docStanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii
download 
Reklamacja Transkrypt
Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii
28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Schroders Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii Keith Wade Główny ekonomista i strateg Aktualna prognoza i perspektywy dla światowej gospodarki (strona 2) • (44-20) 7658 6296 Azad Zangana Starszy ekonomista ds. europejskich (44-20) 7658 2671 Craig Botham Ekonomista ds. rynków wschodzących • W 2014 światowa gospodarka rozwijała się poniżej oczekiwań, podczas gdy cały świat z wielkim trudem starał się pokonać niemoc ostatnich 3 lat. Najbliższa prognoza to skromna poprawa koniunktury przy spadku cen energii, który wspiera wydatki konsumentów i obniża koszty przedsiębiorstw, a także w następstwie dalszego rozluźnienia dotychczasowej polityki fiskalnej. Polityka monetarna będzie coraz bardziej rozbieżna — ostrzejsza w USA i Wielkiej Brytanii, łagodna w strefie euro oraz Japonii. Ryzyka nadal skłaniają się bardziej w kierunku deflacji, szczególnie w strefie euro, oraz twardego lądowania chińskiej gospodarki. Jednocześnie zwiększyliśmy naszą ocenę prawdopodobieństwa wystąpienia silniejszego wzrostu gospodarczego i niższej inflacji, odzwierciedlając ciągły spadek cen energii. Europa: na granicy rozpoczęcia skupu obligacji rządowych (strona 7) • • (44-20) 7658 2882 Słaby wzrost, niska inflacja oraz niemożność osłabienia kursu euro — to czynniki skłaniające Europejski Bank Centralny (EBC) do wprowadzenia luzowania ilościowego w formie skupu rządowych obligacji. Oczekujemy dalszego ożywienia, chociaż pozostanie ono niewielkie. W Wielkiej Brytanii wzrost zapewne straci na sile po wcześniejszym dobrym okresie. Inflacja może spaść poniżej docelowego dla Banku Anglii poziomu 1%, co najprawdopodobniej wesprze konsumpcję przeciętnego gospodarstwa domowego. Bank Anglii prawdopodobnie wstrzyma się z decyzjami do końca 2015 r., wprowadzając następnie ograniczone podwyżki stóp procentowych. W tym samym czasie wybory w 2015 r., duży deficyt obrotów bieżących i deficyt budżetowy mogą odcisnąć swoje piętno na PKB. Aktualizacja prognozy dla rynków wschodzących: przyszłość spowita mgłą (strona 15) • W bieżącym kwartale utrzymują się dość pesymistyczne przewidywania dla rynków wschodzących, chociaż jest kilka zmian prognoz wzrostu w 2015 r. Coraz niższe ceny ropy wywołują problemy w Rosji, ale powinny pomóc utrzymać niewielką inflację gdzie indziej, wspomagając jednocześnie wzrost gospodarczy w krajach importujących energię, jak na przykład Indie. Wybory w Brazylii niweczą szansę na wzrost gospodarczy, ale pozytywne niespodzianki na scenie politycznej mogą polepszyć nasze prognozy na rok 2016. W tym samym czasie Chiny będą nadal zwalniać, pomimo ostatnich działań stymulujących gospodarkę. Stanowisko w skrócie (strona 20) • Krótkie podsumowanie naszych głównych prognoz makroekonomicznych i zagrożeń dla gospodarki światowej. Wykres. Globalne ożywienie nadal poniżej przeciętnej Contributions to World GDP growth (%, y/y) Udział we wzroście światowego PKB (%, r/r) 6 5 4 3 4.1 4,1 4.9 4,9 4.5 4,5 4.9 4,9 3.9 3,9 2,8 2.8 4.5 4,5 5.1 5.0 5,1 5,0 3.7 3,7 2.5 2,5 Forecast Prognoza 4.6 4,6 3.3 3,3 2.9 2,9 2.2 2,2 2.8 2,8 2,8 2.6 2.8 2.5 2,6 2,5 2.5 2,5 2 1 0 -1 -1.2 -1,2 -2 -3 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 USA US Kraje BRIC BRICS Europa Europe Reszta Rest of krajów emerging wschodzących Japonia Japan Świat World Reszta Rest of krajów advanced rozwiniętych Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 25 listopada 2014 r. Poprzednia prognoza z sierpnia 2014 r. Prosimy o zapoznanie się z zastrzeżeniem dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym. 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Aktualizacja prognozy i perspektywy dla światowej gospodarki w 2015 r. Raport na koniec 2014 roku Zarówno wzrost, jak i inflacja w 2014 r. poniżej oczekiwań Wszelkie nadzieje na otrząśnięcie się światowej gospodarki z letargu, w który popadła 3 lata temu, zostały rozwiane w 2014 roku. Zbliżając się ku końcowi roku widzimy, że zapewne czeka nas trzeci z rzędu rok powolnego wzrostu. W porównaniu z przewidywanym konsensusem rynkowym, który zakładał światowy wzrost gospodarczy na poziomie 2,6%, rzeczywisty wzrost okazał się niższy o 0,5%. Prognozy rozminęły się najbardziej w przypadku rynków wschodzących, gdzie wzrost był nawet o 1% słabszy. W pewnym stopniu odpowiadają za to Chiny, ale Brazylia i Rosja zawiodły jeszcze bardziej. W stosunku do niektórych rynków rozwiniętych rozbieżność była co prawda skromniejsza, ale dotknęła gospodarki amerykańskiej (która w pierwszym kwartale dosłownie zamarzła) oraz japońskiej, gdzie zaciśnięcie polityki fiskalnej zepchnęło gospodarkę w recesję. Mimo depresyjnego nastroju wobec gospodarki europejskiej, wzrost prawdopodobnie pokryje się z oczekiwanym 1%. Wielka Brytania wyróżniła się na plus, osiągając wynik lepszy od prognoz dzięki postępującemu ożywieniu. Pewną obawą dotyczącą strefy euro jest oczywiście niska inflacja. Będzie ona prawdopodobnie niższa od prognoz o 0,8 pkt proc., z przewidywanym wynikiem za 2014 r. na poziome zaledwie 0,5% r/r. Również inflacja w Chinach utrzymuje się znacznie poniżej przewidywań. Dołująca inflacja była motywem obecnym prawie wszędzie na przestrzeni tego roku. Po części wynika ze spadku cen żywności i energii, ale jest też odbiciem spadającej inflacji bazowej. Z tego powodu zaniżony poziom nominalnej aktywności gospodarczej w 2014 był wszechobecny i znaczący (wykres 1), co ostudziło oczekiwania co do szybkiego wzrostu stóp procentowych. Wykres 1. Wyniki wobec prognoz: znaczące przeszacowanie w 2014 % 1,0 0,5 Słupki przedstawiają różnicę pomiędzy konsensusem gospodarczym w listopadzie 2013 a obecnymi oczekiwaniami na 2014 r. 0,0 -0,5 -1,0 -1,5 Kraje rozwinięte* USA Strefa euro Japonia Realny PKB Inflacja Wielka Brytania Kraje BRIC Chiny Nominalny PKB Źródło: Thomson Datastream, 26 listopada 2014 r. Prognoza: procesy kształtujące wzrost Niższe ceny energii, działając jak ulga podatkowa, wspomogą koniunkturę w 2015 r. 2 Patrząc w przyszłość, powstrzymaliśmy chęci do drastycznego zredukowania prognoz na 2015 r. Uważamy, że wzrost zostanie wsparty przez spadek cen surowców i mniej restrykcyjną politykę fiskalną. Spadek cen energii był ogromny, co widać na przykładzie ceny ropy Brent. Obecnie jest około 20% poniżej kursu z czasu naszej ostatniej prognozy w sierpniu (wykres 2). Należy zauważyć, że krzywa cen ropy obniżyła się o około 5-7 dolarów od momentu, kiedy przygotowaliśmy nasze założenia strategiczne. Wskazywaliśmy, że wpływ na światową gospodarkę może być większy, jeśli ceny w nadchodzących miesiącach nie odbiją. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Wykres 2. Załamanie cen spot i futures na rynku ropy Ropa Brent (USD/baryłka) 120 115 110 105 100 95 90 85 80 75 70 01.2013 07.2013 01.2014 07.2014 01.2015 07.2015 01.2016 07.2016 Kontrakty futures (08.2014) Kontrakty futures (11.2014) Cena ropy Źródło: Thomson Datastream, 17 listopada 2014 r. Jak pisaliśmy w ostatnim numerze, mimo że niewielki popyt odgrywał rolę w osłabieniu się cen surowców (dostarczając tym samym powodów do obaw o światowy wzrost gospodarczy), również czynniki podażowe były bardzo istotne. Na przykład, niższe ceny żywności są w dużym stopniu następstwem rekordowych zbiorów w całym sektorze rolniczym. Na rynku energii kluczowym wydarzeniem po stronie podaży było zerwanie dyscypliny w ramach grupy krajów OPEC. Spadek cen ropy powiększy światowy wzrost o około 0,5% Niższe ceny surowców negatywnie odbijają się na rynkach wschodzących, popychając takie kraje jak Rosja, Brazylia oraz kraje Bliskiego Wschodu do cięcia krajowych wydatków budżetowych. Istnieją również obawy o kondycję finansową niektórych firm energetycznych, które zadłużyły się, oczekując wyższych cen ropy. Generalnie ruch ten może być postrzegany jako pozytywny dla krajów Zachodu i wielu azjatyckich, które większość swoich potrzeb energetycznych zaspokajają przez import. Wzrost wydatków konsumenckich nastąpi prędzej i będzie większy niż cięcia wydatków w tej ostatniej grupie, w której skład wchodzą przede wszystkim rządy i korporacje. Obserwujemy poprawę koniunktury, ponieważ konsumenci — którzy mają ograniczoną płynność — wydają dodatkową nadwyżkę w swoich przychodach (jak gdyby w efekcie ulgi podatkowej), a tym czasem rządy i korporacje zazwyczaj cieszą się dobrą płynnością i nie spieszą się z reakcją lub też decydują się na mniejszą nadwyżkę/większy deficyt. W oparciu o symulacje modelu Oxford Economics Forecasting, 20% spadek cen ropy przełoży się na około 0,5% dodatkowy wzrost światowej gospodarki w 2015 r., oraz 1% spadek inflacji. Stopy procentowe utrzymują się generalnie poniżej prognoz, w wyniku słabnących oczekiwań inflacyjnych oraz wzrostu płac, co pomaga w ożywieniu gospodarki. W naszej prognozie bazowej uwzględniliśmy te czynniki w postaci nadchodzącego zwiększenia wydatków konsumenckich w pierwszej połowie kolejnego roku. Jednak w kolejnym kroku spodziewamy się słabnięcia tego zjawiska w wyniku stabilizacji cen ropy. Kolejnym czynnikiem wpływającym na rozwój gospodarczy w przyszłym roku jest polityka fiskalna. Nie będzie to jednak w niczym przypominało mocy, z jaką polityka fiskalna działała w ostatnich latach. Fakt, że poszczególne rządy wycofują się już z obostrzeń fiskalnych oznacza, że będzie ona znacznie mniej hamowała rozwój niż dotychczas (wykres 3). Decyzja japońskiego premiera Abe, aby odroczyć kolejną podwyżkę podatku konsumpcyjnego o 18 miesięcy, jest tego najświeższym przykładem. W strefie euro, gdzie polityka fiskalna była w ostatnich latach dużym ciężarem, również obserwujemy znaczącą zmianę w kierunku bardziej neutralnego podejścia. 