Codziennik – przegląd wiadomości

Codziennik – przegląd wiadomości
Nie tak jastrzębio jak się wydaje
29 września 2005
Zgodnie z naszymi oczekiwaniami Rada Polityki Pieniężnej pozostawiła stopy procentowe bez zmian.
Pomimo utrzymania łagodnego nastawienia w polityce pieniężnej rynek stopy procentowej zareagował
negatywnie, gdyż wyceniano jednak w jakimś stopniu obniżkę. Niestety, oficjalny komunikat Rady był
znacznie gorszy niż w poprzednich miesiącach przedstawiając właściwie tylko sytuację gospodarczą (GUS
zrobił już to w ubiegłym tygodniu), zamiast wskazać na czynniki, które zmieniają lub mogą zmienić obraz
inflacji w przyszłości. Niemniej jednak, pomimo pewnych „jastrzębich” komentarzy nie zmieniamy naszych
oczekiwań na obniżkę oficjalnych stóp procentowych o 50 pb w ciągu sześciu miesięcy z najbliższą decyzją
w listopadzie (25 pb).
Kazimierz Marcinkiewicz będący kandydatem na premiera zaprezentował wczoraj plan działań na najbliższe
dni. We wtorek wspólna grupa ekspertów z PiS i PO miałaby przedstawić wyniki swoich konsultacji, po czym
nastąpiłoby spotkanie liderów partii. Program koalicji byłby znany do 7 października, a podczas pierwszej
sesji parlamentu (19 października) mógłby zostać wybrany rząd. Wydaje się jednak, że ten scenariusz
pozostaje pod znakiem zapytania jeśli weźmiemy pod uwagę fakt, że rozmowy koalicjantów jeszcze się nie
rozpoczęły i nie jest pewne kiedy to nastąpi. Można tego było oczekiwać ze względu na trwająca kampanię
prezydencką, jednak zwiększa i przedłuża to niepewność polityczną na kilka tygodni.
Gorące wydarzenia
Nastawienie łagodne nie oznacza automatycznych obniżek
Stopy be zmian, nastawienie
łagodne
Brak obniżki ponieważ bilans
ryzyka dla inflacji się nie zmienił,
jednak obniżki nadal bardziej
prawdopodobne niż podwyżki
Rentowności wzrosły po decyzji i
komentarzach RPP
Maciej Reluga Główny Ekonomista
Piotr Bielski (22) 586 8333
Piotr Bujak (22) 586 8341
Rada Polityki Pieniężnej utrzymała główną stopę procentową na poziomie
4,5% oraz łagodne nastawienie polityki pieniężnej, co oznacza, że RPP nadal
ocenia prawdopodobieństwo tego, że inflacja będzie poniżej celu (2,5%) jako
znacznie wyższe od tego, że wzrośnie powyżej celu. Oznacza to również
wyższe prawdopodobieństwo obniżki stóp procentowych w kolejnym ruchu
niż ich podwyższenia. Warto odnotować, że był to pierwszy raz kiedy RPP
utrzymała stopy procentowe bez zmian przy łagodnym nastawieniu, co
pokazuje rynkowi, że nastawienie łagodnie nie oznacza automatyzmu w
obniżkach stóp. W komunikacie wyraźnie podkreślono, że „utrzymanie
łagodnego nastawienia w polityce pieniężnej nie musi oznaczać, że na
najbliższych posiedzeniach Rada zmieni stopy procentowe”. I rzeczywiście,
naszym zdaniem jeśli Rada chciała potwierdzić brak automatyzmu , w tym
miesiącu była doskonała okazja. Po pierwsze, jak napisaliśmy we
wczorajszym komentarzu, bilans ryzyka dla przyszłej inflacji nie zmienił się
zbytnio od ostatniego posiedzenia RPP. Po drugie, niepewność polityczna po
wyborach jeśli chodzi o program nowego rządu przemawiała za tym, aby
zaczekać z kolejnymi decyzjami w polityce pieniężnej. Chociaż większość
analityków rynkowych (w tym my) spodziewała się braku zmian w polityce
pieniężnej w tym miesiącu, kilku graczy rynkowych oczekiwało obniżki, w
związku z czym jej brak spowodował umiarkowany wzrost rentowności
papierów skarbowych tuż po ogłoszeniu decyzji Rady. Kandydat na premiera
(22) 586 8363
Email: [email protected]
Codziennik – przegląd wydarzeń
Kazimierz Marcinkiewicz powiedział wczoraj, że można się było spodziewać
takiej decyzji niezależnej RPP w tym okresie.
