docStanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii
download 
Reklamacja Transkrypt
Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii
29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Schroders Stanowisko w sprawie sytuacji gospodarczej i strategii Keith Wade Główny ekonomista i strateg (44-20)7658 6296 Aktualizacja prognozy: Czy w obliczu rosnących obaw dotyczących wzrostu gospodarczego złagodzenie ilościowe jest dobrym rozwiązaniem? (strona 2) Analizy aktywności gospodarczej wskazują, że światowa gospodarka znów zaczyna zwalniać, mimo stosunkowo dobrego początku roku. Uważamy, że jest to spowodowane negatywnymi tendencjami cyklu zapasów, który uległ poprawie po zeszłorocznych zakłóceniach łańcucha dostaw. Nieudane próby rozwiązania kryzysu w strefie euro mogą również mieć wpływ na aktywność gospodarczą, ponieważ przedsiębiorstwa opóźniają plany inwestycyjne ze względu na niepewność. Rynki oczekują obecnie, że banki centralne ponownie zwiększą podaż pieniądza i będą stymulować skłonność do ryzyka. Oczekiwane jest dalsze złagodzenie ilościowe, chociaż jego wpływ na stabilne ożywienie gospodarcze jest niewielki. Naszym zdaniem przeszkodą jest sektor bankowy, który redukuje swoje zadłużenie i lokuje nadwyżki rezerw w obligacjach rządowych, zamiast udzielać kredytów. Jednym z możliwych rozwiązań jest użycie złagodzenia ilościowego, aby odkupić aktywa od banków i przyspieszyć redukcję ich zadłużenia. Analizując istniejące uwarunkowania, które wskazują, że w gospodarce nastąpiła redukcja zadłużenia i może ona powrócić na ścieżkę wzrostu, należy zauważyć, że sytuacja w Stanach Zjednoczonych jest znacznie lepsza niż w Wielkiej Brytanii i strefie euro. Wzrost w peryferyjnych krajach Europy jest ledwie zauważalny. Azad Zangana Ekonomista ds. europejskich (44-20)7658 2671 James Bilson Ekonomista (44-20)7658 3550 Aktualizacja prognozy dla Europy: Wizja wyjścia Grecji ze strefy euro oddaliła się, Hiszpania prosi o pomoc (strona 6) Utworzenie nowego rządu koalicyjnego w Grecji oznacza, że kraj ten najprawdopodobniej pozostanie w strefie euro w tym roku, a ryzyko wyjścia zostało przełożone na rok 2013. Hiszpania zwróciła się o pomoc w dokapitalizowaniu swojego systemu bankowego. Unia Europejska zaproponowała pomoc do kwoty 100 mld euro, chociaż oczekuje się, że ostateczna kwota będzie niższa. Środki z Europejskiego Mechanizmu Stabilizacyjnego (ESM) będą teraz przekazywane bezpośrednio bankom oraz zostanie utworzony ponadnarodowy urząd nadzoru bankowego. Przeniesienie ryzyka wyjścia Grecji ze strefy euro na rok 2013 spowodowało, że zwiększyliśmy nasze prognozy na rok 2012, obniżając jednocześnie prognozy dotyczące roku 2013. Spodziewamy się teraz, że Europejski Bank Centralny (EBC) obniży stopy procentowe w Lipcu do 0,75% i zwiększy zakres długoterminowych operacji refinansowania. Wielka Brytania: Wiele radykalnych zmian przy słabnącej gospodarce (strona 8) Bank Anglii wydaje się gotowy do wznowienia złagodzenia ilościowego w Wielkiej Brytanii po tym, jak przyznał, że majowa prognoza była zbyt optymistyczna. Spodziewamy się, że wielkość złagodzenia wyniesie 50 mld GBP w Lipcu i 25 mld GBP w Listopadzie. Jednocześnie Kanclerz Skarbu wprowadził kilka radykalnych zmian, takich jak uchylenie kilku podwyżek podatków, i rozważa podjęcie dodatkowych kroków, aby udowodnić, że nadal realizuje „plan A”. Dostępność kredytów zostanie zwiększona za pośrednictwem Banku Anglii, który także zapewni nowe środki na wsparcie płynności w sytuacjach nadzwyczajnych. Wykres. Cykl cen surowców sygnalizuje niższą aktywność gospodarczą R/r y/y,(%) % 150 R/r y/y,(%) % 15 10 100 5 50 0 0 -5 -10 1980 -50 -100 1984 1988 1992 1996 Produkcja przemysłowa grupy G7 G7 Industrial Production (lhs) (lewa strona) 2000 2004 2008 2012 Indeks spotIndustrial S&P GSCI Industrial Metals S&P GSCI Metals Spot (rhs) (prawa strona) Źródło: Thomson DataStream, Schroders. Aktualizacja: 28 Czerwca 2012 r. Wydane w Maju 2012 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Services Authority, będącego organem regulacyjnym. 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Czy w obliczu rosnących obaw dotyczących wzrostu gospodarczego złagodzenie ilościowe jest dobrym rozwiązaniem? „Skala zmian w ostatnich sześciu tygodniach jest zaskakująca. Jestem pesymistą (w kwestii strefy euro). Sytuacja jest tym bardziej niepokojąca, że pogarsza się już od dwóch lat, a problem jest odkładany na przyszłość”. Wystąpienie prezesa Banku Anglii, Mervyna Kinga, podczas posiedzenia Komisji Budżetowej 26 Czerwca 2012 r. Tempo wzrostu gospodarczego na świecie nadal spada Mimo stosunkowo dobrego początku roku gospodarka światowa znów zaczyna zwalniać. Obawy dotyczące globalnego wzrostu gospodarczego mają swoje źródło w analizach wskazujących na spadek tempa wzrostu produkcji w Europie i Azji, podczas gdy w Stanach Zjednoczonych doszło do spowolnienia tempa wzrostu wydatków konsumpcyjnych, a sytuacja na rynku pracy uległa pogorszeniu. Dane gospodarcze nadal negatywnie zaskakują, a ceny surowców wrażliwych na wahania cykliczne (energii i metali) pozostają niskie. Wraz z silnym spadkiem kursów walut gospodarek wschodzących wrażliwych na wahania cykliczne widać, że tendencje dotyczące kształtowania się globalnej aktywności gospodarczej nie uległy jeszcze odwróceniu (pierwsza strona i wykres 1). Wykres 1. Spadek kursów walut gospodarek wschodzących Index (Jan 2007=100) Indeks (Styczeń 2007 = 100) 70 Strengthening vs. Dollardolara Umocnienie względem 80 90 100 110 120 Osłabienie Weakeningwzględem vs. Dollar dolara 130 140 2007 2008 Renminbi