czytaj dalej

Global Multi-Asset Group –
Miesięczne perspektywy
inwestycyjne
Marzec 2012 r.

Prezes Fed podtrzymał zobowiązanie Rezerwy Federalnej do prowadzenia
łagodnej polityki pieniężnej, ale nie zapowiedział zastosowania trzeciego etapu
luzowania tej polityki (QE3). Pakiet pomocy dla Grecji i LTRO ograniczyły ryzyko
systemowe, ale nie gwarantują pełnego uzdrowienia gospodarczego.

Nasz główny scenariusz ekonomiczny zakłada niewielką ekspansję gospodarczą
w USA. Mamy ograniczoną pewność co do pozostałych regionów, natomiast
jesteśmy bardziej przekonani, że inflacja będzie maleć.
Beth Li
 [email protected]

Wyceny pozostają rozsądne dla akcji i zasadniczo nieatrakcyjne dla obligacji.
Największej wartości korygowanej ryzykiem na rynkach instrumentów
generujących stałe dochody należy poszukiwać w przestrzeni kredytowej.
Stopy zwrotu –
zmiany w lutym2012 r., %

Zachowujemy naszą neutralną ocenę akcji / obligacji. Rynki nadal wykazują
nadwyżkę popytu oraz oznaki sugerujące potencjalną korektę.

W naszych portfelach zrównoważonych wciąż stawiamy na USA, Japonię i rynki
wschodzące. Nasze zaangażowanie w Europie, Wielkiej Brytanii i Australii
pozostaje zaniżone.
Niniejszy dokument został opracowany przez
The Global Multi-Asset Group. Aby uzyskać
więcej informacji, prosimy o kontakt z:
David Shairp
 [email protected]
Rebecca Hellerstein
 [email protected]
Rynki
akcji*
Obligacje*
Kursy walut+
Globalnie
4.8
2.5
nie dotyczy
USA
4.4
0.7
0.4
Perspektywy dotyczące polityki
Spojrzenie rynku na politykę Fed uległo zmianie po półrocznym wystąpieniu prezesa
Bernanke przed Kongresem, które miało miejsce pod koniec lutego. Choć jego uwagi były
zgodne z ugodowym tonem styczniowego oświadczenia FOMC, nie zasygnalizował on
dalszego łagodzenia polityki przez Fed w najbliższym czasie poza pakietem „Operation
Twist”. Wiele obserwatorów Fed oczekiwało przynajmniej wspomnienia możliwości
wdrożenia w połowie lub pod koniec 2012 roku pewnego rodzaju QE3, być może przez
zakupienie hipotecznych papierów dłużnych. Wrażenie,
że plan QE3 został odsunięty na bok – wyjąwszy być może znaczny wzrost awersji do
ryzyka – wywołało nerwową reakcję rynków towarowych, w szczególności rynków złota
i ropy naftowej.
Strefa euro
4.6
6.1
1.9
Japonia
11.5
0.9
-6.7
Wielka
Brytania
3.9
0.8
-0.2
Rynki Wsch.
4.6
5.6
nie dotyczy
8.6
nie
dotyczy
0.2
Hongkong
* Łączna stopa zwrotu
+
Zmiana nominalna względem koszyka walut
Źródła: Thomson Datastream, MSCI, J.P. Morgan
Bernanke przyznał również, że decydentów Fed zaskoczył większy niż oczekiwano
spadek stopy bezrobocia, chociaż nie zapowiada to zmiany w polityce.
Wykres miesiąca
Nasz wykres miesiąca przedstawia rzeczywisty
kurs walutowy dla Chin w odniesieniu do walut
ich partnerów handlowych, skorygowany wg
kursów względnych. Osłabieniu uległa
konkurencyjność eksportu, co spowodowane
jest najwyższym realnym kursem walutowym
w historii. Może to być jedna z przyczyn
niedawnego obniżenia docelowego wzrostu
gospodarczego Chin w bieżącym roku,
związanego z pogorszeniem się prognoz
eksportowych.
Źródła: Thomson Datastream, J.P. Morgan Asset Management Dane
na dzień 20 stycznia 2012 r.
Realny efektywny kurs walutowy dla Chin – skrajne notowanie
Tylko dla profesjonalnych inwestorów | Nie rozpowszechniać publicznie
Global Multi-Asset Group –
Miesięczne perspektywy inwestycyjne
Prognozy gospodarcze – rynkowy konsensus
Perspektywy dotyczące polityki, cd.