3 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Wykres 3: Ciężar polityki fiskalnej w 2015 ma zmaleć w rozwiniętych krajach G20 % PKB of GDP 1.5 1,5 1,0 1.0 0.5 0,5 Fiscal Tightening Zaostrzanie polityki fiskalnej 0.0 0,0 -0.5 -0,5 Stymulacja fiskalna Fiscal Stimulus -1.0 -1,0 -1.5 -1,5 -2.0 -2,0 -2.5 -2,5 2008 2009 2010 Prognoza Forecast 2011 2012 2013 2014 2015 Zmiana w cyklicznie korygowanym pierwotnym bilansie Change in cyclically adjusted primary balance Źródło: MFM, Schroders 25 listopada 2014. W krótkoterminowym ujęciu nasze prognozy są jak zwykle oparte na badaniach i innych wskaźnikach. Chociaż dostrzegamy niską dynamikę wskaźnika PMI, to odpowiada ona spokojnemu tempu światowego wzrostu gospodarczego. Z drugiej strony, nasze własne wskaźniki nadal wskazują na rozbieżność pomiędzy rozwiniętymi i wschodzącymi gospodarkami (wykresy 4 i 5). Wykresy 3 i 4. Wskaźniki wzrostu sygnalizują poprawę na rynkach rozwiniętych, ale spadek w krajach wschodzących Nasze wskaźniki wzrostu pozostają nadal dodatnie, chociaż ukazują różnicę pomiędzy rynkami wschodzącymi a rozwiniętymi y/y%% R/r, 6 8 4 6 4 2 2 0 0 -2 -2 -4 -4 -6 y/y%% R/r, 10 -6 04 06 08 10 12 14 PKB krajów rozwiniętych w oparciu Developed GDP growth basedo G-tracker on G-tracker Wzrost PKB krajów Developed GDProzwiniętych growth -8 04 06 08 10 12 14 EM krajów GDP growth basedwon G-tracker PKB wschodzących oparciu o G-tracker Wzrost PKBgrowth krajów rozwiniętych EM GDP Rozwinięte kraje G9: Stany Zjednoczone, Wielka Brytania, strefa euro, Japonia, Kanada, Australia, Nowa Zelandia, Norwegia i Szwecja (średnia ważona PKB). Instrumenty dłużne rynków wschodzących Brazylia, Meksyk, Rosja, Turcja oraz Indonezja. Źródło: Thomson Datastream, Schroders, 31 października 2014. Podsumowanie prognozy: rosnąca dywergencja gospodarek Aktualne, wyższe prognozy dla USA i Japonii, równoważą słabsze perspektywy dla strefy euro i rynków wschodzących 4 Podsumowując, nasza prognoza światowego wzrostu na poziomie 2,8% w 2015 r. niewiele odbiega od założeń z ostatniego kwartału. Zrewidowaliśmy ją lekko w dół dla strefy euro i rynków wschodzących, podnosząc jednocześnie nasze przewidywania co do Japonii i USA. Jeśli chodzi o rok 2014, oceniamy jego wynik na +2,6%. Przyczynami podwyższenia prognoz dla USA i Japonii są korzyści płynące z niskich cen ropy naftowej oraz braku zacieśniania polityki fiskalnej. Czynniki te nie wygrywają jednak z problemami natury strukturalnej w gospodarkach europejskich i rynków wschodzących. W tym kwartale przygotowaliśmy też naszą pierwszą prognozę dotyczącą roku 2016, który będzie kolejnym okresem osłabienia światowych wzrostów, szacowanych przez nas na +2,8%. Spodziewamy się w tym czasie spowolnienia w amerykańskiej gospodarce, w reakcji na wyższe stopy procentowe i silniejszego dolara. Po dołożeniu do tego słabszej koniunktury Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów w Chinach, ani Japonia, ani strefa euro nie będą w stanie doprowadzić do przyspieszenia globalnego wzrostu gospodarczego, nawet przy ekspansywnej polityce pieniężnej ich banków centralnych. Naszą prognozę inflacji zredukowaliśmy ze względu na niższe od oczekiwanych dane w ostatnich miesiącach oraz z powodu spadku cen surowców. Uważamy, że w 2015 roku inflacja wyniesie 2,9%. Znaczny jej spadek zaznaczy się w USA, gdzie spadające ceny energii mają największe przełożenie na wskaźnik CPI. Biorąc to pod uwagę, oczekuje się, że Fed skoncentruje się na inflacji bazowej i wysokości płac, które mają wzrosnąć w 2015 r. Obniżyliśmy jednak przewidywane tempo zaostrzania polityki monetarnej przez Fed, szacując że do końca 2015 roku podniesie on stopy procentowe tylko do poziomu 1,25% (zamiast 1,5%). Z kolei ich maksymalny poziom (2,5%) nastąpi w roku 2016. Spodziewamy się pełnego luzowania ilościowego ze strony EBC oraz wahań Banku Japonii przed zwiększaniem zakresu wspierania gospodarki W strefie euro przewidujemy, że Europejski Bank Centralny rozszerzy zakres skupu aktywów (QE) w 2015r., choć nadal będzie monitorował skutki polityki zmniejszania kosztu kredytu. Niemniej, luzowanie ilościowe jest tym, czego oczekują rynki w obawie przed deflacją. Dla Wielkiej Brytanii przesunęliśmy prognozę pierwszych podwyżek stóp na listopad 2015 (z lutego) pod wpływem niższej inflacji. Bank Japonii podtrzyma dalszą gotowość do stosowania mechanizmów QQE, jednak na ten moment pozwoli na to, aby niższy kurs jena wsparł japońską gospodarkę. Prezes Kuroda zapewne z trudnością pogodzi się z decyzją o odłożeniu kolejnej podwyżki podatku od konsumpcji o 18 miesięcy (do 2017r.). Odpływ inwestycji na rynki zagraniczne za sprawą funduszy emerytalnych, takich jak Government Pension Investment Fund (GPIF), prawdopodobnie przyczyni się do utrzymania słabego kursu jena. Aby zbliżyć się do swojego nowego benchmarku, GPIF będzie musiał dokonać zakupu akcji i obligacji zagranicznych na kwotę 150 miliardów dolarów. Jednocześnie spodziewamy się, że Chiny jeszcze bardziej obniżą stopy procentowe i wprowadzą dodatkowe środki stymulowania gospodarki w wybranych sektorach. Scenariusze Jako że nasza prognoza nie jest wolna od ryzyka i niepewności, przeprowadziliśmy analizę scenariuszy w formie odchyleń od punktu centralnego, który jest naszym scenariuszem bazowym. Jak widzimy na wykresie 6, wyłania się tendencja w kierunku ćwiartki opisanej jako deflacyjna, na co składają się trzy scenariusze: „Deflacja w strefie euro”, „Twarde lądowanie w Chinach” oraz „Załamanie kursu jena”. Prowadzić będą one do osłabienia zarówno światowego wzrostu, jak i inflacji w porównaniu do scenariusza bazowego (pełny opis wszystkich scenariuszy znajduje się na stronie 22). Wykres 6. Analiza scenariuszy wzrostu gospodarczego i inflacji w 2015r. Inflacja w 2015 r. a prognoza bazowa +2,0 +1,5 Scenariusz stagflacyjny Ograniczenie mocy produkcyjnych +1,0 +0,5 Prognoza podstawowa Załamanie kursu jena -0,5 -1,0 Twarde lądowanie w Chinach Wzrost produktywności Deflacja w strefie euro Scenariusz deflacyjny -2,0 -2,0 -1,5 -1,0 -0,5 +0,0 Scenariusz wzrostu produktywności +0,5 +1,0 Wzrost gospodarczy w 2015 r. a prognoza bazowa Źródło: Schroders, 25 listopada 2014 r. 5 Boom w krajach G7 Rosyjskie zamieszki +0,0 -1,5 Scenariusz inflacyjny Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym +1,5 +2,0 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Nowy scenariusz „Załamanie kursu jena” odzwierciedla sytuację, w której inwestorzy zaczynają kwestionować intencje japońskiego rządu co do obniżenia poziomu długu publicznego, z powodu ciągłego odraczania podwyżki podatków. Kapitał odpływa z kraju w obawie przed jego bankructwem, a bank centralny zmuszony jest podnieść stopy procentowe, aby powstrzymać ucieczkę inwestorów. W rezultacie jen traci na wartości (około 180 jenów za 1 dolara), a premia za ryzyko bankructwa rośnie na globalnych rynkach obligacji, wysyłając w ten sposób deflacyjny impuls reszcie światowej gospodarki. Azja, a w szczególności Korea i Chiny, boleśnie odczułyby taki rozwój wydarzeń. Również Niemcy, mimo że konkurują z Japonią w wielu sektorach, nie wyszłyby z tej sytuacji bez szwanku. Analiza scenariuszowa wskazuje na większe ryzyko deflacji W kategoriach prawdopodobieństwa ryzyko deflacji wzrosło. Chociaż nieznacznie zredukowaliśmy szanse wystąpienia deflacji w strefie euro (w wyniku spadku kursu euro), to zwiększyliśmy prawdopodobieństwo scenariusza „Twardego lądowania w Chinach”. Nieznacznie podnieśliśmy je też dla załamania się kursu jena w stosunku do zastąpionego przezeń scenariusza powtarzającej się stagnacji. Zmiany te przynoszą 17% prawdopodobieństwo ryzyka deflacyjnego, w porównaniu z 15% w minionym kwartale. Prawdopodobieństwo „Boomu w krajach G7” zmalało nieznacznie (z 5% do 4%), dobrze ilustrując bezskuteczność polityki monetarnej w kreowaniu wzrostu w strefie euro i Japonii. Z drugiej strony, podnieśliśmy prawdopodobieństwo „wzrostu produktywności” z 2% do 4%, uwzględniając możliwość większego niż oczekiwany wpływu spadku cen ropy na wzrost gospodarczy. W ogólnym rozrachunku, asymetria rozkładu scenariuszy skłania nas do oczekiwania niższych stóp procentowych, którymi banki centralne będą chciały zapewnić bodziec do wzrostów w gospodarce w środowisku niskiej inflacji. Wykres 7. Prawdopodobieństwo prognozy bazowej i poszczególnych scenariuszy* Deflacja w strefie euro, 5% Boom w krajach G7, 4% Produktywność powraca, 4% Ograniczenie mocy produkcyjnych, 5% Scenariusz bazowy, 62% Twarde lądowanie w Chinach, 6% Zamieszki w Rosji 6% Załamanie jena 6% Inne, 2% *Możliwe scenariusze wzajemnie się wykluczają. Źródło: Schroders, 25 listopada 2014 r. 6 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Europa: Zbliżając się do rozszerzenia QE o obligacje skarbowe W ostatnich miesiącach dane makroekonomiczne okazały się nieco lepsze niż zakładano, chociaż spadek cen ropy może zepchnąć inflację do niebezpiecznie niskich poziomów. W rezultacie, Europejski Bank Centralny jest bliski wprowadzenia luzowania ilościowego poprzez skup obligacji rządowych, choć najpewniej wstrzyma się jeszcze przez jakiś czas. W tym samym czasie możemy być świadkami końca boomu gospodarczego Wielkiej Brytanii. Tamtejszy wzrost gospodarczy zaczyna już tracić na sile, a z kolejnymi miesiącami 2015 roku inwestorzy będą to coraz bardziej zauważać. Wzrost w 3 kw. nieznacznie powyżej oczekiwań, jednak nadal powolny Wzrost w trzecim kwartale pokazuje niewielkie oznaki ożywienia Oficjalne szacunki dla strefy euro pokazują w trzecim kwartale wzrost o 0,2% w porównaniu z kwartałem poprzednim, a zatem są większe od oczekiwanego rynkowego konsensusu na poziomie 0,1%. Porównując rok do roku, strefa euro wzrosła o 0,8%. Wyniki poszczególnych krajów członkowskich pozostają bardzo zróżnicowane i odzwierciedlają postęp we wprowadzaniu reform fiskalnych i strukturalnych. Przykładowo gospodarka Włoch w okresie recesji skurczyła się o 0,1%, podczas gdy w tym samym czasie w Hiszpanii urosła ona o 0,5% (wykres 8). Po recesji w drugim kwartale i spadku produkcji przemysłowej oraz sprzedaży detalicznej w kwartale trzecim, obawiano się, że również Niemcy dotknie trwała dekoniunktura. Jednakże gospodarka „wycisnęła” 0,1% wzrostu i uniknęła regresu. Tym, co uchroniło Niemcy przed stagnacją były wydatki konsumenckie. Ze względu na rosnące napięcia między Europą a Rosją, na dodatni wpływ inwestycji nie można było liczyć. W tym samym czasie Francja zaskoczyła wszystkich, odnotowując +0,3% wzrostu PKB, chociaż według francuskiego biura statystycznego większość ożywienia przypisać należy zwiększonym wydatkom rządowym. Wykres 8: Wzrost PKB strefy Euro %, kw./kw. 1,0 0,8 0,6 0,4 0,2 0,0 -0,2 -0,4 II kw. III kw. Strefa Belgia Finlandia Holandia Portugalia Francja Hiszpania Grecja Wielka euro Brytania Źródło: Thomson Datastream, Eurostat, Schroders. 