chińskie Chinese Renminbi 2009 Real brazylijski Brazilian Real 2010 2011 Rubel rosyjski Russian Ruble 2012 Rupia Indian indyjska Rupee Źródło: Thomson DataStream, Schroders. Aktualizacja: 26 Czerwca 2012 r. Ostatnie spowolnienie jest typową tendencją obserwowaną od czas wybuchu kryzysu finansowego, której źródłem jest fundamentalna słabość gospodarki, w której występują szoki powodujące fluktuacje aktywności gospodarczej. Ożywienie na początku roku było związane ze zmianą negatywnych tendencji dotyczących łańcuchów dostaw spowodowanych przez wcześniejsze trzęsienie ziemi w Japonii. Odwrócenie tendencji wzrostowej cen surowców również przyczyniło się do wzrostu wydatków, ponieważ konsumenci korzystali na niskiej inflacji. Ten ostatni czynnik ma nadal pozytywny wpływ, ponieważ ceny surowców wciąż spadają, jednak pogorszenie sytuacji po stronie łańcucha dostaw hamuje wzrost przez oddziaływanie na cykl zapasów. Kolejnym czynnikiem ograniczającym aktywność gospodarczą jest trwający kryzys w strefie euro, gdzie (jak zauważa Mervyn King) rządy państw członkowskich nie doszły jeszcze do porozumienia w sprawie rozwiązania problemu. Taka niepewność prawdopodobnie będzie mieć negatywny wpływ na nastroje przedsiębiorców i ich skłonność do zwiększania zatrudnienia i inwestycji. Przedsiębiorstwa dysponują obecnie dużymi zapasami gotówki, ale mają zbyt dużą awersję do ryzyka, aby te środki wydawać. Istnieje zagrożenie, że gospodarki rozwinięte wpadną w błędne koło niskiego poziomu zaufania, niskich wydatków i słabego wzrostu. Wyjście Grecji ze strefy euro: odłożone w czasie, ale wciąż groźne Grecja zyskała dodatkowy czas w strefie euro 2 Może się okazać, że sytuacja Grecji jest lepsza niż się wcześniej spodziewano. W naszej prognozie podstawowej zakładaliśmy, że Grecja opuści strefę euro w trzecim kwartale, ale, choć wyjścia Grecji nie można nadal wykluczyć, wygląda na to, że wybór rządu Nowej Demokracji opowiadającego się za pozostaniem Grecji w strefie euro powinien umożliwić złagodzenie warunków pakietu ratunkowego. W związku z tym Grecja powinna dłużej utrzymać się w strefie euro, a my dostosowaliśmy nasze prognozy tak, aby odzwierciedlały nieco wyższe tempo wzrostu w tym roku oraz jego spadek w roku przyszłym. 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Uważamy, że wyjście Grecji ze strefy euro zostało jedynie opóźnione, ale nadal istnieje zagrożenie, że ten scenariusz zostanie zrealizowany, ponieważ niska konkurencyjność połączona z niemożnością przeprowadzenia reform fiskalnych oznacza, że trójka (MFW, EBC i UE) w końcu straci cierpliwość i wycofa finansowanie Grecji. Alexis Tsipras co prawda przegrał wybory, ale jego partia — Syriza — zyskała znaczne poparcie w dwóch tegorocznych rundach wyborów, w związku z czym jest on ważną osobą w opozycji w czasie, gdy rozwija się grecki kryzys. Obszerniejsza dyskusja na temat euro znajduje się poniżej. Rynki znów patrzą na decydentów Dalsze obniżki stóp procentowych i nadchodzące złagodzenie ilościowe W odpowiedzi na cykliczne spowolnienie decydenci znów zaczęli działać. Stopy procentowe zostały już obniżone w Chinach, Brazylii i innych krajach, których gospodarki są wrażliwe na wahania cykliczne, takich jak Australia. Wydaje się pewne, że Bank Anglii ogłosi w Lipcu kolejną rundę złagodzenia ilościowego na kwotę 50 mld GBP, a rząd brytyjski zapowiedział, że zapewni płynność sektorowi bankowemu oraz dostarczy finansowanie po niskich kosztach. W Stanach Zjednoczonych i strefie euro nie nastąpiło jeszcze ponowne złagodzenie polityki pieniężnej. Rezerwa Federalna (Fed) zapowiedziała na czerwcowym posiedzeniu komitetu FOMC przedłużenie „operation twist” (wydłużenie średniej zapadalności swojego portfela) i do końca roku zamieni kolejne krótkoterminowe papiery wartościowe o wartości 267 mld USD na papiery o dłuższym terminie zapadalności. Zapowiedź takich działań można odebrać jako utrzymanie bieżącej polityki, a nie nową inicjatywę. Po ogłoszeniu tej informacji dolar amerykański umocnił się. Jednak Fed obniżył swoje prognozy wzrostu oraz zatrudnienia i nie wykluczył możliwości powrotu do polityki złagodzenia ilościowego na pełną skalę. Przewidujemy, że na posiedzeniu komitetu FOMC 1 Sierpnia ogłoszony zostanie program wykupu obligacji skarbowych oraz papierów wartościowych zabezpieczonych hipoteką na kwotę 400 mld USD (po równo każdego rodzaju papierów). W strefie euro prezes Europejskiego Banku Centralnego (EBC), Mario Draghi, wstrzymał się przed dalszymi działaniami łagodzącymi, dając do zrozumienia, że przyszedł czas na podjęcie kroków przez polityków w celu pobudzenia wzrostu. Można się spodziewać, że podczas lipcowego posiedzenia stopy procentowe zostaną obniżone o 25 punktów bazowych, ale po przeprowadzeniu nieograniczonych 3-letnich aukcji płynności Draghi może chcieć powstrzymać się od działań, ponieważ to nie płynność jest problemem sektora bankowego. Problemem jest brak kapitału i banki muszą zostać dokapitalizowane, aby skompensować straty poniesione podczas kryzysu. Z tego względu Hiszpania przyznała wreszcie, że potrzebuje pomocy, aby dokapitalizować banki, ponieważ nie udało się jej przekonać prywatnych inwestorów do wyłożenia większej ilości gotówki w zeszłym roku. Rząd zwrócił się o pomoc do Unii Europejskiej i Komisja, opierając się na niezależnej analizie, zdecyduje, jaka ilość kapitału jest potrzebna (szczegółowe informacja znajdują się w następnej części). Wzrost, oddłużanie i banki, czyli jak zapewnić skuteczność złagodzenia ilościowego Spóźnione działania strefy euro wobec złych długów banków wpływają negatywnie na wzrost