Realny PKB
Zdaniem Bernanke dane fundamentalne sektora gospodarstw domowych są nadal słabe
(realne dochody pozostają bez zmian, a wiele gospodarstw wciąż zmaga się
z ograniczonym dostępem do kredytów), chociaż FOMC spodziewa się stopniowego
wzrostu aktywności w nadchodzących miesiącach.
2012
2013
USA
2.2
2.5
Europa
-0.4
1.0
Japonia
1.5
1.4
Wielka
Brytania
0.5
1.6
Chiny
8.5
8.4
Źródło: Bloomberg
Prognozy inflacji cen dóbr konsumpcyjnych –
rynkowy konsensus
CPI
2012
2013
USA
2.1
2.0
Europa
2.0
1.7
Japonia
-0.3
-0.2
Wielka
Brytania
2.7
2.0
Chiny
3.3
3.8
Źródło: Bloomberg
Rentowność obligacji (na 29 lutego 2012 r.)
2-letnie
10-letnie
%
%
10-2
letnie
p.b.
USA
0.29
1.97
168
Europa
0.19
1.80
163
Japonia
0.11
0.96
85
Wielka
Brytania
0.41
2.15
174
Chiny
3.04
3.55
51
Źródła: Bloomberg, J.P. Morgan Asset Management
Bardziej niepokojącą kwestią jest ryzyko, jakie dla wczesnych etapów uzdrawiania
gospodarki USA stwarzają rosnące ceny ropy. Jak zauważył prezes Fed, już
w najbliższym czasie przewidziano wzrost inflacji cen dóbr konsumpcyjnych. Kluczowe
pytanie dotyczy więc przyczyny zwiększenia się cen ropy o 8% w ciągu pierwszych dwóch
miesięcy roku. Odpowiedź na to pytanie pozwoli ustalić, czy oczekiwany niewielki wzrost
inflacji w Stanach Zjednoczonych okaże się przejściowy czy też stały. Pesymiści mogą
stwierdzić, iż trajektorie wzrostu gospodarek USA i rynków wschodzących doprowadzą do
przewyższenia podaży ropy naftowej przez popyt (podobnie jak w latach 2007–2008), co
sprawi, że ceny ropy będą stale rosnąć, dławiąc świeżo rozpoczęty proces uzdrawiania
gospodarki Stanów Zjednoczonych wskutek ograniczenia wydatków konsumpcyjnych lub
zwiększenia inflacji. Optymiści mogliby założyć, że jakikolwiek kryzys geopolityczny
dotykający Bliskiego Wschodu groziłby ograniczeniem dostaw ropy jedynie na krótki czas,
a wynikający z tego wzrost inflacji byłby przejściowy.
Ta druga opinia wydaje się jak dotychczas przeważająca. Rynki uwzględniły przejściową
i możliwą do pokonania inflację, co ma odzwierciedlenie w znaczącej zmianie
w dwuletnich stopach inflacji implikowanej względem dziesięcioletnich stóp inflacji
implikowanej od początku bieżącego roku. Jeśli jednak ceny ropy utrzymają się na
wysokim poziomie lub będą nadal rosnąć, mogą mieć znacznie trwalszy wpływ na
długoterminowe oczekiwania inflacyjne.
Zakładając brak zmian w polityce na nadchodzącym posiedzeniu FOMC 13 marca, uwaga
przeniesie się na dwa kolejne spotkania zaplanowane na 25 kwietnia i 20 czerwca, kiedy
to dane z 2. kwartału dadzą bardziej wyrazisty obraz dynamiki ekspansji gospodarki USA.
Jeśli chodzi o politykę fiskalną, na posiedzeniu w połowie lutego Kongres uchwalił
obniżenie podatku od wynagrodzeń i zmniejszenie awaryjnych zasiłków dla bezrobotnych
aż do końca 2012 r. Wynikające z polityki fiskalnej hamowanie wzrostu PKB zostanie więc
w pewnym stopniu ograniczone, jednak kurs tej polityki w roku 2013 jest w dalszym ciągu
dość niepewny.