25 listopada 2014 r. Grecja wychodzi z recesji i w 3 kw. rośnie najszybciej ze wszystkich krajów strefy euro Włochy Austria Niemcy Dobrych wieści dostarczyła Grecja, jako najszybciej rozwijający się kraj strefy euro (0,7%kw/kw. i 1,4%r/r). Wydaje się, że grecka gospodarka ostatecznie się ustabilizowała i chociaż w dalszym ciągu stoi u progu kolejnych reform fiskalnych i strukturalnych, dodatni wzrost pomoże ulżyć społecznym problemom wywołanym ostatnim kryzysem. Patrząc na pozostałe państwa, Portugalia dostarczyła kolejny pozytywny wynik, zaś Holandia wyraźnie wyhamowała. Chociaż najnowsze wyniki kwartalne były minimalnie lepsze niż oczekiwano, główne wskaźniki sugerują raczej stabilizację niskiego wzrostu niż jego zasadniczą poprawę w najbliższym czasie. 7 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów EBC wstrzymuje interwencję, ale luzowanie ilościowe jest coraz bardziej prawdopodobne Inflacja wciąż poniżej zadowalającego poziomu, z potencjałem do dalszych spadków za sprawą niskich cen ropy Niemrawa kondycja europejskiej gospodarki nie pomaga we wzroście inflacji. W listopadzie wyniosła ona zaledwie 0,3% r/r, co jest głównie rezultatem spadających cen surowców na przestrzeni całego roku. Inflacja bazowa (z pominięciem cen energii, żywności, alkoholu i tytoniu) utrzymuje się na poziomie +0,7% r/r. Spadek cen ropy na przestrzeni ostatniego kwartału prawdopodobnie w dalszym stopniu będzie obniżał dynamikę cen, co może martwić Europejski Bank Centralny, który już teraz niepokoi się konsekwencjami tak niskiej inflacji. Czas na kolejne wystąpienie Draghiego i deklaracje działań wspierających wzrost inflacji Pora na kolejne wystąpienie Prezesa Draghiego, które może zatrząść rynkiem. Prezes EBC oświadczył: „Zrobimy wszystko co możliwe, by inflacja oraz oczekiwania inflacyjne wzrosły tak szybko jak możliwe, do czego uprawnia nas mandat na utrzymywanie stabilności cen” Nadmienił również, że niektóre oczekiwania inflacyjne „…spadły do poziomów, które nazwać można by znacznie zaniżonymi”. „Dysponujemy strategią, która przywróci wzrost i inflację z powrotem na właściwy kurs” zapewnił. „Jeśli nasza obecna polityka nie przyniesie oczekiwanych skutków lub też zmaterializują się kolejne ryzyka zagrażające przyszłej inflacji, zwiększymy presję i jeszcze bardziej poszerzymy zakres naszej interwencji, dostosowując zarówno rozmiar, tempo jak i skład zakupu aktywów.” 1 Jak wspominaliśmy w zeszłym miesiącu, spadek cen surowców z dużą dozą pewności poprawi kondycję gospodarstw domowych, zwiększając ich zdolności nabywcze. Niższe ceny, zarówno żywności jak i energii, nie powinny powodować co prawda zwiększonej ich konsumpcji, ale za to pozostawią więcej w kieszeni konsumenta. Pieniądze te pozwolą na zakup innych produktów lub usług. Niemniej jednak, bardzo nisko utrzymujące się wskaźniki CPI mogą spowodować również zaburzenia oczekiwań inflacyjnych i przyczynić się do zmian zachowań konsumentów, czego obawia się EBC. Jeśli konsumenci nabiorą przekonania o postępującym spadku cen, mogą wstrzymać swoje wydatki i zacząć gromadzić oszczędności. W ten sposób pogorszą tylko sytuację, jako że firmy widząc spadek popytu na swoje dobra dalej obniżą ceny i ograniczą produkcję/usługi. To z kolei przyczyni się do wzrostu bezrobocia i/lub cięcia płac, wpędzając gospodarkę w niebezpieczną spiralę równoczesnego spadku popytu i cen. W czasie comiesięcznej konferencji prasowej w listopadzie, Draghi nie wykluczył zakupu obligacji rządowych, jako dodatkowego elementu już prowadzonych nabyć papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami (ABS) oraz zabezpieczonych obligacji (CB). Prezes podkreślił, że rada polityki pieniężnej jest przekonana o wystarczającej sile obecnego programu. Jednocześnie zdradził, że pracownicy banku zostali poproszeni o przygotowanie kolejnych kroków interwencyjnych. Podsumowując, spodziewamy się, że gremium monetarne nie ogłosi dodatkowego pakietu stymulującego przed pierwszym lub nawet drugim kwartałem 2015 r. Naszym zdaniem istnieją trzy warunki, od których wystąpienia EBC uzależnia zarzucenie programu luzowania ilościowego: • Pierwszym jest wzrost akcji kredytowej banków. Kolejna z sześciu aukcji operacji długoterminowego finansowania (TLTRO) zostanie zrealizowana w grudniu, co zwiększy płynność w sektorze bankowym. Biorąc pod uwagę wspomniane zakupy aktywów ABS i CB, oraz co istotne zakończenie przeglądu jakości aktywów, możemy spodziewać się poprawy akcji kredytowej na początku przyszłego roku. • Kolejnym warunkiem jest dalszy spadek kursu euro. Jeśli Rezerwa Federalna zacznie wypowiadać się w cieplejszym tonie o gospodarce, a jednocześnie jastrzębio o stopach procentowych, może to przyczynić się do obniżenia kursu euro. • Ostatnim warunkiem jest ożywienie w gospodarce i wzrost inflacji na przestrzeni najbliższych miesięcy. Poprawa w obu obszarach jest niezbędna w celu zredukowania ryzyka deflacji. W naszej ocenie EBC czeka rozczarowanie prawdopodobnie we wszystkich trzech obszarach. W naszej ocenie EBC czeka rozczarowanie prawdopodobnie w każdym przypadku. Opóźnienie efektu monetarnej stymulacji może być znaczne, a we wciąż słabym systemie bankowym próba zwiększenia ilości udzielanych pożyczek w sytuacji ograniczonego popytu będzie trudna. 1 Kongres Europejskiego Banku Centralnego, 21 listopada 2014 r. 8 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Bank Japonii nie pomaga. Kurs euro w relacji do walut największych partnerów handlowych prawie nie drgnął od października. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów W kwestii euro, pomimo zasadnego spadku w stosunku do dolara na przestrzeni całego roku, oraz dalej spadającego kursu jena i innych walut należących do partnerów handlowych Europy (Rosji oraz sąsiednich krajów), kurs euro po uwzględnieniu efektu wymiany handlowej wzrósł o 1,6% od początku października. W porównaniu z początkiem roku, euro zanotowało spadek rzędu 3,6% w stosunku do swoich głównych partnerów handlowych (wykres 9). Wykres 9. Euro musi dalej tracić Indeksy walut na euro (100 = 01/01/2014) 104 102 100 98 96 94 92 90 styczeń luty marzec kwiecień GBP maj czerwiec USD lipiec sierpień JPY wrzesień listopad październik TWI Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 28 listopada 2014 r. W najbliższych miesiącach kurs euro może ulec jeszcze dalszemu osłabieniu. Jednak biorąc pod uwagę kursy walut rynków wschodzących, chwiejące się za sprawą spadających cen surowców oraz bardziej agresywnych poczynań Banku Japonii, przewidujemy że EBC nie osiągnie deprecjacji na pożądanym przez siebie poziomie bez rozpoczęcia zakupu obligacji rządowych. Ostatecznie, uwzględniając nasze przewidywania w kwestii akcji kredytowej oraz kursu euro, poddajemy w wątpliwość również możliwość zadowolenia EBC z dalszego nieśpiesznego tempa wzrostu gospodarczego, które obecnie przewidujemy. Również ostatni spadek cen ropy najprawdopodobniej zepchnie wskaźnik CPI jeszcze niżej w najbliższym czasie, co może negatywnie odbić się również na oczekiwaniach inflacyjnych. Dlaczego EBC miałby nie wprowadzić zakupu obligacji rządowych? Wahania banku centralnego wynikają po części z wyzwań natury prawnej, obaw o inflację ze strony Niemiec oraz z pytań o skuteczność tego typu działań. Rzeczywiście, słyszeliśmy wielu członków EBC poddających w wątpliwość ostateczne wdrożenie przez bank oczekiwanej przez rynek procedury. Skup obligacji skarbowych jest coraz bardziej prawdopodobny, ale EBC każe nam pewnie jeszcze poczekać 9 Decyzja o tym zapadnie najprawdopodobniej już niedługo. Na potrzeby naszej prognozy skłaniamy się obecnie do twierdzenia, że EBC ostatecznie nie zdecyduje się na zakup obligacji krajów członkowskich. Najprawdopodobniej nastąpi to dopiero po wzbogaceniu pakietu aktywów ABS i CB o zarówno obligacje korporacyjne jak i instytucjonalne i zapewne odbędzie się bez ogłoszenia formalnej docelowej kwoty. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Aktualizacja prognozy dla strefy euro W ramach naszej prognozy PKB w strefie euro obniżyliśmy przewidywany poziom wzrostu w nadchodzących kwartałach, chociaż nadal oczekujemy nieznacznie większego ożywienia gospodarczego w latach 2015 i 2016. Konsumpcja gospodarstw domowych zostanie zapewne zwiększona za sprawą niższej inflacji, a poziom inwestycji korporacyjnych powinien powoli odzyskać dawną siłę dzięki większej pewności inwestorów oraz lepszym warunkom kredytowym. Jednakże, głównym powodem obniżenia naszych przewidywań są gorsze niż przewidywano wyniki niemieckiej gospodarki. Oczekiwaliśmy zdecydowanego odbicia, jako że większość osłabienia w 2 kwartale przypisywano czynnikom sezonowym (zmiana terminu letnich wakacji). Niemcy jednak nie odnotowały poprawy, co świadczy o głębszej słabości, niż to uwzględniliśmy w poprzedniej prognozie. Przewidujemy wzrost PKB w wysokości 0,9% (wcześniej 1,2%) w 2015, sięgający 1,3% w 2016. Na froncie fiskalnym, jak to podkreśliliśmy powyżej, w większości krajów mamy do czynienia z polityką oszczędności, chociaż nie tak restrykcyjnej jak to miało miejsce w czasie ostatnich 4 lat. Negatywny wpływ zaostrzenia polityki fiskalnej zostanie zmniejszony, ale nie wyeliminowany całkowicie. W momencie pisania tego opracowania, prezydent Komisji Europejskiej Jean-Claude Juncker ogłosił plan inwestycyjny na kwotę 315 miliardów euro, który ma stanowić „fiskalne rozluźnienie”, o które apelował Draghi. Niestety, po wnikliwej analizie widzimy, że plan jest jedynie przykładem inżynierii finansowej, który z dużym prawdopodobieństwem poniesie fiasko. Zaledwie 16 miliardów euro z całej sumy stanowią rzeczywiste pieniądze z sektora publicznego, a pozostała część ma zostać pozyskana od prywatnych inwestorów, z gwarancjami kredytowymi oferowanymi przez rządy. Chociaż owe 16 miliardów ogłaszane jest jako nowe fundusze, to jednak pochodzą one z niewykorzystanej gotówki z europejskiego budżetu lub też z z Europejskiego Banku Inwestycyjnego (powolnego i uciążliwego inwestora). The Economist Magazine trafnie podsumował cały plan w swoim głównym artykule zatytułowanym: „Kosmetyczne zmiany, gdy Europa płonie: inwestycyjny pakiet Jean-Claude Junckera jest śmiesznie niewystarczający.” 