Komunikat RPP niezbyt udany
pod kątem komunikacji z rynkiem
finansowym
… nie dając odpowiedzi na
podstawowe pytania
Tylko jedno zdanie nt.
perspektyw inflacji, przeciwne
stanowisku RPP sprzed miesiąca
Agencje zacytowały jastrzębie
stwierdzenie Wojtyny
… ale dla RPP ryzyko powstania
efektów drugiej rundy jest
niewielkie
Jednak komunikat RPP i wypowiedzi jej członków w czasie konferencji
prasowej spowodowały dalsze osłabienie na rynku długu po południu.
Naszym zdaniem komunikat dał bardzo niewiele (jeśli w ogóle) wskazówek
jeśli chodzi o dalsze decyzje polityki pieniężnej i uważamy, że jest to krok
wstecz jeśli chodzi o komunikację RPP z rynkiem finansowym. Komunikat
zawierał raczej streszczenie sytuacji ekonomicznej (która przecież jest
dobrze znana) i nie zawierał wskazówek jeśli chodzi o bilans ryzyk dla
przyszłej inflacji ani czynników, które mogą wpływać na politykę pieniężną w
przyszłości. Komunikat podsumował wskaźniki aktywności ekonomicznej
(urząd statystyczny zrobił to już tydzień temu) stwierdzając, że wskazują one
na wyższy wzrost gospodarczy w III kwartale niż w II kwartale 2005. Cóż, jest
chyba oczywiste, że III kwartał pokaże wyższy wzrost PKB (choćby z uwagi
na efekt bazy statystycznej), jednak RPP nie powiedziała, czy oczekiwane
obecnie przyspieszenie jest szybsze czy wolniejsze w porównaniu do
prognoz z ubiegłego miesiąca. Prezes NBP powiedział, że nie ma podstaw
do stwierdzenia, że utrzymuje się osłabienie wzrostu gospodarczego.
Naszym zdaniem najważniejszą kwestią nie jest to czy wzrost przyspiesza,
ale czy i do jakiego stopnia jest to zagrożeniem dla przyszłej inflacji.
Odpowiedź na te podstawowe pytania nie pojawiła się wczoraj.
W komunikacie RPP znalazło się jedno stwierdzenie nt. średnioterminowych
perspektyw inflacji. Było to komentarz jastrzębi i chociaż szef NBP
podkreślił, że był on „bardzo istotny”, naszym zdaniem był on dość dziwny.
Zdanie to brzmi: „podwyższone w ostatnim czasie prognozy cen ropy i gazu
mogą spowodować szybszy – niż przedstawiono w sierpniowej projekcji
inflacji – powrót inflacji do celu”. Ale czy prognozy cen ropy zwiększyły się
znacząco w ciągu ostatniego miesiąca? Przypomnijmy, że w zeszłym
miesiącu RPP spodziewała się, że inflacja będzie się kształtowała poniżej
projekcji przestawionej w sierpniowym raporcie pomimo wysokich cen ropy
naftowej. Nie ulega wątpliwości, że takie niespójności w komunikacji nie
ułatwiają przewidywania kolejnych decyzji RPP.