Druga długoterminowa operacja refinansująca (LTRO) Europejskiego Banku Centralnego
w Europie w połączeniu z porozumieniem między ministrami finansów UE dotyczącym
pakietu finansującego grecki dług doprowadziła do dalszego skompresowania premii za
ryzyko, wzmacniając gwałtowny wzrost rentowności obligacji Włoch i Hiszpanii. W ramach
LTRO wpompowano ponad 500 mld EUR w europejskie banki, z czego 60% tych środków
stanowiła nowa płynność netto (a nie krótkoterminowe zadłużenie wymienione na trzyletni
horyzont LTRO). Wiele z pozyskanych przez banki funduszy zostało jednak ponownie
zdeponowanych w ECB, co wskazuje na główną barierę, jaką ta polityka musi pokonać,
aby wpłynąć na realną gospodarkę, tj. skłonienie banków do udzielania pożyczek firmom,
aby zapobiec kryzysowi kredytowemu obszaru euro. Jeśli banki będą jedynie
przetrzymywały pozyskane środki w formie gotówki lub użyją ich do odbudowania
zyskowności przez skorzystanie z kredytów gwarantowanych, sprawi to, że wysiłki ECB
skierowane na pobudzenie wzrostu w kluczowej części obszaru euro okażą się daremne.
Dotychczasowe operacje LTRO rzeczywiście nie zapobiegły ani obostrzeniu wymagań
kredytowych w ciągu ostatnich 12 miesięcy ani nie pomogły w obniżeniu niespłaconego
długu. Wzrost w strefie euro wynoszący w 3. miesiącu 2,5% (rok do roku) pozostaje
poniżej poziomów odpowiadających stabilności cen – głównym zagrożeniem dla obszaru
euro pozostaje więc deflacja. Kluczowym problemem jest obecnie to, czy ECB rozluźni
swoją makropolitykę przez obniżenie stopy refinansowania, choć obecnie rynek nie
przewiduje w najbliższym czasie działań wokół łagodzenia polityki. Na tę perspektywę
wpływ będą miały kolejne prognozy ECB, które mają zostać opublikowane 8 marca. Ze
wskaźników wyprzedzających wynika, że w 1. kwartale strefa euro wkroczyła w okres
łagodnej recesji, chociaż prognoza inflacji wg ECB prawdopodobnie założy górną granicę
2% wartości docelowej w latach 2012 i 2013. Mówiąc otwarcie, nic nie wskazuje na to,
aby ECB zmienił swoją politykę do czasu, aż przekona się, iż głównym zagrożeniem dla
strefy euro jest deflacja, a nie łagodna stagflacja.
Tylko dla profesjonalnych inwestorów | Nie rozpowszechniać publicznie
Global Multi-Asset Group –
Miesięczne perspektywy inwestycyjne
Perspektywy dotyczące polityki, cd.
Rynki walutowe (na dzień 29 lutego 2012 r.)
kurs $
USA
Strefa euro
REER*
Średnia
5-letnia
79.8
82.4
1.33
117.2
123.9
Japonia
81.15
85.7
79.6
Wielka
Brytania
1.59
82.8
85.2
Chiny
6.29
119.4
112.2
*Wskaźnik realnego efektywnego kursu walutowego
Źródła: Bloomberg, Thomson Datastream, JP Morgan, J.P. Morgan Asset
Management
W obszarze polityki fiskalnej, ministrowie finansów UE zgodzili się na przyznanie Grecji
drugiego, 3-letniego pakietu pomocowego na sumę 130 mld EUR przy obcięciu
dotychczasowego długu o 50% przez zamianę obligacji na te o niższej wartości do 2042 r.
W wariancie optymistycznym wskaźnik zadłużenia Grecji powinien do 2020 r. obniżyć się
z obecnego poziomu 160% do 120% dzięki reformom strukturalnym i prywatyzacji.
Główną wadą koncepcyjną programu jest to, że „wewnętrzna dewaluacja” (którą można
trafniej nazwać skrajną oszczędnością fiskalną), mająca na celu poprawę
konkurencyjności (przez nacisk na obniżenie kosztów pracy i cen), spowoduje znaczący
wzrost wskaźnika zadłużenia wskutek jej negatywnego efektu na wpływy z podatków przy
niskim (lub ujemnym) wzroście. Poufny raport UE/MFW sugeruje, że doprowadzi to do
ponownego wykolejenia greckiej gospodarki, jeśli Ateny poproszą o dodatkową pomoc.
Perspektywy gospodarcze
Szacowane wskaźniki P/E
Bieżąca
Śr.