Takie zdarzenia podkreśliły współzależność relacji banków i rządu. Znaczne opóźnienie działań mających na celu usunięcie problemów sektora bankowego było jednym ze słabych punktów podejścia krajów strefy euro do kryzysu. Z kolei rządy Stanów Zjednoczonych i Wielkiej Brytanii szybko dokapitalizowały banki, obejmując jednocześnie znaczne pakiety akcji. Zapewniło to stabilność finansową i usunęło główne źródło niepewności. Natomiast sektor bankowy strefy euro poszedł w ślady Japonii, gdzie spóźnione działania spowodowały powstanie banków „zombie”, które rolowały złe długi. Sytuacja w Europie pod względem niedostrzegania problemu przeterminowanych kredytów jest podobna do tej w Japonii. Mimo wszystkich korzyści płynących z długoterminowych operacji refinansowania należy zauważyć, że jedną z niekorzystnych konsekwencji nieograniczonego zapewniania płynności przez EBC może być sytuacja, w której banki nie będą czuły presji, aby uporządkować swoje bilanse. Istnieje zagrożenie, że gospodarka stanie się skostniała, gdy środki będą przekazywane na niedochodową działalność zamiast do tych obszarów gospodarki, które są źródłem wzrostu. Broniąc strefy euro, można dodać, że mimo szybkiego dokapitalizowania banków w innych gospodarkach, wzrost akcji kredytowej w Stanach Zjednoczonych jest powolny, a w Wielkiej Brytanii w ogóle nie wystąpił (wykres 2). 3 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Wykres 2. Zmiana wielkości całkowitej akcji kredytowej banków w Stanach Zjednoczonych, Wielkiej Brytanii i strefie euro R/r (%) 15 10 5 0 -5 Kredyty bankowe i towarzystw budowlanych w Wielkiej Brytanii Kredyty banków komercyjnych w Stanach Zjednoczonych Kredyty banków strefy euro -10 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 Źródło: Thomson DataStream, Schroders. Aktualizacja: 28 Czerwca 2012 r. Banki uważają, że słaba akcja kredytowa jest spowodowana niskim popytem na środki, chociaż jest oczywiste, że strona podażowa również ma znaczenie. Większość banków stara się zmniejszyć sumę bilansową i skupić na działalności przynoszącej najwyższe stopy zwrotu, aby odbić się od dna. Presja na gromadzenie kapitału wzrosła w związku z nowymi regulacjami, takimi jak Bazylea III. Redukcja zadłużenia trwa nadal i działania mające na celu dostarczenie środków po niskich kosztach w celu zwiększenia akcji kredytowej mogą jedynie spowolnić tę redukcję, ale nie zatrzymają jej całkowicie. Wiadomość dla strefy euro jest taka, że dokapitalizowanie jest jedynie pierwszym krokiem do ożywienia, ponieważ banki będą nadal redukować zadłużenie. Wnioski z kryzysu azjatyckiego — właściwe podejście W Azji najpierw uporządkowano bilanse, a następnie dokapitalizowano banki Być może kraje Zachodu powinny były przyjąć podejście zastosowane podczas kryzysu azjatyckiego w latach 90. Wówczas pierwszym krokiem było uporządkowanie bilansów banków, zanim zostały dokapitalizowane środkami pochodzącymi od rządów i w pewnej części od inwestorów prywatnych (za pośrednictwem praw poboru z wysokim dyskontem). Proces porządkowania obejmował wystawienie na aukcję złych długów po obniżonych cenach, które były nabywane przez wyspecjalizowane fundusze skupujące długi (vulture funds) i nowo utworzone spółki zarządzające aktywami. W trakcie tego procesu niektóre banki zniknęły z rynku oraz doszło do znacznego spadku aktywności gospodarczej oraz bogactwa. Mimo to udało się oczyścić system bankowy, który stał się zdolny do prowadzenia akcji kredytowej i mógł rosnąć wraz z gospodarką. Z kolei banki na Zachodzie zostały dokapitalizowane przed uporządkowaniem bilansów. W związku z tym nadal są skupione na porządkowaniu bilansów, a nie na udzielaniu nowych kredytów. Udało się uniknąć silnego spadku aktywności gospodarczej, który miał miejsce w Azji, ale za ceną powolnego ożywienia. Pomaga to wyjaśnić przyczyny niepowodzenia złagodzenia ilościowego w stymulowaniu ożywienia gospodarczego w skali makro. Banki, zamiast udzielać kredytów w oparciu o dodatkowe rezerwy uzyskane dzięki złagodzeniu ilościowemu, utrzymują je na swoich rachunkach, a w przypadku Wielkiej Brytanii środki te zostały pożyczone rządowi przez zwiększone zakupy obligacji skarbowych. Zwiększenie efektywności złagodzenia ilościowego Złagodzenie ilościowe mogłoby zwiększyć pozytywne skutki redukcji zadłużenia, gdyby zostało inaczej ukierunkowane 4 Jednym z pomysłów na zwiększenie efektywności złagodzenia ilościowego było skupowanie przez banki centralne aktywów sektora prywatnego. Gdyby działania te objęły złe długi banków, doszłoby do przyspieszenia redukcji zadłużenia i znaleźlibyśmy się bliżej punktu, w którym banki byłyby znowu skłonne zwiększać swoje aktywa. Takie rozwiązanie mogłoby być trudne w realizacji z politycznego punktu widzenia, ale zwiększyłoby szanse na ożywienie gospodarcze. Zatem, mimo że na rynkach panuje ożywienie związane ze wznowieniem złagodzenia ilościowego, pozostajemy sceptyczni co do korzyści z tych działań w skali makro. Korzyści dla rynków wynikają z efektu portfelowego, który polega na tym, że złagodzenie ilościowe powoduje spadek stóp zwrotu z bezpiecznych aktywów, co zmusza inwestorów do zakupu korporacyjnych dłużnych papierów wartościowych i akcji, które są obciążone wyższym ryzykiem. 