2 W tym samym czasie, oczekiwania inflacyjne również uległy obniżeniu, odzwierciedlając jej ostatni niski poziom, ale także ostatnie spadki cen surowców, które omawialiśmy powyżej. To powinno mieć jedynie chwilowy negatywny wpływ na ceny, zatem spodziewamy się wyższej inflacji w drugiej połowie 2015 r., a jeszcze bardziej znaczących poziomów w 2016, kiedy nastąpi odwrócenie efektów bazowych. Wykres 10. Prognoza PKB strefy euro %, kw./kw. Niższa prognoza zarówno dla wzrostu jak i inflacji w 2015, ale powolny rozwój nadal wchodzi w grę +1,0 +2,0 Realny PKB Prognoza +0,8 +0,6 +1.8 +1.6 +1.4 +1.2 +0,4 +1,0 +0,2 +0,8 Prognoza Inflacji CPI +0,6 +0,0 +0,4 -0,2 -0,4 Wykres 11. Prognoza inflacji w strefie euro %, r/r +0,2 i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv 2013 2014 2015 2016 Bieżąca prognoza Poprzednia prognoza +0,0 i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv 2013 2014 2015 2016 Bieżąca prognoza Poprzednia prognoza Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 25 listopada 2014 r. Poprzednia prognoza z maja 2014 r. Prosimy o zapoznanie się z zastrzeżeniem dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu. Jak wspomnieliśmy wcześniej, największą obniżkę prognozy wzrostu w strefie euro, odnotowały Niemcy (tabela 1). Osłabienie koniunktury utrzymało się w drugim kwartale, przy najważniejszych wskaźnikach sugerujących dalszy spadek. Z tego względu obniżyliśmy naszą prognozę na 2015 r. do średniego poziomu 1,2%. Trwające napięcia w stosunkach z Rosją, mogą nadal uderzać w plany inwestycyjne, a agresywna deprecjacja jena będzie miała negatywny wpływ na niemieckich eksporterów, którzy konkurują z japońskimi 2 Opublikowany 29 listopada 2014 r. 10 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów producentami. Obniżenie prognozy dla Niemiec oznacza słabszy import z pozostałych krajów strefy euro, co powoduje obniżenie prognoz dla większości krajów członkowskich. Wyjątkiem są oczekiwania wzrostu w Hiszpanii, które nieznacznie wzrosły z racji większej aktywności gospodarczej, dalszych spadków rentowności tamtejszych obligacji skarbowych oraz przeciętnych stóp procentowych naliczanych przez banki. Do 2016 r. oczekujemy, że rynek niemiecki odbije się i wzrost gospodarczy zacznie rosnąć do 1,8%. To wspomoże koniunkturę we wszystkich krajach członkowskich. Prognozy dla Niemiec spadły najbardziej, podczas gdy Hiszpania idzie pod prąd Tabela 1: Prognoza PKB strefy euro 2014 Poprz. 2015 Poprz. 2016 Niemcy 1,5 1,6 1,2 1,9 1,8 Francja 0,4 0,4 0,6 0,8 0,9 Włochy -0,4 -0,3 0,2 0,4 0,7 Hiszpania 1,3 1,2 1,5 1,0 1,7 Strefa euro 1,0 0,8 0,9 1,2 1,3 Źródło: Schroders. 25 listopada 2014 r. Poprzednia prognoza z sierpnia 2014 r. Prosimy o zapoznanie się z zastrzeżeniem dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu. Włochy najprawdopodobniej wypracują wzrost w 2015 r., ale z powodu opieszałości w prowadzaniu reform strukturalnych korzyści z tego tytułu pojawią się najwcześniej w 2016 r. W tym samym czasie Francja powinna odnotować słaby wzrost w 2015 i 2016 głównie za sprawą nieefektywnych działań rządu, który najprawdopodobniej nie wprowadzi znaczących reform strukturalnych. Aktualizacja prognozy dla Wielkiej Brytanii Brytyjska gospodarka ciągle silna, jednak powoli zwalnia tempo W Wielkiej Brytanii, po bardzo dobrym drugim kwartale, tempo wzrostu PKB w trzecim kwartale pozostało umiarkowane. Wydatki gospodarstw domowych zwiększyły się po raz kolejny dzięki niższej inflacji, ale poziom inwestycji przedsiębiorstw spadł po raz kolejny, podczas gdy saldo wymiany handlowej nadal ciążyło gospodarce. Zgodnie z ostrzeżeniem w naszej ostatniej prognozie, wzrost w Wielkiej Brytanii wydaje się być bardzo niezrównoważony i nietrwały. Gospodarstwa domowe nadal zwiększają wydatki pomimo faktu, że ich przychody nie rosną w ujęciu realnym. Jednym z kluczowych czynników napędzających wyższe wydatki konsumenckie, było ożywienie na rynku nieruchomości, które obecnie również spowalnia. Wzrost cen nieruchomości jest znacznie niższy w rezultacie zaostrzenia warunków przyznania kredytu hipotecznego, będącego efektem nowych przepisów wprowadzonych po przeprowadzeniu tegorocznego Przeglądu Rynku Hipotecznego. W ogólnym ujęciu prognoza wzrostu w Wielkiej Brytanii pozostaje niezmienna na poziomie 2,5% w 2015 r. Z jednej strony, niższe ceny ropy i innych surowców energetycznych powinny wspierać konsumpcję (przewidywany wzrost z 2,2% do 2,6%), jednak biorąc pod uwagę duży udział podatków w cenach paliw, pozytywny wpływ będzie zapewne dużo mniejszy niż na przykład w USA. W międzyczasie, z uwagi na obniżkę prognozy dla Niemiec i strefy euro, obniżyliśmy do zera oczekiwania dotyczące udziału w wymianie handlowej. Aktywność inwestycyjna przedsiębiorstw w 2014 r. była wysoka, jednak z uwagi na majowe wybory, powrót ryzyka politycznego w 2015 r. naszym zdaniem spowoduje jej spadek nawet o jedną trzecią. Po wyborach, spodziewamy się, że nowy rząd zaostrzy politykę fiskalną, co spowoduje dalsze spowolnienie w 2016 r. Pytanie, której sfery spowolnienie dotknie bardziej (publicznej czy prywatnej), pozostaje na razie bez odpowiedzi, jednak będzie to zależeć od tego, która z głównych partii wygra wybory lub też zostanie główną siłą w koalicji. Podobnie jak w strefie euro, przewidywana inflacja w Wielkiej Brytanii idzie w dół za sprawą cen energii 11 W kwestii inflacji (podobnie jak dla strefy euro) obniżyliśmy naszą krótkoterminową prognozę z uwagi na taniejącą ropę, pamiętając o naszej obniżce oczekiwań w zeszłym kwartale, która była efektem spadku cen gazu ziemnego i żywności. Inflacja CPI powinna spaść poniżej 1% do końca pierwszego kwartału, co zmusi prezesa Banku Anglii Marka Carneya, do pisemnego wyjaśnienia ministrowi finansów przyczyn jej spadku poniżej zakładanego minimalnego poziomu. Podobnie jak w prognozie dla strefy euro, szok wywołany niskimi cenami surowców chwilowo odbije się na trendzie inflacji. Kluczową różnicą będzie tutaj fakt, że Wielka Brytania jest ewidentnie dalej na drodze wychodzenia z kryzysu, co potwierdza gwałtownie spadający poziom bezrobocia. To z kolei sprowadza ryzyko utrzymującej się deflacji praktycznie do zera. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Wykres 12. Prognoza wzrostu gospodarczego Wykres 13. Prognoza inflacji w Wielkiej Brytanii w Wielkiej Brytanii %, kw./kw. %, r/r +1,0 +3,0 +0.9 Prognoza realnego PKB +0,8 +2,5 +2,0 +0.7 +0,6 +1,5 Prognoza inflacji CPI +0,5 +1,0 +0,4 +0,3 i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv 2013 2014 Bieżąca prognoza 2015 2016 Poprzednia prognoza +0,5 i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv 2013 2014 Bieżąca prognoza 2015 2016 Poprzednia prognoza Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 25 listopada 2014 r. Poprzednia prognoza z sierpnia 2014 r. Prosimy o zapoznanie się z zastrzeżeniem dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu. W kwestii polityki pieniężnej, to niesamowite jak szybko inwestorzy zapomnieli o „jastrzębiej” mowie Carneya wypowiedzianej w Mansion House w czerwcu. Od czasu naszej ostatniej aktualizacji prognozy, rynki przesunęły swoje oczekiwania podwyżek stóp procentowych z listopada 2014 r. do listopada 2015 r. Protokoły z comiesięcznych posiedzeń komitetu ds. polityki pieniężnej (tzw. minutes) sugerują, że słabość zewnętrznych rynków, wraz ze spadkami cen surowców, uzasadniają ostrożność przy podnoszeniu stóp procentowych. W pewnym sensie, rynki powróciły do swoich oczekiwań sprzed oświadczenia w Mansion House. Odsunęliśmy prognozę pierwszej podwyżki stóp w Wielkiej Brytanii do listopada 2015... Zawsze uważaliśmy, że bank centralny był bardziej gołębi niż oczekiwał tego rynek, jednak my również jesteśmy zmuszeni do przesunięcia w czasie naszej prognozy pierwszej podwyżki stóp procentowych z lutego na listopad 2015 r. Obecnie oczekujemy jednorazowej podwyżki o 25 punktów bazowych w 2015 r. oraz o zaledwie 75 punktów bazowych w 2016 r. Z uwagi na naszą prognozę słabnącego wzrostu w najbliższych 2 latach oczekujemy, że Bank Anglii będzie działał powoli, a ostatecznie będzie zmuszony wstrzymać swoje działania, aby pozwolić gospodarce dostosować się nie tylko do wyższych stóp procentowych, ale również do efektu bardziej rygorystycznej polityki fiskalnej, o której wspominaliśmy wyżej. Co ciekawe, dwóch członków komitetu ds. polityki pieniężnej nadal opowiada się za zwiększaniem stóp. Obaj dowodzą, że spowolnienie w gospodarce jest przezwyciężane, a w celu zminimalizowania szoku jakim może być normalizacja polityki monetarnej, stopy procentowe powinny zostać podniesione wcześniej oraz w wolniejszym tempie. Wraz ze spadkiem stopy bezrobocia, badania opinii prywatnych przedsiębiorców od pewnego czasu wskazują na brak wykwalifikowanych pracowników w pewnych sektorach, co generuje podwyżki płac dla nowo zatrudnionych. Badanie przeprowadzone przez KMPG i REC przez pewien czas dobrze wpisywało się w oficjalne dane dotyczące płac, ale od 2013 r. znacznie przerosło oficjalne poziomy, które pozostają stonowane (wykres 14). Jednym z powodów tego zjawiska może być fakt, że oficjalne dane mają skłonność do zaniżania wpływu zawodów o większej wartości dodanej, na przykład w sektorze bankowym, jednocześnie zwiększając znaczenie zawodów dodających mniejszą wartość, jak na przykład w handlu. Oficjalne dane pokazywałyby zatem spadek średniego zatrudnienia ale to mogłoby nie oddawać faktycznego wzrostu wynagrodzeń w gospodarce. 