Rentowności podskoczyły wczoraj po wypowiedzi Andrzeja Wojtyny, którą
agencje zaprezentowały w następujący sposób: „Dla nas kluczowe znaczenie
mają i mogą mieć w przyszłości sygnały, które mogą świadczyć, ze cos
dzieje się z efektami drugiej rundy. A wyższe ceny ropy mogą przełożyć się
na wzrost oczekiwań inflacyjnych, a w ślad za tym idą wyższe płace i
negocjacje płacowe i wtedy Rada, tak jak to miało miejsce w zeszłym roku,
przez odpowiednie reakcje - trzykrotne podwyżki stóp, będzie przygotowana
do adekwatnej decyzji i działań”. Jednak naszym zdaniem (a braliśmy udział
w konferencji prasowej) podwyżki stóp były wymienione przez członka RPP
jako hipotetyczna sytuacja „co by było gdyby”, której nie należy traktować
jako scenariusza oczekiwanego przez Radę. Nie mamy wątpliwości, że
gdyby efekty drugiej rundy faktycznie się pojawiły, to zaostrzenie polityki
pieniężnej byłoby niezbędne. Jednak najważniejszą kwestią jest to czy Rada
spodziewa się takiego rozwoju sytuacji. Zarówno wczorajszy komunikat, jak i
sierpniowy raport inflacyjny pokazały, że nie jest to zbyt prawdopodobne
zdaniem RPP, za sprawą niskiego wzrostu płac, wysokiego wzrostu
produktywności,
przemian
mikroekonomicznych
w
polskich
2
Codziennik – przegląd wydarzeń
przedsiębiorstwach, które w połączeniu z wysoką konkurencją
międzynarodową ograniczają wpływ wysokich cen surowców na ceny innych
towarów. Niektóre z tych czynników zostały wymienione wczoraj przez
Wojtynę, ale jego wypowiedzi zostały zacytowane wybiórczo, co
spowodowało negatywną reakcję rynku. Brak istotnego wpływu wysokich cen
paliw na inne ceny jest dobrze widoczny w danych o CPI i PPI, w związku z
czym można stwierdzić, że nawet efekty pierwszej rundy nie są widoczne, jak
na razie.
Zdaniem Wojtyny wprowadzenie
reform gospodarczych zwiększy
przestrzeń do obniżek stóp
Założenia polityki pieniężnej
przyjęte, wkrótce będą
opublikowane
Nie zmieniamy przewidywań
odnośnie stóp procentowych w
najbliższych 6 miesiącach
O ile niepewność polityczna była prawdopodobnie jednym z czynników
przemawiających za utrzymaniem stóp bez zmian (chociaż członkowie RPP
tego nie przyznali), w czasie konferencji padło jedno istotne stwierdzenie
Andrzeja Wojtyny jeśli chodzi o przyszłą politykę monetarną w reakcji na
optymistyczny scenariusz po wyborach. Członek RPP stwierdził, że głębokie
reformy ekonomiczne mogą doprowadzić do podwyższenia wzrostu
potencjalnego, co by oznaczało, że wyższy wzrost PKB może nie być
inflacjogenny (tj. mogą mu towarzyszyć niższe stopy).
Patrząc nie niektóre fragmenty oficjalnego komunikatu RPP oraz wybrane
wypowiedzi z konferencji prasowej, można odnieść wrażenie, że jesteśmy
blisko zmiany kierunku w polityce pieniężnej (w kierunku wzrostu
restrykcyjności). Utrzymanie łagodnego nastawienia jest w takiej sytuacji
ważnym punktem odniesienia dla rynku, pokazującym jak większość składu
Rady postrzega bilans ryzyk dla przyszłej inflacji i prawdopodobieństwo
różnych kierunków zmian stóp. Nie zmieniamy naszego poglądu, że w ciągu
najbliższych 6 miesięcy może dojść do redukcji stóp o 50 pb. Będzie to
zależeć głównie od kształtu programu gospodarczego nowego rządu i
danych o PKB za III kwartał br., które zostaną opublikowane prawdopodobnie
pod koniec listopada (zakładając brak znacznych niespodzianek w
miesięcznych danych za wrzesień nie spodziewamy się cięcia stóp w
październiku). Ponieważ kwartalne dane za I połowę roku były
rozczarowaniem, a miesięczne dane za lipiec i sierpień nie były rewelacyjne,
dostrzegamy ryzyko, że zarówno dynamika konsumpcji, jak i inwestycji może
być niższa niż się oczekuje (w gronie członków RPP), co może doprowadzić
do kolejnej ostrożnej obniżki o 25 pb.
