r)
16
15
Wskaźnik wyprzedzający koniunktury
21
22
Beżowa księga FED
30
-
Zamówienia na dobra trwałe % m/m
29
23
Wsk. zaufania konsumentów Conference Board
29
28
Wzrost PKB ( % r/r)
30
21
17
18
26
27
Niniejszy dokument odzwierciedla poglądy BPH SA na temat gospodarki oraz rynków finansowych. Jakkolwiek zawarte w nim informacje zostaly pozyskane z wewnętrznych oraz powszechnie dostępnych zródeł uznanych
za wiarygodne, informacje te mogą nie być kompletne, a ich dokładność nie jest gwarantowana. Poglądy wyrażone w niniejszym dokumencie mogą ulec zmianie, o czym BPH SA może nie poinformować. BPH SA może:
nabywać, zbywać
i posiadać
własnym
portfelu instrumenty,
których
w niniejszym
wykonywać
w stosunku do nich czynności własciwe bankowi inwestycyjnemu i/lub komercyjnemu; działać w
Ryszard
Petru,we
główny
ekonomista
banku,o(22)
531mowa
9303,
(22) 531dokumencie;
9990 email:
[email protected]
stosunku do nich jako “market maker”. Dokument ten jest udostępniany wyłącznie w celach informacyjnych i nie powinien być interpretowany jako oferta lub porada dotycząca zakupu/sprzedaży wymienionych w nim
Marcin
Mrowiec
–
starszy
ekonomista,
(22)
531
9410
instrumentów, jak również nie stanowi części takiej oferty ani porady.
Maja Goettig (22) 531 9949, Monika Kurtek (22) 531 9501, Michał Chyczewski (22) 531 9770 – ekonomiści
Informacja o produktach skarbowych BPH SA (22) 531 9343, 531 9344
13