12 W tym miesiącu Krajowy Urząd Statystyczny dostarczył twardych dowodów potwierdzających to zjawisko i tym samym dostarczył więcej argumentów jastrzębiom z komitetu ds. polityki pieniężnej. Coroczne Badanie Przychodów Gospodarstw Domowych (ang. ASHE) pokazało, że w maju 2014 r. roczna dynamika wynagrodzeń pełnoetatowych pracowników zatrudnionych od ponad roku wyniosła 4,2%. To największą stopa wzrostu od czasu kryzysu finansowego (wykres 15). Badanie ASHE sugeruje, że zmienna struktura rynku pracy przysłania przyspieszenie wzrostu płac oraz początków zmian na rynek pracownika. Dlatego, mimo że naszym głównym założeniem jest wzrost stóp dopiero w listopadzie 2015 r., ryzyko podwyżki już w sierpniu jest stosunkowo wysokie biorąc pod uwagę jak szybko poprawia się sytuacja na rynku pracy. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. ...dane mówią jednak o zanikaniu przesłanek do prowadzenia luźnej polityki pieniężnej Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Wykresy 14 i 15. Przybywa dowodów na ponowny wzrost płac w Wielkiej Brytanii 3 miesiące, r/r 3m, y/y 8% Nominal wage growth (%, y/y) Nominalny wzrost płac (%, r/r) 8 6% 7 4% 6 2% 5 0% 4 -2% 3 -4% 2 -6% 1 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Średnia płaca AWE total payna tydzień, całkowita Średnia płacapay na tydzień, regularna AWE regular Permanent staff pay survey* Badanie płacy pracowników zatrudnionych na stałe 0 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Stałe zatrudnienie Wszyscy All employees Continuous employment pracownicy Źródło: Thomson Datastream, ONS (Labour Market Statistics & ASHE Survey), Markit/KPMG/REC survey. Stałe zatrudnienie oznacza pełnoetatowych pracowników zatrudnionych na okres przynajmniej jednego roku. Schroders. 27 listopada 2014 r. Podwójny deficyt Wielkiej Brytanii Jak wspomnieliśmy wyżej, utrzymanie obecnego tempa wzrostu Wielkiej Brytanii jest wątpliwe. Dwie cechy brytyjskiej gospodarki, które pokazują stopień nierówności oraz nietrwały charakter obecnego wzrostu, to deficyt salda obrotów bieżących oraz fiskalny. Wielka Brytania ma obecnie rekordowy deficyt handlowy na poziomie 5,2% PKB, utrzymując w tym samym czasie największy deficyt budżetowy w całej Europie w wysokości 5,7% PKB. 3 Mimo to gospodarka generuje zaledwie 5% nominalny wzrost, co sugeruje, że zarówno stan finansów publicznych jak i międzynarodowa sytuacja inwestycyjna Wielkiej Brytanii ulegają pogorszeniu. Wysoki deficyt fiskalny oraz salda obrotów bieżących, unaocznia niezrównoważony model brytyjskiej gospodarki... Zazwyczaj gospodarka utrzymująca wysoki deficyt handlowy doświadcza nierównowagi pomiędzy wzrostem oszczędności, a poziomem inwestycji. W momencie, kiedy inwestycje przewyższają oszczędności, krajowa gospodarka musi „pożyczać” od reszty świata w postaci deficytu rachunku obrotów bieżących. Jak uczy ekonomia, jest to spowodowane przesadnie niskimi stopami procentowymi w porównaniu do reszty świata. Jednak w przypadku, gdy mamy do czynienia z takim deficytem, wskazuje to zazwyczaj na silną, szybko rozwijającą się gospodarkę, która zazwyczaj charakteryzuje się zdrowym bilansem fiskalnym. Tak właśnie było w Wielkiej Brytanii w późnych latach 80. i 90. (Wykres 16). Kiedy kraj doświadcza podwójnego deficytu, jest to zwykle oznaką niestabilności i często prowadzi do osłabienia krajowej waluty. 3 Oba deficyty zostały obliczone uwzględniając, dane z ostatnich czterech kwartałów (tam gdzie to tylko możliwe). 13 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Wykres 16: Podwójny deficyt Wielkiej Brytanii źle wróży funtowi % PKB (roczna średnia krocząca) 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% 70 74 78 Recesje 82 86 90 94 98 Rachunek obrotów bieżących 02 06 10 14 Dług publiczny netto Źródło: Thomson Datastream, ONS, Schroders. 27 listopada 2014 r. ...co wraz z polityczną niepewnością sprawia, że możemy oczekiwać spadku kursu funta w 2015 roku. 14 Osłabienie waluty w następstwie pogorszenia się bilansu płatniczego jest częściej problemem rynków wschodzących aniżeli rynków rozwiniętych, głównie dzięki kompetencji władz monetarnych (lub przynajmniej dzięki takiej ich reputacji). Znaczenie ma też: możliwość emisji zadłużenia w lokalnej walucie, głęboka płynności rynków papierów dłużnych oraz większe zasoby kapitału, który ułatwia rządom spłatę zadłużenia. Jednak Wielka Brytania doświadczyła znacznych spadków kursu funta w przeszłości, a niektóre z nich związane były właśnie z jej bilansem płatniczym. W połączeniu z dużym deficytem fiskalnym oraz podwyższonym ryzykiem politycznym przed wyborami, rok 2015 może okazać się dla funta słaby. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Trudny rok przed większością krajów BRIC Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Aktualizacja prognozy dla rynków wschodzących: polityka i nowe wytyczne; przyszłość spowita mgłą W bieżącym kwartale nie doszło do wielu zmian naszych prognoz wzrostu w 2015 r. Wyjątkiem jest Rosja, gdzie niższe ceny ropy odbiją się zapewne na wzroście gospodarczym. Prognozowana inflacja jest ogólnie niższa, również z powodu cen ropy, chociaż w Rosji zarówno sankcje jak i słaby kurs rubla będzie utrzymywał inflację na wysokim poziomie. Prawdziwe zmiany w tym kwartale zachodzą w naszych prognozach na rok 2016, a nasze długoterminowe spojrzenie na rynki wschodzące jest w dużym stopniu uzależnione od zachowań polityków. Zwycięstwo w brazylijskich wyborach Dilmy Rousseff nastraja nas raczej negatywnie co do perspektyw tamtejszego rynku. Tymczasem stopniowy postęp Modiego w Indiach daje nadzieję na stopniowe przyspieszenie. W prognozach dla Rosji, trudno o większy optymizm bez wcześniejszych oznak rozwiązania kryzysu ukraińskiego. W Chinach (pomijając ostatnie działania stymulujące) postępujące spowolnienie wydaje się nieuchronne i do pewnego stopnia zaakceptowane przez chińskie władze. Tabela 2: Podsumowanie prognoz dotyczących krajów BRIC % rocznie PKB 2013 2014 (p) Inflacja 2015 (p) 2016 (p) 2013 2014 (p) 2015 (p) 2016 (p) Chiny 7,7 7,3 → 6,8 → 6,5 2,6 2,4 ↓ 2,4 ↓ 2,7 Brazylia 2,3 0,6 → 1,0 → 1,5 6,2 6,3 ↓ 6,2 → 5,7 Indie 4,6 5,1 → 5,7 ↑ 6,3 10,9 7,3 ↓ 6,1 ↓ 5,5 Rosja 1,3 0,3 ↑ -1,0 ↓ -1,1 6,8 7,4 ↓ 7,6 ↑ 6,2 Źródło: Bloomberg, Thomson Datastream, Schroders. 25 listopada 2014 r. Chiny: stymulacja gospodarki nie przyniesie wzrostu Chiny zwiększyły swój pakiet stymulujący... Prognoza wzrostu chińskiej gospodarki w tym i przyszłym roku pozostaje bez zmian. Tegoroczne działania stymulujące z trudem podniosły dynamikę PKB do poziomu 7,5%. Jak to przedstawiliśmy w naszym sierpniowym materiale, spodziewamy się w 2015 r. obniżenia docelowego poziomu wzrostu do około 7%. Z rozmysłem mówimy „około”, ponieważ to stwierdzenie daje rządowi margines błędu. Rządzący w końcu zdadzą sobie sprawę z tego, że zbyt duże programy stymulacyjne doprowadzą do nierównowag w gospodarce. Oczywiście w listopadzie byliśmy świadkami pewnych działań stymulujących, które niektórzy postrzegać mogą jako znaczące. Chiny obcięły stopy procentowe po raz pierwszy od lipca 2012, zupełnie zaskakując zarówno rynki finansowe jak i nas. Stopa jednorocznych depozytów została obniżona o 25 punktów bazowych, do 2,75%. Natomiast stopa jednorocznych pożyczek spadła o 40 punktów bazowych, do 5,6%. To pokazuję zmianę stanowiska Ludowego Banku Chin, który wcześniej koncentrował swoją uwagę na wybranych środkach luzowania oraz zastrzykach płynnościowych. Pozostaje kwestią otwartą, czy cięcia dotkną również korporacji. Stopy udzielania pożyczek zostały częściowo uwolnione w 2013 i od tego czasu benchmarkowe stopy oprocentowania kredytów utrzymywały się poniżej stawek rynkowych. Dla porównania, stopy depozytów nadal pozostają ściśle regulowane, chociaż Ludowy Bank Chin rozluźnił część obostrzeń. Banki mogą obecnie oferować zakres procentowy nieznacznie wykraczający ponad benchmark. W ujęciu netto, stopy depozytów prawdopodobnie nie ulegną dużej zmianie, chociaż mówi się o cięciach w niektórych bankach. Niektórzy analitycy uważają, że asymetryczny charakter cięć negatywnie wpłynie na marże banków. Jednak wobec braku presji na obniżanie oprocentowania kredytów oraz przy obniżaniu oprocentowania depozytów, odwrotny efekt jest również możliwy. Negatywnym zjawiskiem dla banków jest fakt, że kredyty hipoteczne są w Chinach zazwyczaj przyznawane ze zmiennym oprocentowaniem. Zatem ponowna wycena kredytów hipotecznych w styczniu zredukuje marże banków. ...nie spodziewamy się jednak, że wpłynie to na wzrost gospodarczy 15 Czy to przyniesie nagłe ożywienie chińskiej koniunktury? Ilość kredytów w Chinach jest nadal ograniczana kwotami oraz innymi wskaźnikami, zatem duży wzrost kredytów jest mało prawdopodobny. Ta zmiana mogłaby zatem sprzyjać rynkowi nieruchomości i konsumpcji, ale faktyczny skutek będzie ograniczony. Mimo tego spodziewamy się dalszego luzowania przez zmniejszenie stopy wymaganych rezerw, dodatkowych cięć stóp procentowych oraz rozluźnienie współczynnika pożyczek do depozytów w 2015 i 2016 r. Nadal jesteśmy zdania, Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów że chiński bank centralny będzie działał ostrożnie i powoli. Nadal celem będzie ograniczenie akcji kredytowej, a znaczny postęp w tej kwestii udało się osiągnąć (wykres 17). W rezultacie, wzrost będzie nadal spowalniał w całym 2015 aż do połowy 2016 r. z uwagi na hamujący efekt ze strony inwestycji oraz rynku nieruchomości. Wykres 17. Wzrost kredytów spowalnia % y/y, 3mma średnia krocząca %, r/r, 3-mies. % y/y R/r, % 55 40 50 35 45 40 30 35 25 30 20 25 20 15 10 2006 15 2007 2008 2009 2010 Investment Inwestycje 2011 2013 2014 2012 Outstanding TSF, Niezapłacony TSF,rhs prawa strona 10 Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 26 listopada 2014 r. Oczekujemy spadku juana po wzmocnieniu wsparcia ze strony władz Wydaje się, że w sferze polityki pieniężnej istnieje wystarczająca przestrzeń do