RPP poinformowała również wczoraj o przyjęciu Założeń polityki pieniężnej
na 2006 r. (które zostaną opublikowane prawdopodobnie na koniec
tygodnia), które określają strategię polityki pieniężnej, warunki jej
implementacji oraz cele polityki pieniężnej w 2006 r. Jak można się było
spodziewać, obecna konstrukcja celu inflacyjnego i sposób jego realizacji
zostały przez Radę utrzymane.
Konkluzja: Decyzja RPP była zgodna z naszymi przewidywaniami oraz
oczekiwaniami większości analityków, ale notowania na rynku finansowym
wyceniały w pewnym stopniu złagodzenie polityki pieniężnej, więc decyzja
Rady przyniosły umiarkowanie negatywną reakcję rynku stopy procentowej.
Nadal oczekujemy jednak redukcji stóp o 50 pb w ciągu najbliższych 6
miesięcy, a pierwszego cięcia z dwóch o 25 pb w listopadzie.
3
Codziennik – przegląd wydarzeń
Monitor rynku
Notowania złotego (28.09.2005)
Min
Max
EUR
3,8995
3,9190
USD
3,2400
3,2590
Fixing
3,9059
3,2515
Kursy walutowe (dzisiejsze otwarcie)
EURUSD
CADPLN
1,2074
USDPLN
DKKPLN
3,2349
EURPLN
NOKPLN
3,9045
CHFPLN
SEKPLN
2,5097
JPYPLN*
CZKPLN
2,8656
GBPPLN
HUFPLN*
5,7210
*100 jednostek
2,7576
0,5233
0,4993
0,4164
0,1324
1,5694
Rentowności na rynku wtórnym (28.09.2005)
Bony
Rentowność
Zmiana (pb)
3M
4,17
+3
6M
4,15
+3
9M
4,13
+3
12M
4,13
+3
Obligacje
2L
4,32
+18
3L
4,38
+17
4L
4,56
+16
5L
4,61
+12
8L
4,64
+14
10L
4,65
+14
Stawki WIBOR (28.09.2005)
Termin
Stawki
O/N
5,09
T/N
5,10
SW
4,60
2W
4,54
1M
4,50
3M
4,45
6M
4,35
9M
4,30
1L
4,29
Zmiana (pb)
+18
+17
-3
-1
0
-1
0
-1
-1
Zgodnie z naszymi oczekiwaniami, kandydatura Kaziemierza Marcinkiewicz na
premiera została przez rynek przyjęta neutralnie. Zarówno kurs złotego, jak i
notowania obligacji nie uległy wczoraj na otwarciu istotnej zmianie w
porównaniu z zamknięciem dzień wcześniej. Przed ogłoszeniem decyzji RPP
krajowy rynek był bardzo spokojny, a obroty były niewielkie, szczególnie na
rynku walutowym.