5-letnia
Różn.
%
Świat
12.1
12.6
-4.1
USA
12.7
13.3
-4.3
Strefa euro
11.0
11.0
-0.6
Japonia
13.3
16.3
-18.5
Wielka
Brytania
10.2
10.5
-3.0
Hongkong
15.4
15.6
-0.8
Brazylia
9.8
10.1
-3.0
Chiny
9.5
12.8
-25.8
Indie
14.3
15.5
-8.1
Rosja
5.3
7.3
-26.8
Źródła: Thomson Datastream, MSCI, J.P. Morgan Asset Management
Mamy do czynienia ze stabilną i niezaprzeczalną poprawą danych napływających z USA.
Jest to poprawa przerastająca oczekiwania nasze i innych uczestników rynku, która
znajduje należyte odzwierciedlenie w silnie pozytywnych odczytach indeksu Citigroup
Economic Surprise Index od 4. kwartału ubiegłego roku. Niekorzystne trendy w Europie i
na rynkach wschodzących – szczególnie w Chinach – okazały się dotychczas mniej
negatywne niż przewidywano.
Należy jednak dodać, że realny wzrost PKB USA, wynoszący 3% (w ujęciu rocznym) w 4.
kwartale odzwierciedla niespotykanie wysoki wkład zapasów (1,9 pkt. proc.). Ostateczna
sprzedaż produktu krajowego (PKB minus ww. zmiana w prywatnych zapasach) wzrosła
jedynie 1,1% w ujęciu rocznym. Są to bardziej umiarkowane dane, stanowiące jednak
bardziej odpowiednią miarę obecnego tempa wzrostu.
Główny scenariusz, który zakładamy, to umiarkowana ekspansja w gospodarce USA w
nadchodzących kwartałach (przy dodatkowych doniesieniach spodziewanych w
przyszłych publikacjach w związku z niezwykle łagodną zimą). Dzięki działaniom
politycznym w Europie ryzyko pogorszenia globalnego wzrostu wskutek obciążenia
rynków finansowych zostało złagodzone, ale nie zażegnane.
W odniesieniu do cen – mimo iż malejąca inflacja zasadnicza wydaje się być normą w
gospodarkach rozwiniętych – zjawisko to występuje w połączeniu z długoterminowym
trendem wzrostu inflacji od początku roku 2011, szczególnie w USA i obszarze euro.
Ogranicza to potencjalny „przejściowy” wpływ szoku cenowego ropy naftowej na ceny w
stosunku do 2011 r. bez przekraczania przez inflację bazową zalecanych poziomów.
Ponieważ Fed koncentruje się na bazowym PCE, podczas gdy ECB skupia się na
wartościach zasadniczych, problem ten może stać się coraz bardziej uciążliwy dla Fed.
Zyski i wyceny
Stopy dywidendy
Bieżąca
Śr.
5-letnia
Oproc.
gotówki*
USA
2.0
2.1
0.48
Strefa euro
4.2
3.7
0.98
Japonia
2.3
1.9
0.34
Wielka
Brytania
3.6
3.9
1.06
Hongkong
2.7
2.9
0.40
Brazylia
3.7
3.1
10.40
Chiny
2.7
2.2
5.28
Indie
1.3
1.1
10.28
Rosja
2.0
1.8
7.24
*3-miesięczne stopy międzybankowe, z wyjątkiem Brazylii, dla której
zastosowano stopę overnight Selic. Dane na dzień 29 lutego 2012 r.
Źródła: Thomson Datastream, MSCI, Bloomberg, J.P. Morgan Asset
Management
Nic tak nie nastraja pozytywnie analityków jak rynki wschodzące! Na rynkach poprawiły
się stosunki wzrosty / spadki, tj. 20 rynków z 24, które obsługujemy, odnotowało poprawę
w stosunku do poprzedniego miesiąca. Jednak, podobnie jak w grudniu, tylko jeden z tych
rynków (Brazylia) odnotował pozytywny wskaźnik dynamiki zysku (powyżej 1).
Mimo, iż w lutym na światowych rynkach akcji miały miejsce dalsze gwałtowne wzrosty,
nadal występują naturalne wsparcia dla wycen akcji dla świadomych długookresowych
inwestorów, zwłaszcza w sprzyjającym rynkom akcji otoczeniu makroekonomicznym.