wprowadzenia takich kroków, uwzględniając obniżoną prognozę inflacji w 2015 r. w wyniku tańszej ropy. Również deflacja cen producenckich nie wykazuje żadnych oznak zanikania, dlatego obecnie istnieje przestrzeń do działań. W temacie waluty, uwzględniając kolejne luzowanie na horyzoncie, przewidujemy wystąpienie łagodnej deprecjacji jako prawdopodobny czynnik towarzyszący. Nie spodziewamy się jeszcze umyślnej, agresywnej deprecjacji juana, ponieważ kwestionowałoby to podjęte próby w celu umiędzynarodowienia tej waluty. Z drugiej strony jednak, monetarne luzowanie przyniesie presję obniżającą kurs waluty w czasie zwyżek dolara, więc pewna ograniczona słabość kursu wydaje się prawdopodobna. Brazylia: Sceptycznie o nadziejach na reformy Wynik wyborów w Brazylii był ciosem dla rynków finansowych Brazylia rozczarowała inwestorów przedłużając kadencję prezydent Dilmie Rousseff w wyniku październikowych wyborów. Nadzieje na reformy rozwiązujące strukturalne problemy gospodarki Brazylii znacznie zmalały, jeśli nie zniknęły zupełnie. Pomimo tego, kilku kandydatów do objęcia fotela ministra finansów wzbudziło pewien optymizm na rynkach w ciągu kilku ostatnich tygodni. Niezależnie od tego, jakakolwiek istotna zmiana kursu polityki wydaje się mało prawdopodobna pod rządami prezydent Rousseff. Chociaż pani prezydent obiecała zająć się problemami makroekonomicznymi, byliśmy już świadkami podobnych deklaracji w przeszłości bez późniejszych działań politycznych. Naszym zdaniem jest bardziej prawdopodobne, że pani Dilma zmieni dotychczasowy kurs jedynie w obliczu ekstremalnie trudnej sytuacji na rynku. Polityka może ulec nieznacznej poprawie w marginalnych kwestiach, ale w stopniu mniejszym niż potrzeba lub który byłby możliwy, gdyby wybory wygrał kandydat opozycji Aecio Neves. Prezydent Dilma wyklucza na przykład większą autonomię brazylijskiego banku centralnego. Podzielamy sceptycyzm korporacji wobec zapewnień rządu o wprowadzeniu reform 16 Uważaliśmy, że przyszłoroczny wzrost będzie słaby niezależnie od wyników wyborów prezydenckich. Reformy potrzebują czasu i mogą być dotkliwe. Z tego względu wyniki wyborów w Brazylii nie zmieniają naszej prognozy na 2015 r. Jednakże perspektywa w dłuższym horyzoncie czasowym jest dużo bardziej ponura. Z pozytywów, jeśli są jakieś, można wymienić duże prawdopodobieństwo wzrostu utrzymujące się w naszej prognozie na 2016 r. Jeśli gabinet Dilmy zaproponuje i będzie mógł wprowadzić rzetelne plany reform, prognoza wzrostu w 2016 r. będzie lepsza. Jak na razie, firmy nadal deklarują brak chęci do inwestycji, czekając na wyklarowanie się sytuacji. Klarowność może jednak wystąpić jedynie wtedy, gdy plany reform będą realizowane mimo kosztów ekonomiczno-społecznych. Zatem Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów jeśli reformy będą realizowane, i co istotne nie zostaną zarzucone do drugiej połowy 2015 r., poziom inwestycji powinien wzrosnąć. Jak pisaliśmy wcześniej, podniesienie poziomu prywatnych inwestycji jest kluczem do rozwiązania wielu problemów Brazylii, a zarówno wzrost jak i inflacja cierpią właśnie z powodu chronicznego niedoinwestowania. Konsumpcja w Brazylii zbliża się do maksimum swojego potencjału, podobnie jak poziom wydatków rządowych, biorąc pod uwagę rosnące ryzyko utraty przez Brazylię ratingu inwestycyjnego. Tylko inwestycje napędzają jeszcze krajowy wzrost. Widzimy małe szanse na poprawę sytuacji eksporterów w obecnej sytuacji na rynku surowców. W tym samym czasie poziom inflacji uparcie utrzymuje się wysoko, za sprawą zatorów po stronie podaży i to pomimo rządowej kontroli cen (wykresy 18 i 19). Wykresy 18 i 19. Konsumpcja w opałach, inflacja bez zmiany %, r/r y/y % 14 8 % 14 8 12 12 7 10 7 10 8 8 %, y/y r/r 9 6 5 6 4 4 3 2 2 1 0 0 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 Konsumpcja Consumption -2 6 4 5 2 4 2010 Sprzedaż detaliczna Retail sales Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 26 listopada 2014 r. 6 2011 2012 2013 2014 Wskaźnik CPI CPI Oczekiwania inflacyjne Inflation expectations Docelowa stopa SELIC rarget rateprocentowa (rhs) SELIC, prawa skala 0 Po wyborach brazylijski bank centralny podniósł stopy, stwierdzając w wystąpieniu, że był to ruch wyprzedzający presję inflacyjną, wynikającą z prawdziwej słabości gospodarki i innych „korekt cenowych”. To prawdopodobnie zapowiada początek nowego cyklu podwyżek i nie będziemy zaskoczeni, jeśli stopy urosną do 12% do końca następnego roku. Indie: Nadal pozytywnie, choć obawiać się należy ryzyka politycznego Modi zaczął dobrze, ale ma jeszcze wiele do zrobienia Pakiet reform pozostaje kluczem do indyjskich nadziei na wzrost gospodarczy. Chociaż dokonano pewnych postępów, pozostaje jeszcze wiele politycznych przeciwności. Modi nie miał takiej swobody działania jaką wróżyli mu niektórzy, pamiętając o jego zdecydowanym zwycięstwie wyborczym. Najnowszym powodem do zmartwień jest chęć rządu do wprowadzenia zwolnień z podatku od towarów i usług, kluczowego elementu całej reformy podatkowej. Jeśli zwolnieniu podlegać będzie zbyt duża liczba towarów i usług, zmiana straci swój reformatorski sens. Parlament wznowił swoje obrady 24 listopada na okres miesięcznej sesji zimowej. Sukces w uchwalaniu reform gospodarczych, w tym także kwestii podatku od towarów i usług, będzie miał duże znaczenie dla ogólnych nastrojów i prognoz na przyszłość. Seria sukcesów mogłaby skłonić nas do podniesienia naszych prognoz. Obecnie perspektywy na 2015 wydają się nieznacznie lepsze za sprawą niskich cen ropy. Przewidujemy, że wprowadzenie kilku reform doprowadzi do wyższego poziomu inwestycji, napędzając gospodarkę aż do 2016 r. Mimo tego, Indie wciąż borykają się z zatorami po stronie podaży (szczególnie w sektorze energetycznym i infrastrukturze transportowej) oraz stosunkowo ubogiej sytuacji inwestycyjnej. Dodatkowo martwi nas ostatnie osłabienie eksportu. Nie spodziewamy się cięcia stóp, a niska inflacja powinna wkrótce minąć 17 Inflacja w ostatnich miesiącach znacznie spadła (wykres 20), zatrzymując się w październiku na 5,5%. Po raz kolejny niskie ceny ropy naftowej okazały się bardzo pomocne, przekładając się na niższe ceny paliwa (co również umożliwiło zniesienie rządowych dopłat do paliwa). Z kolei pogoda pozytywnie odbiła się również na cenach żywności. Osiągnięcie rocznego celu na poziome 8% wydaje się pewne. Pomimo tego, nie spodziewamy się cięcia stóp przed końcem pierwszej połowy przyszłego roku. Istnieje jednak ryzyko przyspieszenia obniżek (drugi kwartał). Prezes banku centralnego Rajan utrzymuje swoje jastrzębie stanowisko, pomimo spadających wskaźników inflacji. Argumentuje, że bank centralny musi bacznie śledzić przejściowe zmiany inflacji i skoncentrować się na ustabilizowaniu oczekiwań inflacyjnych oraz na osiągnięciu zamierzonego poziomu 6% w 2015 r. Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Wykres 20. Indyjska inflacja już poniżej założeń R/r, % 15 13 11 9 7 5 3 01.2012 07.2012 01.2013 Inflacja zasadnicza Paliwo Cel na 2015 07.2013 01.2014 07.2014 Żywność, napoje, tytoń Cel na 2014 Źródło: Thomson Datastream, Schroders. 27 listopada 2014 r. Rosja: rosnące skrajne ryzyka Sankcje, kurs rubla oraz ceny ropy ciążą Rosji Nie jest zaskoczeniem, że niższe ceny ropy to zła wiadomość dla Rosji. Nie tylko osłabia to rosyjską walutę, pogarsza bieżący rachunek handlowy, ale również zmniejsza możliwe wsparcie fiskalne dla rosyjskiej gospodarki. Tegoroczny budżet zakładał cenę za jedną baryłkę na poziomie 114 dolarów. Zatem rok 2015 będzie rokiem znacznego zaciskania pasa. Uwzględniając sankcje i nadal bardzo napięte stosunki z Ukrainą, obniżyliśmy nasze prognozy na wzrost rosyjskiej gospodarki, mimo lepszych tegorocznych wyników. Wzrost utrzymał dość dobry poziom w 2014 pomimo sankcji, odnotowując w trzecim kwartale roczny poziom 0,7%. Rolnictwo i przemysł, które skorzystały ze zmiany w strukturze importu, były głównymi siłami napędzającymi zaskakująco dobre wyniki. Jednak dane z trzeciego kwartału nie uwzględniały niższych cen ropy. Dane o wyższej częstotliwości wskazują na nadchodzące osłabienie. W przyszłym roku istnieje znaczące ryzyko wystąpienia „czarnych łabędzi” Osłabienie rubla nabiera tempa, przy 43% spadku w ujęciu rocznym wobec dolara, co przyczynia się do wyższej prognozy inflacji w 2015 r. Jest tak mimo skrajnego skoku inflacji w październiku o 150 punktów bazowych. Inflacja powinna złagodnieć pod koniec przyszłego roku i maleć dalej w 2016 r., pozwalając na delikatne łagodzenie polityki monetarnej. 18 Ryzyko dla Rosji ujęliśmy w scenariuszu „Zamieszki w Rosji”. W nim przewidujemy dalszą eskalację sytuacji na Ukrainie, zmuszającą Europę i USA do wprowadzenia dodatkowych sankcji. Podjęto już rozmowy o wykluczeniu rosyjskich banków z międzynarodowego systemu operacji bankowych SWIFT w odpowiedzi na zatrzymanie przez Rosję dostaw gazu i ropy do Europy. Konsekwencje dla rosyjskiego PKB byłyby tragiczne. Oceniamy skurczenie się PKB o ponad 3% w 2015 i kolejne 3% w 2016 r. Dramatycznie wzrosłaby również inflacja, jako że sankcje spowodowałyby dalsze zahamowania w gospodarce, a rubel spadałby w dół bez żadnej kontroli za sprawą braku przychodów ze sprzedaży ropy. Uwzględniając dotkliwość takiego obrotu spraw, taki scenariusz jest obecnie uważany za skrajne ryzyko w porównaniu do scenariusza bazowego. Czytelnicy powinni pamiętać jednak, że nie tak dawno większość analityków z pełnym przekonaniem zapowiadało, że Rosja nigdy nie podjęłaby ryzykownej gry o wschodnią Ukrainę. Osobne ryzyko dotyczy instrumentów dłużnych rosyjskich przedsiębiorstw Według niektórych wyliczeń korporacyjny dług w wysokości około 160 miliardów dolarów w twardej walucie stanie się wymagalny w przeciągu kolejnych 12 miesięcy. Wobec braku dostępu dla wielu firm do międzynarodowego rynku instrumentów dłużnych, duża część tej kwoty będzie musiała być finansowana z rezerw banku centralnego. Rzeczywiście rezerwy centralne topniały w tym roku bardzo szybko i wydaje się, że dalej będą się kurczyć w obliczu perspektyw na dalsze spłaty zobowiązań (wykres 21). Obecnie rezerwy utrzymują się na poziomie około 370 miliardów dolarów, a jedynie w październiku spadły o 26 miliardów dolarów. Utrzymując obecne tempo, nie potrzeba wiele czasu aby sytuacja Rosji stała się niebezpieczna. Wyprzedawanie rezerw na spłatę zagranicznego zadłużenia może być również ideą politycznie mało popularną, zważywszy na coraz bardziej wrogą atmosferę Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów międzynarodową. W rezultacie przewidujemy niewielkie, choć realne ryzyko bankructwa rosyjskich przedsiębiorstw w przyszłym roku. Prowadziłoby to dalej do osłabienia rubla i być może do wprowadzenia ograniczeń w przepływach kapitału. Jest nam bardzo trudno zachować optymizm w kwestii perspektyw dla rosyjskiej gospodarki. Wyczerpanie się rezerw walutowych może nawet doprowadzić do bankructw Wykres 21. Rosyjskie rezerwy walutowe $ bnUSD mld 550 500 450 400 350 300 250 200 150 01.2014 Jan 14 04.2014 Apr 14 07.2014 Jul 14 10.2014 Jan 15 04.2015 Apr 15 07.2015 Jul 15 10.2015 Oct 15 01.2016 Jan 16 Oct 14 01.2015 Rezerwy Reserves(rzeczywiste) (actual) Prognozowane Projected Rezerwy o płynność Liquidityskorygowane adjusted reserves Źródło: Thomson Datastream, Barclays, Economist magazine, wyliczenia Schroders. 