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Jeżeli jednak skutki złagodzenia ilościowego mają mieć trwalszy charakter, musi ono dać nie tylko efekt portfelowy, ale także stymulować realny wzrost gospodarczy i zyski. Taka sytuacja jest jednak mało prawdopodobna, dopóki nie poprawią się warunki sektora bankowego do udzielania kredytów. Warunki silniejszego wzrostu Stany Zjednoczone mają dobre perspektywy wzrostu Analizy poprzednich kryzysów finansowych wskazują, że okres redukowania zadłużenia może trwać kilka lat, a tempo wzrostu jest wówczas niskie. Warunki wskazujące, że mamy do czynienia z okresem redukcji zadłużenia, obejmują stabilność finansową, akcję kredytową sektora bankowego, rynek nieruchomości i inwestycje prywatne, czyli obszary w największym stopniu dotknięte kryzysem. Z punktu widzenia polityki fiskalnej ważne jest, aby rząd miał odpowiedni plan, ale doświadczenia z przeszłości wskazują, że deficyty budżetowe nie zmniejszają się, dopóki nie rozpocznie się ożywienie gospodarcze. Warunkiem ostatecznym jest konkurencyjność, przez którą rozumiemy zdolność gospodarki do utrzymania i powiększania swojego udziału w globalnej wymianie handlowej. Jak widać, Stany Zjednoczone są w znacznie lepszej sytuacji niż strefa euro, której kraje peryferyjne są nadal pogrążone w stagnacji. Sytuacja w Wielkiej Brytanii jest bliższa Stanów Zjednoczonych niż strefy euro. Tabela 1. Spełnienie warunków powrotu na ścieżkę wzrostu Stabilność sektora finansowego Stany Zjedno czone Wielka Brytania Strefa euro Kraje rdzenia Europy Kraje peryferyjne tak tak nie tak nie Wzrost akcji kredytowej tak nie nie nie nie Stabilność cen domów Wzrost inwestycji prywatnych Plan redukcji deficytu budżetowego tak tak tak tak nie nie nie nie nie nie nie tak tak tak tak Konkurencyjna gospodarka tak tak nie tak nie Źródło: Schroders. Dla każdego coś dobrego Naszym zdaniem szybsze przejście do fazy wyższego tempa wzrostu wymaga szybszego odpisania długu. W Stanach Zjednoczonych sytuacja jest lepsza, ponieważ nastąpiło szybsze dostosowanie wspomagane przez takie czynniki, jak kredyty hipoteczne z ograniczoną odpowiedzialnością kredytobiorcy, które umożliwiają właścicielom przekazanie obciążonej nieruchomości kredytodawcy bez dalszych zobowiązań, nawet jeśli bieżąca wartość nie pokrywa całości zadłużenia. Instytut McKinsey szacuje, że około dwóch trzecich spadku zadłużenia gospodarstw domowych wynikało z tego typu działań. W Wielkiej Brytanii przyjęto bardziej wyważone podejście, dzięki czemu spadek cen domów był niższy. Ceną, jaką przyszło zapłacić za taką politykę, było wolniejsze ożywienie, które prezes Banku Anglii wskazał podczas posiedzenia Komisji Budżetowej jako dowód na to, że procesy dostosowawcze jeszcze się nie zakończyły i gospodarka rozwija się o połowę wolniej niż to potencjalnie możliwe. Różnica między amerykańskim a brytyjskim podejściem odzwierciedla wartości społeczne i ekonomiczne, takie jak zgoda na twórczą destrukcję, której kosztem jest wyższe bezrobocie. Niemniej jednak ani Wielka Brytania, ani Stany Zjednoczone nie zamierzają tolerować terapii szokowej zastosowanej w Azji. 5 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Wizja wyjścia Grecji ze strefy euro oddaliła się, ale o pomoc prosi Hiszpania Nowa grecka koalicja oddala widmo wyjścia Grecji ze strefy euro… …które może jednak nastąpić w 2013 r. Wynik wyborów w Grecji, które odbyły się 17 Czerwca, okazał się lepszy pod względem utworzonej koalicji rządzącej niż się spodziewaliśmy. Mimo że radykalna lewicowa koalicja Syriza zyskała więcej głosów w powtórzonych wyborach, poprzedni zwycięzcy — Nowa Demokracja i rządząca wcześniej partia PASOK — również uzyskali lepsze wyniki i utworzyli koalicję, w skład której weszła także stosunkowo niewielka partia — Demokratyczna Lewica. Utworzenie koalicji najprawdopodobniej zadowoli Trójkę (MFW, Europejski Bank Centralny i Komisję Europejską) w najbliższym czasie i powinno doprowadzić do pewnych ustępstw na rzecz Grecji. Dzięki temu ryzyko wyjścia Grecji ze strefy euro, które zakładaliśmy w naszej poprzedniej prognozie, zostało ograniczone w trzecim kwartale bieżącego roku. Jednak zostało ono jedynie przesunięte w czasie. Wciąż istnieje duże prawdopodobieństwo, że Grecja zostanie zmuszona do opuszczenia strefy euro w tym roku, chociaż uważamy, że bardziej prawdopodobne jest wyjście Grecji w roku 2013. Wraz z upływem czasu Trójka będzie oczekiwać postępu w reformach strukturalnych i fiskalnych wdrażanych przez rząd. Naszym zdaniem nowemu rządowi nie uda się przeprowadzić bolesnych zmian, przeciwko którym protestowali jego członkowie, będąc w opozycji. Istotna jest także dynamika koalicji. Dwaj mniejsi partnerzy nie zezwolili swoim posłom na wejście w skład gabinetu, zatem działania podejmowane przez rząd będą w większości utożsamiane z Nową Demokracją. W związku z tym jest bardziej prawdopodobne, że w pewnym momencie koalicja nie będzie w stanie dojść do porozumienia w kwestii reform, zwłaszcza gdy powróci polityczny oportunizm i znów pojawi się niezadowolenie społeczne. W czasie, gdy przygotowywana była niniejsza publikacja, biuro firmy Microsoft w Atenach zostało podpalone. Tego typu incydenty — ataki na biura zagranicznych firm, banków i na polityków — stają się coraz częstsze. Jednocześnie oprocentowanie 10-letnich obligacji w Hiszpanii na krótko przekroczyło barierę 7%, ponieważ inwestorzy nadal mieli wątpliwości, czy rząd poradzi sobie z kłopotami nękającymi sektor bankowy. W ślad za nacjonalizacją banku Bankia i dodatkowymi odpisami długów oraz zasileniem banków w środki Hiszpania wystąpiła o przyznanie funduszy w celu dokapitalizowania sektora bankowego. Prośba została szybko spełniona i partnerzy unijni zaproponowali tymczasowo kwotę 100 mld euro. Jednak pozytywna reakcja rynków na ten pakiet ratunkowy była krótkotrwała, ponieważ pojawiły się wątpliwości. Problemem nie jest skala pakietu ratunkowego, ale dla aktualnych inwestorów ważne