Aktualna wysokość wskaźnika P/B (price-to-book value) dla rynku amerykańskiego wynosi
2,2x, czyli o 23% poniżej długoterminowej średniej, zaś szacowanego wskaźnika P/E
12,7x – 18% poniżej długoterminowej średniej 15,5x. Europa (bez Wlk. Brytanii) również
wygląda na tanią: wskaźnik P/B wynosi 1,4x, 33% poniżej średniej długoterminowej 2,1x,
a szacowany wskaźnik P/E wynosi 11,0x, 24% poniżej historycznej średniej 14,4x.
Rynki obligacji rządowych wciąż wydają się drogie, oferując niską rentowność realną.
W lutym rentowność dziesięcioletnich obligacji TIP utrzymywała się na poziomie -0,30%,
natomiast przy podejściu porównawczym i zastosowaniu ruchomego trzyletniego
wstecznego wskaźnika (trailing) inflacji zasadniczej jako wzorca oczekiwań inflacyjnych,
rentowność realna nie wygląda zachęcająco w niemal wszystkich przypadkach. Wielka
Brytania ma realną rentowność na poziomie -1,2%, zaś USA 0,4%. Obie te wartości są
dużo poniżej potencjalnych wielkości wzrostu gospodarczego, co wskazuje na to, że te
Tylko dla profesjonalnych inwestorów | Nie rozpowszechniać publicznie
Global Multi-Asset Group –
Miesięczne perspektywy inwestycyjne
Zyski i wyceny, cd.
O GMAG
Global Multi-Asset Group to 73-osobowy zespół
menedżerów portfeli, ekspertów inwestycyjnych,
analityków i strategów, prowadzący działalność
głównie w Londynie i Nowym Jorku, zajmujący się
tworzeniem
i
zarządzaniem
strategiami
obejmującymi wiele rodzajów aktywów i krajów,
wykorzystując
przy
tym
globalną
wiedzę
specjalistyczną J.P. Morgan Asset Management w
zakresie poszczególnych klas aktywów głównych i
alternatywnych. GMAG zajmuje się zarządzaniem
i nadzorowaniem aktywów o łącznej wartości
ponad 63 mld USD, w tym tradycyjnymi portfelami
zrównoważonymi,
funduszami
funduszy,
obligacjami zamiennymi, funduszami total return
oraz specjalnymi kontami aktywnego zarządzania
portfelem (TAA).
Odpowiedzialność
za
alokację
wszystkich
aktywów ponosi Zespół ds. Globalnej Strategii
(Global Strategy Team), który tworzą inwestorzy
ze średnio 24-letnim doświadczeniem.
Głównym
Specjalistą
ds.
Inwestycji
(Chief
Investment Officer) w Global Multi-Asset Group
jest Neill Nuttall.
Inne publikacje GMAG
Weekly Strategy Report
(Tygodniowy raport o strategii)
World Market Outlook
(Światowe perspektywy rynkowe)
Dokumenty te są dostępne na stronie
internetowej:
www.jpmorganassetmanagement.co.uk pod
zakładką J.P. Morgan Market Views
rynki obligacji są bardzo nieatrakcyjne. Jedynymi rynkami, na których realna rentowność
jest zbliżona do poziomu potencjalnego wzrostu gospodarczego są Japonia (1,8%) oraz
strefa euro, z realną rentownością na poziomie 1,4%. Biorąc powyższe pod uwagę, nie
jest zaskakujące, że akcje wydają się atrakcyjniejsze zarówno na tle obligacji, jak również
kredytu. Zastosowanie opracowanego przez nas procesu DDR wykazało, że indeks S&P
500 oferował premię za ryzyko na poziomie 7,1% powyżej rentowności amerykańskich
obligacji skarbowych na koniec stycznia i 2 odchylenia standardowego powyżej 30-letniej
średniej.
Rynki
Najtrudniejsze otwarcia na rynkach mają miejsce, gdy ogólna sytuacja ekonomiczna zdaje
się być konstruktywna, lecz leżąca u jej podstaw dynamika rynku przejawia oznaki
potencjalnych zagrożeń. Tak więc na początku roku nastroje zostały podbudowane i
widoczne były oznaki powrotu inwestorów do akcji. Niejasne pozostaje jednak, w jakim
stopniu styczeń stanowił okres „pokrywania krótkich pozycji”, po którym w lutym nastąpi
powrót do tzw. normalności. Trajektoria takich posunięć może łatwo wprowadzić
obserwatorów w błąd, sugerując, że ogólny obraz jest lepszy niż w rzeczywistości.