27 listopada 2014 r. Projekcje zakładają użycie rezerw do spłaty długu zagranicznego w czasie jego zapadalności, ale nie interwencje walutowe. „Korekta o płynność” odejmuje 100 miliardów dolarów, aby oddać fakt ulokowania dużej części rosyjskich rezerw w funduszach majątkowych i innych niepłynnych inwestycjach. 19 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Grupa Schroder Economics: stanowisko w skrócie Podsumowanie danych makroekonomicznych — listopad 2014 r. Główne punkty Prognoza podstawowa • • • • • • • Światowa gospodarka wychodzi z kryzysu w tempie poniżej swoich możliwości, ponieważ wzrost w USA jest kompensowany przez niemrawą koniunkturę w strefie euro i na rynkach wschodzących. Niższe ceny energii odbijają się na inflacji, ale również będą wspierać wzrost w pierwszym kwartale 2015 r. Przewidujemy dalszą poprawę koniunktury w USA, z bezrobociem spadającym poniżej NAIRU w 2015, co skłoni Fed do zaostrzenia polityki pieniężnej. W czerwcu 2015 r. spodziewana jest pierwsza podwyżka stóp, z poziomem docelowym do 1,25% na koniec roku. Koszt pieniądza ma osiągnąć najwyższy poziom 2,5% w 2016. Wzrost w Wielkiej Brytanii prawdopodobnie stanie się bardziej umiarkowany w następnym roku, wraz z wyborami powszechnymi i powrotem polityki oszczędnościowej. Normalizacja stóp procentowych ma rozpocząć się w 2015 z pierwszą podwyżką w listopadzie. Poprawa koniunktury w strefie euro staje się bardziej stabilna w następstwie łagodniejszej polityki fiskalnej i warunków kredytowych oraz niższych cen energii, które wspomogą konsumpcję. EBC będzie monitorował skutki ostatniego luzowania, ale obecnie zakładamy, że wdroży skup obligacji skarbowych w drugim kwartale 2015 r., w odpowiedzi na obawy przed deflacją. W Japonii, podatek konsumpcyjny popchnął gospodarkę w kierunku recesji, wymuszając dalsze luzowanie na Banku Japonii, a na premierze Abe zwołanie wcześniejszych wyborów. Bank Japonii będzie nadal wspierał ożywienie, ale „Abenomika” napotyka na znaczne przeciwności, starając się łączyć kreowanie ożywienia z konsolidacją fiskalną. Stany Zjednoczone przed Japonią i Europą. Cykl zdesynchronizowany oznacza rozbieżność w polityce monetarnej. Jeśli Rezerwa Federalna zaostrzy politykę monetarną, zanim zrobi to Europejski Bank Centralny i Bank Japonii, to spowoduje to umocnienie się dolara. Bardziej restrykcyjna polityka pieniężna w USA i słabszy jen odbija się na gospodarkach wschodzących. Eksporterzy z rynków wschodzących skorzystają z cyklicznego ożywienia w USA. Jednak w Chinach wzrost będzie słabł, w rezultacie oziębienia się rynku nieruchomości i prób rządu do ukrócenia praktyk „shadow banking”. Będzie to miało wpływ o charakterze deflacyjnym na gospodarkę światową, zwłaszcza na producentów towarów i dostarczycieli surowców. Czynniki ryzyka • Zagrożenia są w dalszym ciągu przesunięte w kierunku deflacji, ale bardziej zrównoważone niż do tej pory. Głównymi zagrożeniami dla wzrostu są scenariusze „Deflacja w strefie euro” oraz „Twarde lądowanie w Chinach”. Istnieje pewne niebezpieczeństwo inflacji, jeżeli moce produkcyjne okażą się mniejsze niż oczekiwano, a ryzyko jej wzrostu ujęte jest w scenariuszu „Powrót zwierzęcych instynktów” i „Boom w krajach z grupy G7”. Zachodzi większa szansa silniejszego wzrostu / niższej inflacji, jeśli ceny ropy będą nadal spadały. Wykres: Prognoza światowego PKB Udział we wzroście światowego PKB (%, r/r) Contributions to World GDP growth (%, y/y) 6 5 4 3 4.1 4,1 4,9 4.9 4.5 4,5 4,9 4.9 3,9 3.9 2,8 2.8 4,5 4.5 5,0 5.1 5.0 5,1 3,7 3.7 2,5 2.5 Forecast Prognoza 4,6 4.6 3,3 3.3 2,9 2.9 2,2 2.2 2,8 2,8 2.6 2.8 2.8 2,5 2.5 2,6 2.5 2,5 2 1 0 -1 -1,2 -1.2 -2 -3 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 Japan Rest of advanced US Europe USA Europa Japonia Reszta krajów Kraje Świat rozwiniętych BRICSBRIC Rest of emerging World Reszta krajów wschodzących Źródło: Thomson Datastream, prognoza Schroders z 25 listopada 2014. Poprzednia prognoza z sierpnia 2014 r. Prosimy o zapoznanie się z zastrzeżeniem dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu. 20 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Prognoza podstawowa spółki Schroders Realny PKB R/r, % Świat Kraje rozwinięte* USA Strefa euro Niemcy Wielka Brytania Japonia Rynki wschodzące łącznie** Kraje BRIC Chiny Waga, % 2013 100 2,5 63,0 1,3 24,8 2,2 18,8 -0,4 5,4 0,2 3,7 1,7 7,2 1,5 37,0 4,7 22,8 5,7 13,6 7,7 Wskaźnik CPI (inflacja) R/r, % Świat Kraje rozwinięte* USA Strefa euro Niemcy Wielka Brytania Japonia Rynki wschodzące łącznie** Kraje BRIC Chiny Stopy procentowe % (grudzień) USA Wielka Brytania Strefa euro Japonia Chiny Waga, % 2013 100 2,7 63,0 1,3 24,8 1,5 18,8 1,3 5,4 1,6 3,7 2,6 7,2 0,4 37,0 4,9 22,8 4,6 13,6 2,6 Bieżące 0,25 0,50 0,05 0,10 6,00 2013 0,25 0,50 0,25 0,10 6,00 Inne parametry polityki monetarnej (W ciągu roku lub do grudnia) Bieżące QE w St. Zjedn. (mld dolarów) 4459 QE w Wlk. Bryt. (mld funtów) QE w Japonii (tryliony funtów) RRR w Chinach (%) Kluczowe zmienne Waluty USD/GBP USD/EUR JPY/USD GBP/EUR RMB/USD Towary i surowce Ropa naftowa Brent 2014 2,6 1,7 2,3 1,0 1,5 3,1 0,3 4,1 5,1 7,3 Poprz. Consensus 2015 (2,5) 2,6 2,8 (1,6) 1,7 2,0 (2,0) 2,2 2,8 (0,8) 0,8 0,9 (1,6) 1,4 1,2 (3,0) 3,0 2,5 (0,8) 1,0 1,1 (4,1) 4,1 4,1 (5,1) 5,1 4,8 (7,3) 7,4 6,8 2014 3,0 1,4 1,6 0,5 1,0 1,5 2,8 5,7 4,1 2,2 Poprz. Consensus 2015 (3,1) 3,0 2,9 (1,5) 1,4 1,3 (1,7) 1,7 1,5 (0,7) 0,5 0,8 (1,1) 1,0 1,4 (1,6) 1,6 1,3 (2,7) 2,8 1,3 (5,8) 5,7 5,6 (4,4) 4,2 4,0 (2,3) 2,1 2,2 2014 0,25 0,50 0,05 0,10 5,60 Poprz. (0,25) (0,50) (0,80) (0,10) (6,00) 365 276.2 20,00 2013 4033 375 224 20,00 2014 Poprz. 4486 (4443) 375 (375) 295 (295) 20,00 20,00 bieżąc 1,56 1,25 116,5 0,80 6,13 2013 1,61 1,34 100,0 0,83 6,10 2014 1,56 1,23 117,0 0,79 6,12 77,5 109 100,4 Rynek 0,24 0,57 0,09 0,05 - 2015 1,25 0,75 0,05 0,10 5,20 Poprz. Consensus 2016 (2,9) 3,0 2,8 (2,0) 2,2 2,1 (2,6) 3,0 2,4 (1,2) 1,1 1,4 (2,0) 1,4 1,8 (2,5) 2,6 1,8 (0,9) 1,3 2,2 (4,3) 4,4 4,1 (4,9) 5,1 4,7 (6,00) 7,1 6,5 Poprz. Consensus 2016 (3,3) 3,0 3,2 (1,7) 1,4 1,8 (2,2) 1,6 2,4 (1,1) 0,9 1,1 (1,8) 1,5 1,7 (2,2) 1,6 2,0 (1,5) 1,9 1,4 (5,8) 5,6 5,6 (4,4) 4,0 4,0 (3,0) 2,4 2,7 Poprz. (1,50) (1,50) (0,15) (0,10) (6,00) Rynek 0,82 0,99 0,09 0,05 - 2015 Poprz. 4594 (4443) 375 (375) 383 (383) 19,00 20,00 2016 2,50 1,50 0,05 0,10 5,00 Rynek 1,80 1,62 0,18 0,06 - 2016 4557 375 383 18,00 Poprz. (1,68) (1,32) (105,0) (0,79) (6,12) R/r, % -3,1 -8,2 17,0 -5,3 0,3 2015 1,50 1,18 125,0 0,79 6,20 Poprz. (1,63) (1,27) (110,0) (0,78) (6,05) R/r, % -3,8 -4,1 6,8 -0,2 1,3 2016 1,48 1,14 130,0 0,77 6,35 R/r, % -1,3 -3,4 4,0 -2,1 2,4 (101) -7,9 82,1 (89) -18,3 85,5 4,2 Źródło: Schroders, Thomson Datastream, Consensus Economics, listopad 2014 r. Oczekiwane wartości inflacji dla rynków wschodzących pochodzą z końca okresu i nie są bezpośrednio porównywalne. Dane rynkowe z 17.11.2014 r. Poprzednia prognoza dotyczy sierpnia 2014 r. *Rynki rozwinięte: Australia, Kanada, Dania, strefa euro, Izrael, Japonia, Nowa Zelandia, Singapur, Szwecja, Szwajcaria, Szwecja, Szwajcaria, Wielka Brytania, Stany Zjednoczone. **Rynki wschodzące: Argentyna, Brazylia, Chile, Kolumbia, Meksyk, Peru, Wenezuela, Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, RPA, Rosja, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Łotwa, Litwa. 