jest źródło tego finansowania. Jednocześnie Hiszpania wystąpiła o pakiet ratunkowy dla swoich banków, ale wolałaby uniknąć losu Irlandii. Niemcy uległy żądaniom Hiszpanii, aby pakiet ratunkowy dla banków nie był traktowany łącznie z zadłużeniem państwowym. Hiszpania zdecydowała się na wystąpienie o pomoc, nie podejmując próby pozyskania środków przez dodatkową emisję długu, ponieważ rząd obawiał się, że rozchwiałoby to i tak już niestabilny rynek. Na rynkach istniała obawa, że jakakolwiek pomoc ze strony Unii Europejskiej najprawdopodobniej powiększyłaby dług publiczny, a następnie zostałaby przekazana pośrednio bankom. Pozwoliłoby to utrzymać Unii Europejskiej pewną kontrolą nad funduszami po ich wydatkowaniu. Inwestorzy posiadający obligacje rządu hiszpańskiego obawiali się, że gdyby finansowanie pochodziło z Europejskiego Funduszu Stabilizacji Finansowej (European Financial Stability Facility, EFSF), nowo wyemitowany dług nie byłby równorzędny z zadłużeniem wynikającym z już wyemitowanych hiszpańskich obligacji rządowych. Jednak gdyby finansowanie pochodziło z nowego trwałego Europejskiego mechanizmu stabilności (European Stability Mechanism, ESM), takie zadłużenie miałoby pierwszeństwo wobec zadłużenia wynikającego z już wyemitowanych obligacji. Gdy kończyliśmy pisanie niniejszego tekstu, podczas szczytu w Brukseli pojawiło się kilka użytecznych oświadczeń liderów UE. Niemcy przystały na żądania Hiszpanii, aby interwencja w sektorze bankowym miała bezpośredni charakter oraz aby nowy dług był równorzędny wobec już istniejącego i finansowany w ramach mechanizmu ESM (który powinien zostać uruchomiony w ciągu kilku najbliższych tygodni). Jednocześnie Niemcom udało się uzyskać znaczące ustępstwo polegające na tym, że nadzór nad systemem bankowym zostanie przeniesiony z poziomu narodowego na poziom ponadnarodowy. Powinno to zabezpieczyć pieniądze podatników i zlikwidować preferowanie interesów narodowych przez regulatorów oraz, co ważniejsze, zerwać powiązania między bankami krajowymi i państwami, co pozwoli uniknąć spirali spadków polegającej na obciążaniu budżetów stratami banków prywatnych, tak jak miało to miejsce w Irlandii. W każdym razie 100 mld euro zaproponowane Hiszpanii wydaje się kwotą wystarczającą. MFW szacuje, że dokapitalizowanie systemu bankowego pochłonie 37 mld euro, ale firmy doradcze Oliver Wyman i Roland Berger zatrudnione do przeprowadzenia testu odporności typu top-down systemu bankowego szacują, że straty powinny wynieść od 16 do 25 mld euro według scenariusza podstawowego oraz od 51 do 62 mld euro w przypadku scenariusza pesymistycznego. Obecnie przeprowadzana jest analiza typu bottom-up i ostateczna wartość powinna zostać określona przed końcem lata. 6 29 Czerwca 2012 r. Ponadto prezydent Hollande przeforsował pomysł utworzenia „Paktu dla wzrostu”, chociaż mamy wątpliwości, czy będzie on tak efektywny jak bezpośrednia obniżka podatków. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Poza informacjami dotyczącymi dokapitalizowania banków należy wspomnieć również, że prezydent Francji Hollande także przeforsował pomysł utworzenia Paktu dla wzrostu. Inwestycje kapitałowe na kwotę 120 mld euro (1% PKB) będą zarządzane przez Europejski Bank Inwestycyjny (EBI) po tym, jak państwa członkowskie UE zgodziły się zwiększyć swoje wkłady kapitałowe w EBI. Podczas gdy są to pozytywne działania z punktu widzenia strefy euro jako całości, mogą one nie być skierowane do krajów, które najbardziej potrzebują pomocy (tj. krajów peryferyjnych stojących w obliczu nadchodzących kryzysów), a wydatkowanie nie będzie tak dobrze skoordynowane w czasie jak na przykład obniżki podatków lub stóp procentowych. Wybranie opłacalnych projektów i zainwestowanie całej kwoty zajmie EBI miesiące, jeśli nie lata. Kluczowe dla ustabilizowania rynków finansowych w krótkim okresie będzie znalezienie sposobu na obniżenie stóp procentowych w Hiszpanii i we Włoszech. Znajdują się one już na poziomach zagrażających stabilności i bez wiarygodnej interwencji na rynku pierwotnym lub wtórnym inwestorzy krajowi będą naśladować inwestorów zagranicznych, wycofując się z Hiszpanii i Włoch. W długim terminie strefa euro musi podjąć próbę dokończenia integracji fiskalnej, politycznej i bankowej, w przeciwnym razie Niemcy nie zgodzą się na euroobligacje. Aktualizacja prognozy dla strefy euro Opóźnienie wyjścia Grecji ze strefy euro spowodowało zmianę profilu naszej prognozy… Ze względu na zmianę oczekiwanego momentu wyjścia Grecji ze strefy euro zmieniliśmy naszą prognozę PKB — porównanie prognoz przedstawiono na wykresie 3 znajdującym się poniżej. W związku z tym podnieśliśmy prognozę dynamiki PKB strefy euro z -0,5% do -0,2% w 2012 roku i jednocześnie obniżyliśmy prognozę na rok 2013 z -0,5% do -0,7%. Wykres 3. Zmiana prognozy dynamiki PKB w strefie euro Wzrost w ujęciu kwartalnym 1,0% 0,8% 0,6% 0,4% 0,2% 0,0% -0,2% -0,4% -0,6% -0,8% -1,0% i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv 2010 Obecnie 2011 Nowa prognoza 2012 i ii iii iv 2013 Poprzednia prognoza Źródło: Schroders. Aktualizacja: 27 Czerwca 2012 r. …ale oczekujemy teraz, że EBC obniży stopy procentowe w Lipcu i ogłosi zwiększenie wielkości długoterminowych operacji refinansowania. 