Pod koniec stycznia obniżyliśmy naszą ocenę akcji / obligacji na neutralną, co z
perspektywy okazało się przedwczesne. Ostatnie notowania na rynku skutkowały utratą
możliwości z punktu widzenia wyników bezwzględnych, chociaż bez korygowania
ryzykiem. Najnowsze dane potwierdziły słuszność naszej decyzji. Rynki akcji i obligacji w
dalszym ciągu dają sprzeczne znaki dotyczące aktywności, a akcje wykazują nadwyżkę
popytu w stosunki do obligacji. Technicznie rzecz biorąc są to objawy dyspersji między
indeksami, które zwyżkowały aż do chwili powstawania niniejszego tekstu, a miarami
dynamiki. Widać wyraźnie, że rynki potrzebują okresu konsolidacji lub korekty – ale to, czy
należy odbudowywać pozycje po ewentualnej korekcie, będzie trudną decyzją.
Nadal utrzymujemy neutralną ocenę akcji / obligacji, stawiając nacisk na kredyt
(instrumenty dłużne USA o wysokiej rentowności i instrumenty dłużne na rynkach
wschodzących), unikając zaangażowania na rynkach obligacji rządowych. Pod względem
akcji nasze preferowane regiony to USA (przy spekulacji między dużą a małą wartością
względną), Kanada, Japonia i rynki wschodzące. Zredukowaliśmy niedowagę naszej
pozycji w Wielkiej Brytanii, stając się znacznie bardziej niedoważonymi w Europie (z
pominięciem W. Bryt.). Skutkuje to wzrostem ogólnego poziomu ryzyka w portfelach, lecz
polegamy bardziej na wartości względnej niż kierunkowych pozycjach.
TYLKO DLA PROFESJONALNYCH INWESTORÓW. NIE WYKORZYSTYWAĆ ANI NIE ROZPOWSZECHNIAĆ W
SEKTORZE DETALICZNYM.
Wszelkie podane prognozy, dane liczbowe, opinie czy techniki inwestycyjne oraz strategie, o ile nie określono inaczej, zostały
opracowane na dzień wydania niniejszej publikacji przez J.P. Morgan Asset Management. Uznaje się je za dokładne na dzień
ich opracowania, jednakże nie udziela się żadnej gwarancji ich dokładności ani nie bierze się odpowiedzialności za jakiekolwiek
błędy lub pominięcia. Mogą one podlegać zmianom bez przekazania adnotacji bądź zawiadomienia. Opinii zawartych w
niniejszym opracowaniu nie należy traktować jako porady czy zalecenia w kwestii zakupu lub sprzedaży jakichkolwiek
inwestycji, a na materiale tym nie należy polegać jako na wystarczającej podstawie do podjęcia decyzji inwestycyjnych. Należy
zauważyć, że wartość inwestycji oraz dochód z nich może ulegać wahaniom zgodnie z warunkami na rynku i umowami
podatkowymi, a inwestorzy mogą nie odzyskać pełnej zainwestowanej kwoty. Zarówno wyniki jak i zyski historyczne mogą nie
stanowić wiarygodnych wskazówek dotyczących przyszłych wyników. Należy również zauważyć, że rozmowy telefoniczne z
J.P. Morgan Asset Management mogą być nagrywane i monitorowane na potrzeby szkoleniowe i ze względów bezpieczeństwa.
J.P. Morgan Asset Management to marka działalności asset management J.P.Morgan Chase & Co. i jej spółek zależnych na
całym świecie. Wydano przez J.P.Morgan Asset Management (Europe) Société à responsabilité limitée, European Bank &
Business Centre, 6 route de Trèves, L-2633 Senningerberg, Wielkie Księstwo Luksemburga, R.C.S.Luxembourg B27900,
kapitał własny 10.000.000 EUR. Wydane w Wielkiej Brytanii przez J.P.Morgan Asset Management (UK), która posiada
pozwolenie na prowadzenie działalności i podlega nadzorowi Urzędu Nadzoru Finansowego (Financial Services Authority).
Zarejestrowany w Anglii nr 01161446. Adres siedziby: 125 London Wall, Londyn EC2Y 5AJ. ©
2012
J.P.Morgan
Asset
Management.