21 Opublikowane w listopadzie 2014 r. przez Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Scenariusze prognoz spółki Schroders Scenariusze Prognoza podstawowa 1. Deflacja w strefie euro 2. Boom w krajach G7 3. Wzrost produktywności 4. Ograniczenie mocy produkcyjnych 5. Twarde lądowanie w Chinach 6. Zamieszki w Rosji 7. Załamanie japońskiego jena 8. Inne Podsumowanie Efekt makroekonomiczny W porównaniu z poprzednim kwartałem nieznacznie zmodyfikowaliśmy naszą prognozę światowego wzrostu do 2,8% w 2015 r., obniżając nasze przewidywania odnośnie strefy Euro i rynków wschodzących, a podnosząc je dla USA i Japonii. Odpowiada to prawdopodobnemu wynikowi 2,6% w 2014 r. i przedstawia obraz powolnego tempa wzrostu światowej gospodarki w kontraście do cykli z lat 1990-tych lub 2000-cznych. Podwyższenie prognozy dla USA i Japonii wynika z niższych cen ropy oraz braku zacieśniania polityki fiskalnej. Czynniki te nie wygrywają jednak z problemami natury strukturalnej w gospodarkach europejskich i rynkach wschodzących. W tym kwartale przygotowaliśmy też naszą pierwszą prognozę dotyczącą roku 2016, który będzie kolejnym okresem osłabienia światowych wzrostów, szacowanych przez nas na wartość 2,8%. Spodziewamy się w tym czasie spowolnienia w amerykańskiej gospodarce w reakcji na wyższe stopy procentowe i silniejszego dolara. Po dołożeniu do tego słabszej koniunktury w Chinach, ani Japonia, ani strefa euro nie będą w stanie doprowadzić do przyspieszenia globalnego wzrostu gospodarczego, nawet przy ekspansywnej polityce pieniężnej ich banków centralnych. Zredukowaliśmy przewidywany poziom inflacji, ze względu na niższą od oczekiwań jej realizację w ostatnich miesiącach oraz z powodu spadku cen surowców. Uważamy, że w 2015 roku inflacja wyniesie 2,9%, przy czym znaczny jej spadek zaznaczy się w USA, gdzie spadające ceny energii mają największe przełożenie na wskaźnik CPI. Biorąc to pod uwagę, oczekujemy, że FED skoncentruje się na wartościach inflacji bazowej i wysokości płac, które mają wzrosnąć w 2015. Obniżyliśmy jednak przewidywane tempo zaostrzania polityki monetarnej przez FED, szacując, że do końca 2015 roku podniesie on stopy procentowe tylko do wartości 1,25% (zamiast 1,5%). Z kolei ich maksymalny poziom (2,5%) nastąpi w roku 2016. W strefie euro przewidujemy, że Europejski Bank Centralny rozszerzy zakres skupu aktywów (QE) w 2015r., choć nadal będzie monitorował skutki polityki zmniejszania kosztu finansowania bankowego. Niemniej jednak, w opinii rynków jest to już najwyższy czas na kolejny krok w polityce luzowania ilościowego, celem uchronienia się przed deflacją. W przypadku Wielkiej Brytanii, odsunęliśmy prognozę pierwszych podwyżek stóp na listopad 2015 (z lutego), z powodu niższych niż oczekiwane danych o inflacji. Bank Japonii podtrzyma dalszą gotowość do stosowania mechanizmów QQE, jednak tymczasowo pozwoli na to, aby niższy kurs jena wsparł japońską gospodarkę. Zaniecha tym samym rozszerzania QQE na pewien okres. Przewidujemy też, że Chiny jeszcze bardziej obniżą poziom rezerw obowiązkowych, jak również zastosują dodatkowe metody stymulacji gospodarki w wybranych obszarach. Scenariusz deflacyjny: słabszy wzrost i utrzymująca się, niska inflacja. Słabość strefy euro, znaczącej części światowego rynku (około jedna piąta), negatywnie odbija się na pozostałych regionach, a deflacja jest importowana przez europejskich partnerów handlowych za sprawą słabszego kursu wspólnej waluty. EBC reaguje, rozpoczynając skup obligacji skarbowych, ale odpowiedź ta jest niedostateczna i spóźniona. Niska aktywność gospodarcza nie sprzyja dynamice cen w strefie euro, spychając cały region w kierunku deflacji. Gospodarstwa domowe i firmy obniżają swoje oczekiwania inflacyjne i odkładają w czasie wydatki w nadziei na tańsze zakupy w przyszłości. Wzrost poziomu oszczędności powoduje dalsze załamanie popytu i cen, napędzając tym samym błędne koło zaniżonych oczekiwań inflacyjnych. Spadający nominalny PKB utrudnia redukcję poziomu zadłużenia, co z kolei jeszcze bardziej ogranicza wzrost. Wzrost gospodarczy w krajach rozwiniętych jest szybszy niż w prognozie bazowej, gdyż sektor przedsiębiorstw zwiększa nakłady inwestycyjne, a konsumenci wydają więcej w reakcji na poprawę cen na rynku nieruchomości. Banki chętniej udzielają kredytów, redukując nadwyżkowe rezerwy, zaś ceny aktywów idą w górę. Fed ogranicza swoją interwencję: Stopy procentowe rosną szybciej niż zakładano, a FED rozpoczyna zmniejszanie swojej sumy bilansowej w 2015 r. Wycofywanie pakietu stymulacyjnego nie wystarcza jednak, aby zapobiec szybszemu zaostrzaniu się sytuacji na rynku pracy i gwałtownemu wzrostowi inflacji. Słaba produktywność towarzyszyła ożywieniu w USA i Wielkiej Brytanii, a wzrost był w dużym stopniu wynikiem zwiększonego zatrudnienia. W tym scenariuszu spowolnienie produktywności stopniowo odwraca swój trend, ponieważ firmy wprowadzają technologie poprawiające efektywność produkcji. Banki centralne przeszacowały wielkość wolnych mocy produkcyjnych, wierząc w znaczny zapas na rynku pracy i dużą lukę podażową. Jednak słabszy trend wzrostu oraz nieodwracalna utrata części mocy produkcyjnych w pokryzysowym świecie, zbliża globalną gospodarkę do progu inflacyjnego znacznie szybciej, niż wcześniej myślano. W rezultacie razem ze wzrostem popytu tempa nabiera inflacja powodując rewizję dotychczasowej polityki pieniężnej oraz wyższe stopy procentowe. Wysiłki zmierzające do zapewnienia miękkiego lądowania chińskiego rynku nieruchomości zawodzą, co załamuje ceny nieruchomości. Inwestycje w nieruchomości drastycznie spadają, a konsumpcję gospodarstw domowych osłabia utrata kapitału. Straty deweloperów mieszkaniowych zwiększają wskaźnik niespłacalności pożyczek co wywołuje podniesienie wymagań dla kredytobiorców oraz dalsze kurczenie się akcji kredytowej i działalności gospodarczej. Walki trwają na wschodniej Ukrainie pomiędzy siłami rządowymi, a rebeliantami wspieranymi przez rosyjskie odziały. Putin nadal wspiera rebeliantów a zachód odpowiada znacznie zwiększając sankcje. Rosja odpowiada odcięciem dostaw gazu i ropy Europie. Japońska gospodarka nie reaguje na ekspansywną politykę monetarną. Coraz trudniej zacieśnić politykę fiskalną, a inwestorzy boją się, że rząd może zaprzestać spłacania swoich zobowiązań. Kurs jena gwałtownie spada, inflacja przyspiesza, a rentowność obligacji rośnie, zmuszając Bank Japonii do zwiększenia stóp procentowych w celu powstrzymania odpływu kapitału. Rzeczywista aktywność gospodarcza jest słabsza w Japonii, pomimo niższego kursu jena. Jest tak w wyniku wyższych stóp procentowych oraz spadku realnych wynagrodzeń, za sprawą wyższej inflacji. Scenariusz reflacyjny: szybszy wzrost PKB i dynamiki cen w stosunku do prognozy bazowej. Większy popyt w Stanach Zjednoczonych wspiera światową koniunkturę. Następuje wzrost cen surowców i rentowności amerykańskich papierów skarbowych oraz umocnienie dolara i skok inflacji, podczas gdy Rezerwa Federalna rozpoczyna QE i podnosi stopy. Szybszy wzrost/ niższa inflacja. Zwiększona produktywność zmniejsza jednostkowe koszty zatrudnienia, trzymając tym samym inflację w ryzach, podczas odradzającej się koniunktury. FED nadal przymierza się do zaostrzenia polityki monetarnej, ale brak presji inflacyjnej pozwala na odroczenie planowanych działań do końca 2015r. Scenariusz stagflacyjny: ostrzejsza polityka monetarna spowalnia wzrost, jednak inflacja nadal rośnie aż do momentu, w którym gospodarka powraca na właściwe tory. Polityka monetarna zostaje zaostrzona wcześniej w tym scenariuszu. Scenariusz deflacyjny: Obserwuje się spowolnienie światowego wzrostu gospodarczego wskutek osłabienia popytu Chin, a największe straty odnotowują przedsiębiorcy działający na rynkach towarowych i surowcowych. Niemniej jednak, spadek cen surowców doprowadzi do obniżenia inflacji na korzyść konsumentów. Polityka monetarna prawdopodobnie ulegnie złagodzeniu/ trzeba poczekać, aż deflacyjne fale przetoczą się przez światową gospodarkę. Scenariusz stagflacyjny. Europa cierpi z powodu przerwy w dostawie energii, co skutkuje spadkiem produkcji w okresie wdrażania alternatywnych źródeł energii. Wyższe ceny ropy uderzają w światową inflację a zerwanie relacji pomiędzy Rosją a Zachodem wywołuje znaczącą niestabilność na rynkach finansowych. Scenariusz deflacyjny: reszta świata musi zmagać się z jeszcze słabszym jenem, godzącym we wzrost i inflację w Azji oraz innych głównych konkurentów. Prognoza globalna a prognoza podstawowa na 2015 r. Prawdopodobieństwo* Wzrost Inflacja 62% - - 5% -0,7% -0,8% 4% +0,7% +0,7% 4% +0,3% -0,3% 5% -0,5% +0,6% 6% -1,3% -0,9% 6% -0,7% +0,6% 6% -0,7% -0,3% 2% - - *Prawdopodobieństwo poszczególnych scenariuszy opiera się na wzajemnie wykluczających się sytuacjach. Prosimy o zapoznanie się z zastrzeżeniem dotyczącym prognozy znajdującym się na końcu dokumentu. 22 Wydane w lipcu 2014 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym 28 listopada 2014 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla profesjonalnych inwestorów Zaktualizowane wykresy prognoz — organizacja Consensus Economics W przypadku rynków wschodzących, rynków wschodzących z rejonu Azji i Pacyfiku z wyłączeniem Japonii prognozy na temat wzrostu i inflacji są ważone względem PKB i obliczane przy użyciu prognoz organizacji Consensus Economics dla poszczególnych krajów. Wykres A. Prognozy organizacji Consensus Economics — PKB 2014 2015 % % 8 8 7 7 Rynki wschodzące w Azji Rynki wschodzące w Azji 6 6 Rynki wschodzące 5 5 Rynki wschodzące 4 4 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 3 3 USA 2 Wielka Brytania USA 2 Wielka Brytania Strefa euro 1 Japonia Japonia 1 Strefa euro 0 0 styczeń kwiecień lipiec październik styczeń kwiecień lipiec październik styczeń luty marzec maj lipiec wrzesień listopad kwiecień czerwiec sierpień październik Miesiąc prognozy Miesiąc prognozy Wykres B. Prognozy organizacji Consensus Economics — inflacja 2014 2015 % % 6 7 6 5 5 4 Rynki wschodzące w Azji 4 3 Rynki wschodzące Rynki wschodzące Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 2 Japonia USA Wielka Brytania 1 Rynki wschodzące w Azji Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 3 2 USA Wielka Brytania Japonia 1 Strefa euro Strefa euro 0 styczeń kwiecień lipiec październik styczeń kwiecień lipiec październik Miesiąc prognozy 0 styczeń marzec maj lipiec wrzesień listopad luty kwiecień czerwiec sierpień październik Miesiąc prognozy Źródło: Consensus Economics (listopad 2014 r.), Schroders. Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii: Australia, Hongkong, Nowa Zelandia, Singapur. Rynki wschodzące w Azji: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia. Rynki wschodzące: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, Argentyna, Brazylia, Kolumbia, Chile, Meksyk, Peru, Wenezuela, RPA, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Rosja, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Estonia, Łotwa, Litwa. Ważne informacje: Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do Schroder Investments Management i nie muszą odzwierciedlać poglądów wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych funduszy. Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne. Wydawca: Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez Financial Conduct Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane. 23 Wydane w listopadzie 2014 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Conduct Authority, będącego organem regulacyjnym