7 Ponadto zmieniliśmy prognozę stóp procentowych Europejskiego Banku Centralnego. Ostatnie komentarze przedstawicieli EBC i prezesa Draghiego wskazują, że Rada Prezesów EBC jest w mniejszym stopniu zaniepokojona zmniejszeniem się różnicy między stopą refinansową (obecnie 1,00%) a stopą depozytową (obecnie 0,25%). Spodziewamy się, że EBC obniży w Lipcu stopę refinansową do 0,75%, a następnie będzie utrzymywać stopy procentowe na tym poziomie. Zgodnie z naszymi poprzednimi wyjaśnieniami jesteśmy zdania, że stopa refinansowa ma obecnie niewielkie znaczenie w strefie euro, ponieważ zalew płynnych środków utrzymuje krótkoterminowe stopy procentowe znacznie poniżej referencyjnego poziomu 1%. Uważamy, że zwiększenie zakresu długoterminowych operacji refinansowania jest lepszym sposobem na pobudzenie płynności i zwiększenie zaufania niż obniżanie stóp procentowych poniżej poziomu 0,75%. 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Wielka Brytania: Wiele radykalnych zmian przy słabnącej gospodarce Mervyn King powiedział, że Bank Anglii musiał całkowicie zmienić prognozy sprzed sześciu tygodni… W ciągu miesiąca wiele może się wydarzyć. W Maju Bank Anglii podjął decyzję o wstrzymaniu programu zakupu aktywów zwanego również złagodzeniem ilościowym po tym, jak niektórzy członkowie Komitetu Polityki Pieniężnej wskazali, że przeszkodą są rosnące obawy o wzrost inflacji. Podczas czerwcowego posiedzenia czterech z dziewięciu członków opowiedziało się za zwiększeniem złagodzenia ilościowego, ale mieli oni różne zdania co do jego wielkości. To była pierwsza oznaka radykalnej zmiany podejścia banku. Jak już wspomniano w pierwszej części niniejszego opracowania, prezes Mervyn King przedstawiając przesłanki działania podczas posiedzenia Komisji Budżetowej, zaprezentował wyjątkowo pesymistyczną prognozę dla brytyjskiej gospodarki, zwłaszcza w przypadku wpływu, jaki będzie miał narastający kryzys w Europie. Prezes King ostrzegł, że sytuacja gospodarcza uległa pogorszeniu do tego stopnia, że konieczna była całkowita zmiana prognozy sprzed sześciu tygodni. Jest teraz niemal pewne, że bilans Banku Anglii wzrośnie po przeprowadzeniu programu złagodzenia ilościowego na kwotę 325 mld GBP w Lipcu (wykres 4). Spodziewamy się, że bank ogłosi najpierw zakupy na kwotę 50 mld GBP w nadchodzących tygodniach oraz kolejne na kwotę 25 mld GBP, które zostaną ogłoszone w Listopadzie. Jednak, biorąc pod uwagę czynniki ryzyka dla perspektyw ekonomicznych, prawdopodobnie Bank Anglii ostatecznie zdecyduje się jeszcze bardziej zwiększyć kwotę złagodzenia ilościowego, a być może rozważy nawet zakup innych aktywów. Wykres 4. Brytyjskie obligacje skarbowe w posiadaniu Banku Anglii …i wydaje się teraz gotowy do wznowienia złagodzenia ilościowego podczas lipcowego posiedzenia. mld 350 GBP 300 GBP 250 GBP 200 GBP 150 GBP 100 GBP 50 GBP 0 GBP 03.2009 09.2009 03.2010 09.2010 Kupione obligacje 03.2011 09.2011 Zakupy docelowe 03.2012 Źródło: Bank Anglii, Schroders. Aktualizacja: 28 Czerwca 2012 r. Jak już wcześniej dowodziliśmy, korzyści złagodzenia ilościowego są obecnie wątpliwe. Jest mało prawdopodobne, aby dodatkowe zakupy brytyjskich obligacji skarbowych spowodowały zwiększenie skłonności banków do udzielania kredytów lub pobudziły popyt na kredyty, a margines obniżek oprocentowania brytyjskich obligacji skarbowych jest bardzo niewielki. Jednocześnie niższe stopy procentowe powodują zwiększenie zobowiązań emerytalnych korporacji, co z kolei zachęca je do odłożenia większej ilości środków na pokrycie deficytu, zamiast inwestować w produkcję. Jednocześnie Kanclerz wprowadził wiele radykalnych zmian w zakresie podatków… Nie tylko Bank Anglii dokonuje radykalnych zmian polityki. Również Ministerstwo Skarbu wprowadziło kilka istotnych zmian, które wywołały niezadowolenie społeczne. Dotyczyły one podatków od gotowej żywności, przyczep kempingowych, działalności charytatywnej i remontów obiektów sakralnych. Najnowsza zmiana, która będzie kosztować Skarb Państwa około pół miliarda funtów, polega na opóźnieniu podwyżki ceł na benzynę o trzy pensy na litrze. Chociaż ta zmiana podatkowa zostanie pozytywnie przyjęta przez kierowców, Kanclerz George Osborne mógł uniknąć jej wprowadzenia. Argumenty za zaplanowaną podwyżką podatku zostały wzmocnione przez niższe wpływy z podatków w ostatnim czasie oraz spadek cen benzyny i oleju napędowego, dzięki niższym cenom ropy naftowej. Czy zatem Kanclerz wprowadzi jeszcze bardziej radykalne zmiany dotyczące szeroko rozumianego programu oszczędnościowego? Warto podkreślić, że prasa i opozycja nie zauważyły, że Kanclerz w najnowszej wersji budżetu przesunął w rzeczywistości część planowanych restrykcji fiskalnych na kolejne lata. Mimo że było niewiele oświadczeń dotyczących polityki, spełnienie przez Kanclerza założeń prognozy fiskalnej podanej przez Biuro Odpowiedzialności Budżetowej (Office for Budgetary Responsibility, OBR) wymagałoby dalszego zacieśnienia polityki fiskalnej. Aktualny kształt budżetu oznacza, że Kanclerz 8 29 Czerwca 2012 r. …aby uzyskać „jak najlepsze wyniki Planu A”, zwiększając zakres programu łagodzenia polityki kredytowej. Ponadto Bank Anglii zwiększa krótkoterminową płynność sektora bankowego, aby zapobiec rozprzestrzenianiu się kryzysu w strefie euro Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów przeszedł od „planu A” do „planu A+”, a w mowie wygłoszonej wcześniej w tym miesiącu w rezydencji burmistrza Londynu Kanclerz ogłosił, że ostatnie propozycje mają na celu uzyskanie jak najlepszych wyników „planu A”. Kanclerz zapowiedział, że rząd zabezpieczy środki dla Banku Anglii, aby mógł on zapewnić finansowanie akcji kredytowej na kwotę 100 mld GBP. W ramach tego programu środki będą dostarczane do brytyjskich banków przy stopach procentowych niższych niż rynkowe. W zamian banki zobowiążą się do ekspansji kredytowej oraz zapewnią zabezpieczenie, najprawdopodobniej w postaci kredytów. Wydaje się, że ten program będzie