Decyzja RPP o pozostawieniu stóp bez zmian spowodowała nieznaczne
osłabienie obligacji (niektórzy uczestnicy jednak liczyli na cięcie), ale złoty
zignorował decyzję Rady i przez cały jego kurs wobec głównych walut wahał
się w stosunkowo wąskim przedziale. Tymczasem obligacje, po wzroście
rentowności o kilka punktów bazowych w efekcie ogłoszenia decyzji RPP,
zaczęły jeszcze silniej tracić na wartości, gdy opublikowano oficjalny komunikat
Rady (zobaczy wyżej) oraz pojawiły się w serwisach informacyjnych
„jastrzębie” wypowiedzi Andrzeja Wojtyny. W rezultacie krzywa dochodowości
podniosła się w porównaniu z wtorkiem o blisko 20 pb. Cenom papierów
dłużnych nie pomógł nawet za bardzo fakt, że RPP utrzymała łagodne
nastawienie w polityce pieniężnej.
Konkluzja: Ponieważ decyzja RPP była zgodna z oczekiwaniami, nie
osłabiła ona istotnie rynku stopy procentowej. Nastroje uległy jednak
pogorszeniu ze względu na ton komunikatu RPP oraz komentarze jednego z
kluczowych członków Rady.
Przegląd międzynarodowy
Zamówienia na dobra trwałe zwiększyły się w sierpniu o 3,3% w porównaniu z
oczekiwanym przez ekonomistów wzrostem o 0,7% po spadku o 5,3% w lipcu
(rewizja w górę). Zamówienia na dobra trwałe po wyłączeniu statków
powietrznych, co jest uznawane za najlepszą miarę aktywności inwestycyjnej,
wzrosły o 3,6% po spadku w poprzednim miesiącu o 3,3% (rewizja w górę z 4,1%). W sumie dane zasugerowały, że kondycja amerykańskiej w ciągu
tygodni przed huraganem Katrina była bardzo solidna. W rezultacie ceny
amerykańskich obligacji kontynuowały obserwowane wcześniej w ciągu dnia
spadki, natomiast dolar umocnił się wobec euro i jena.
Dziś o 14:30 polskiego czasu opublikowane zostaną w Stanach Zjednoczonych
dane o PKB za II kwartał br. Ekonomiści oczekują, że wzrost wyniósł 3,3%,
zgodnie ze wstępnymi danymi.
Niniejsza publikacja przygotowana przez Bank Zachodni WBK S.A. (członka Grupy AIB) ma charakter wyłącznie informacyjny i nie stanowi oferty ani rekomendacji do
zawarcia transakcji kupna lub sprzedaży jakiegokolwiek instrumentu finansowego. Podjęto wszelkie możliwe starania w celu zapewnienia, że informacje zawarte w tej
publikacji nie są nieprawdziwe i nie wprowadzają w błąd, jednakże Bank nie gwarantuje dokładności i kompletności tych informacji oraz nie ponosi odpowiedzialności za
wykorzystywanie tych informacji oraz straty, które mogły w konsekwencji tego wyniknąć. Bank Zachodni WBK S.A., jego spółki zależne oraz którykolwiek z jego lub ich
pracowników mogą być zainteresowani którąkolwiek z transakcji, papierów wartościowych i towarów wymienionych w tej publikacji. Bank Zachodni WBK S.A. lub jego spółki
zależne mogą świadczyć usługi dla lub zabiegać o transakcje z którąkolwiek spółką wymienioną w tej publikacji. Niniejsza publikacja nie jest przeznaczona do użytku
prywatnych inwestorów. Klienci powinni kontaktować się z analitykami Banku oraz przeprowadzać transakcje poprzez jednostki Banku Zachodniego WBK S.A. lub Grupy AIB
w jurysdykcjach swoich krajów, chyba że istniejące prawo zezwala inaczej. W przypadku tej publikacji zastrzeżone jest prawo autorskie oraz obowiązuje ochrona praw do
baz danych.
W sprawie dodatkowych informacji, dostępnych na życzenie, prosimy kontaktować się z: Bank Zachodni WBK S.A., Pion Skarbu, Zespół Głównego Ekonomisty, ul.
Marszałkowska 142, 00-061 Warszawa, Polska, telefon (22) 586 8363, 586 8333, e-mail: [email protected], www.bzwbk.pl
4