miał podobny charakter jak program łagodzenia polityki kredytowej ogłoszony mniej więcej razem z ostatnim budżetem. Jedyną różnicą jest wielkość — bieżący program będzie opiewał na trzykrotnie wyższą kwotę. Podczas gdy Kanclerz zastanawia się, w jaki sposób zmaksymalizować wyniki planu A (a może jest to już plan C?), Bank Anglii przystąpił do zwiększania płynności sektora bankowego. W Grudniu zeszłego roku Bank Anglii ogłosił program terminowych operacji repo obejmujących szerszą gamę aktywów (Extended Collateral Term Repo, ECTR), aby zapewnić płynność w newralgicznych momentach. Bank Anglii zaczął ostatnio realizować ten program i przeprowadził aukcję płynności na kwotę 5 mld GBP, pożyczając bankom środki na okres 6 miesięcy, przy czym minimalna kwota dla jednego banku wyniosła 5 mln GBP miesięcznie przy oprocentowaniu na poziomie 25 punktów bazowych powyżej bazowej stopy procentowej Banku Anglii, która wynosi 0,5%. Ponieważ wysokość stopy LIBOR w ostatnim czasie to aż 1%, zapewnione w ten sposób środki pozwolą ograniczyć koszty finansowania. Jednak podobnie jak nowy program zaproponowany przez Kanclerza, finansowanie w ramach programu ECTR jest zależne od zwiększenia akcji kredytowej banków wobec gospodarstw domowych i przedsiębiorstw. Powody do obaw Zmiana nastawienia Komitetu Polityki Monetarnej nie zaskoczyła nas. Natomiast zaskakujące jest, ile czasu potrzebował komitet, aby zdać sobie sprawę z popełnionego błędu. Gospodarka znajduje się w recesji, a główny partner eksportowy Wielkiej Brytanii zaczyna zwalniać. Najnowsze statystyki rachunków narodowych Wielkiej Brytanii również wskazują na złą sytuację gospodarki krajowej. Z problemami borykają się gospodarstwa domowe, które są głównym motorem wzrostu gospodarczego. Dochód rozporządzalny gospodarstw domowych skorygowany o wskaźnik inflacji spadł o 0,9% drugi kwartał z rzędu, mimo że stopa inflacji mocno się obniżyła od początku roku. Przyczyną spadku dochodu rozporządzalnego jest niskie tempo wzrostu płac, które jest wolniejsze od dynamiki inflacji. Pogorszenie się sytuacji finansowej gospodarstw domowych doprowadziło do dalszego spadku konsumpcji (patrz wykres 5). Najnowsze dane pokazują, że brytyjskie gospodarstwa domowe uzyskują coraz niższe dochody Wykres 5. Dochód rozporządzalny gospodarstw domowych i wzrost konsumpcji Wzrost w ujęciu kwartalnym 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% -6% i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i ii iii iv i 2007 2008 2009 Rzeczywisty dochód rozporządzalny gospodarstw domowych 2010 2011 12 Konsumpcja gospodarstw domowych w ujęciu realnym Źródło: Brytyjski Urząd Statystyczny, Schroders. Aktualizacja: 28 Czerwca 2012 r. Spadek konsumpcji gospodarstw domowych nie wynika ze zwiększenia oszczędności z powodów przezornościowych. Stopa oszczędności gospodarstw domowych ponownie spadła, obniżając się do poziomu 6,4%, podczas gdy najwyższą wartość (8,2%) osiągnęła w drugim kwartale 2009 roku. 9 29 Czerwca 2012 r. …i są zmuszone zmniejszać posiadane oszczędności, aby utrzymać konsumpcję na bieżącym poziomie. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów W normalnych warunkach spadek stopy oszczędności byłby postrzegany jako oznaka rosnącego zaufania, ale biorąc pod uwagę, że zaufanie konsumentów jest bardzo niskie (badanie zaufania konsumentów w Czerwcu przez firmę Gfk dało wartość wskaźnika zaufania na poziomie -29, tj. prawie dwa odchylenia standardowe poniżej średniej długoterminowej), wygląda na to, że gospodarstwa domowe są zmuszone ograniczać oszczędności, aby utrzymać konsumpcję na bieżącym poziomie. Bardziej skrajny przypadek takiego zachowania można było zaobserwować na początku 2008 roku, gdy krajowa stopa oszczędności gospodarstw domowych spadła do wartości ujemnych przy jednoczesnym wzroście stóp procentowych (wykres 6). Wykres 6. Stopa oszczędności gospodarstw domowych (%) 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 -1 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Źródło: Brytyjski Urząd Statystyczny, Schroders. Aktualizacja: 28 Czerwca 2012 r. Dobre wiadomości: liczba nowych miejsc pracy w sektorze prywatnym zaczęła rosnąć… Ostatnio pojawiły się dobre wiadomości. W ostatnim kwartale nastąpił wzrost zatrudnienia w sektorze prywatnym, co zbiegło się w czasie z ograniczeniem redukcji zatrudnienia w sektorze publicznym. Zatrudnienie w okresie trzymiesięcznym do Kwietnia wzrosło o 166 000 (wykres 7). Wykres 7. Wzrost zatrudnienia w sektorach publicznym i prywatnym 400 300 200 100 0 -100 -200 -300 2006 2007 Firmy publiczne 2008 2009 Banki państwowe Źródło: Brytyjski Urząd Statystyczny, Schroders. Aktualizacja: 28 Czerwca 2012 r. 10 2010 Firmy prywatne 2011 Ogółem 2012 29 Czerwca 2012 r. …chociaż tendencje na rynku pracy charakteryzują się opóźnieniem względem aktywności gospodarczej, co może oznaczać, że przedsiębiorstwa będą redukować zatrudnienie. 11 Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Nie należy jednak popadać w nadmierny optymizm związany ze spadkiem stopy bezrobocia, ponieważ trzeba pamiętać, że rynek pracy reaguje z opóźnieniem na zmiany aktywności gospodarczej. Ostatnie zwiększenie zatrudnienia może stanowić reakcję na poprawę po stronie łańcucha wartości, o której była mowa w pierwszej części niniejszego opracowania. Spodziewamy się większej skali redukcji zatrudnienia w sektorze publicznym. Również w sektorze prywatnym może nastąpić spadek zatrudnienia, jeśli kryzys w strefie euro okaże się bardziej szkodliwy w nadchodzącym roku. Podsumowując, nasza opinia przedstawiona poniżej dotycząca wzrostu sprawdzi się, jeśli negatywne czynniki ryzyka się zmaterializują. Mimo że radykalne zmiany są trudne do przeprowadzenia z politycznego punktu widzenia, decydenci muszą być gotowi na elastyczne zachowania i reagować na zmieniające się warunki. Póki co wydaje się, że rząd nie stracił wiarygodności w oczach rynków finansowych. 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów Prognoza podstawowa Scenariusz bazowy Realny PKB R/r (%) Stany Zjednoczone Wielka Brytania Strefa euro Japonia Kraje OECD Kraje BRIC Rynki wschodzące łącznie* Świat Waga (%) 26,4 4,1 23,5 9,5 63,5 22,4 36,5 100,0 Wskaźnik CPI (inflacja) R/r (%) Waga (%) 26,4 Stany Zjednoczone 4,1 Wielka Brytania 23,5 Strefa euro 9,5 Japonia 63,5 Kraje OECD 22,4 Kraje BRIC Rynki wschodzące łącznie* 36,5 100,0 Świat 2011 2012 Consensus 2013 Consensus 1,7 0,8 1,5 -0,7 1,2 7,1 6,1 3,0 2,2 -0,1 -0,2 2,0 1,1 6,1 5,1 2,6 2,2 0,3 -0,4 2,5 1,1 6,3 5,0 2,6 1,8 0,7 -0,7 1,5 0,8 6,3 5,4 2,4 2,4 1,8 0,7 1,3 1,6 6,9 5,6 3,0 2011 3,2 4,5 2,7 -0,5 2,5 6,2 5,9 3,7 2012 2,2 2,6 2,3 -0,2 1,9 4,2 4,5 2,9 Consensus 2,2 2,9 2,3 0,1 2,0 4,6 4,9 3,1 2013 1,7 1,6 1,7 0,0 1,4 4,3 4,6 2,6 Consensus 2,0 2,1 1,7 0,0 1,6 4,7 5,1 2,9 *Rynki wschodzące: Argentyna, Brazylia, Chile, Kolumbia, Meksyk, Peru, Wenezuela, Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Płd., Tajwan, Tajlandia, RPA, Rosja, Czechy, Węgry, Polska, Rumunia, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Łotwa, Litwa Stopy procentowe % 12.2011 0,25 12.2012 0,25 Rynek 0,49 12.2013 0,25 Rynek 0,60 4,1 23,5 0,50 1,00 0,50 0,75 0,73 0,50 0,50 0,75 0,73 0,62 9,5 Japonia 63,5 Kraje OECD Dane rynkowe na dzień Kluczowe zmienne 0,10 0,52 0,10 0,43 28/06/2012 0,33 0,48 0,10 0,43 0,33 0,58 Stany Zjednoczone Wielka Brytania Strefa euro Waga (%) 26,4 Waluty USD/GBP USD/EUR Obecnie 1,55 1,24 12.2011 1,55 1,30 12.2012 1,55 1,20 JPY/USD GBP/EUR 79,5 0,80 92,4 75,0 0,84 112,9 76,0 0,77 107,7 -4,0 76,6 -4,0 -4,0 8,2 1,8 8,5 8,6 Ropa naftowa Brent Luka PKB w Stanach Zjednoczonych (% PKB) Bezrobocie % R/r (%) 0,0 -7,7 1,3 -7,7 -4,6 Źródło: Schroders, Datastream, Consensus Economics, Czerwiec 2012 r. 12 12.2013 1,55 1,20 83,0 0,77 103,1 R/r (%) 0,0 0,0 9,2 0,0 -4,3 29 Czerwca 2012 r. Materiał przeznaczony wyłącznie dla doradców i profesjonalnych inwestorów I. Zaktualizowane wykresy prognoz — Consensus Economics W przypadku rynków wschodzących, rynków wschodzących z Azji oraz krajów Pacyfiku z wyłączeniem Japonii prognozy na temat wzrostu i inflacji są ważone względem PKB i obliczane przy użyciu prognoz organizacji Consensus Economics dla poszczególnych krajów. Wykres A. Prognozy Consensus Economics — PKB 2012 2013 % % 8 8 Rynki wschodzące w Azji 7 7 6 Rynki wschodzące 5 6 Rynki wschodzące 5 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 4 Rynki wschodzące w Azji Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 4 Stany Zjednoczone 3 Stany Zjednoczone 3 2 Japonia Wielka Brytania 1 0 Wielka Brytania 2 Japonia 1 Strefa euro 0 Strefa euro -1 Styczeń Kwiecień Lipiec Październik Styczeń Kwiecień -1 Lipiec Miesiąc prognozy Styczeń Luty Miesiąc prognozy Marzec Kwiecień Maj Czerwiec Wykres B. Prognozy organizacji Consensus Economics — inflacja 2012 2013 % % 6 6 Rynki wschodzące 5 Rynki wschodzące 5 Rynki wschodzące w Azji 4 Rynki wschodzące w Azji 4 Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii 3 3 Wielka Brytania Wielka Brytania Stany Zjednoczone 2 2 Strefa euro Stany Zjednoczone Strefa euro 1 1 0 0 Japonia Japonia -1 -1 Styczeń Kwiecień Lipiec Październik Styczeń Kwiecień Miesiąc prognozy Styczeń Luty Miesiąc prognozy Marzec Kwiecień Maj Czerwiec Źródło: Consensus Economics (Czerwiec 2012 r.), Schroders. Kraje Pacyfiku z wyłączeniem Japonii: Australia, Hongkong, Nowa Zelandia, Singapur. Rynki wschodzące w Azji: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia. Rynki wschodzące: Chiny, Indie, Indonezja, Malezja, Filipiny, Korea Południowa, Tajwan, Tajlandia, Argentyna, Brazylia, Kolumbia, Chile, Meksyk, Peru, Wenezuela, RPA, Republika Czeska, Węgry, Polska, Rumunia, Rosja, Turcja, Ukraina, Bułgaria, Chorwacja, Estonia, Łotwa, Litwa. Ważne informacje: Poglądy i opinie prezentowane w niniejszym dokumencie należą do Schroder Investments Management i nie muszą odzwierciedlać poglądów wyrażanych lub przedstawianych w innych komunikatach i strategiach spółki Schroders lub za pośrednictwem jej innych funduszy. Niniejszy dokument powstał wyłącznie w celu informacyjnym i w żadnym aspekcie nie ma stanowić materiału promocyjnego. Niniejszy materiał nie ma charakteru oferty ani ubiegania się o zakup lub sprzedaż jakichkolwiek instrumentów finansowych. Niniejszy materiał nie ma na celu udzielania porad księgowych, prawnych ani podatkowych czy wskazówek inwestycyjnych i w tych kwestiach nie należy polegać na zaczerpniętych zeń informacjach. Uważa się, że zawarte tu informacje są rzetelne, ale spółka Schroders nie gwarantuje ich pełności ani dokładności. Nie przyjmujemy odpowiedzialności za błędy co do faktów i opinii. Nie należy opierać się na poglądach i informacjach zawartych w dokumencie, podejmując indywidualne decyzje inwestycyjne i/lub strategiczne. Wydawca: Schroder Investment Management Limited, 31 Gresham Street, London EC2V 7QA, spółka upełnomocniona i nadzorowana przez Financial Services Authority. Dla Państwa bezpieczeństwa kontakty mogą być nagrywane lub monitorowane. 13 Wydane w Czerwcu 2012 r. przez spółkę Schroder Investment Management Limited. 31 Gresham Street, Londyn EC2V 7QA. Numer rej.: 1893220 Anglia. Autoryzacja od Financial Services Authority, będącego organem regulacyjnym
