FOLIA UNIVERSITATIS AGRICULTURAE STETINENSIS Dawid

FOLIA UNIVERSITATIS AGRICULTURAE STETINENSIS
Folia Univ. Agric. Stetin. 2007, Oeconomica 256 (48), 99–108
Dawid DAWIDOWICZ
STRATEGIE ZARZĄDZANIA FUNDUSZAMI INWESTYCYJNYMI
A ICH WYNIKI NA PRZYKŁADZIE FUNDUSZY INWESTYCYJNYCH
AKCYJNYCH W 2005 ROKU
INVESTMENT FUNDS’ MANAGEMENT STRATEGY AND THEIR
PERFORMANCES ON EXAMPLE OF DOMESTIC SHARE INVESTMENT
FUNDS IN 2005
Zakład Finansów, Akademia Rolnicza
ul. Żołnierska 47, e-mail: [email protected]
Abstract. The article presents evaluation of investment funds performance and relationship between activity of investment fund management strategy and performance of investment funds.
The main hypothesis was that the investment funds which have used an active investment
strategy had better performance than investment funds which have used a passive investment
strategy. Research was made on example of domestic share investment funds performance
in 2005. The performances of the investment funds were measured by the simple performance
measures (return ratio and standard deviation of returns) and by the risk-adjusted performance
measures (for example Treynor measure, Sharpe measure and Jensen measure). Activity
of the investment strategy was measured by Tracking Error.
Słowa kluczowe: fundusz inwestycyjny, krajowe fundusze inwestycyjne akcyjne, strategia zarządzania, wyniki działalności.
Key words: domestic share investment funds, investment fund, management strategy, performance.
WSTĘP
Wyniki funduszy inwestycyjnych uzależnione są od wielu czynników o charakterze makro- i mikroekonomicznym, które determinują ceny aktywów zgromadzonych w portfelach
inwestycyjnych funduszy. Na wyniki funduszy inwestycyjnych może mieć także wpływ przyjęcie odpowiedniej strategii zarządzania.
Celem artykułu jest zbadanie istnienia korelacji między aktywnością przyjętej strategii zarządzania funduszami inwestycyjnymi a ich wynikami. Badanie zostało przeprowadzone na przykładzie wyników uzyskanych przez fundusze inwestycyjne akcji polskich w 2005 roku.
MATERIAŁ I METODY
Ocena wyników danego funduszu inwestycyjnego determinuje ocenę zarządzających
tym funduszem. Od zarządzających bowiem zależy przyjęcie odpowiedniej strategii zarządzania funduszem inwestycyjnym, dobór odpowiednich niedowartościowanych aktywów
do portfela inwestycyjnego, umiejętność przewidywania ruchów rynku (wyczucie rynku)
oraz właściwa interpretacja informacji pochodzących z rynku.
Zarządzający funduszami inwestycyjnymi mogą stosować różne strategie zarządzania
funduszem inwestycyjnym w zależności od typu funduszu. W odniesieniu do funduszy inwestycyjnych akcyjnych najczęściej wykorzystuje się jedną z dwóch strategii zarządzania:
100
D. Dawidowicz
– strategię aktywnego zarządzania,
– strategię pasywnego (biernego) zarządzania.
Metoda aktywnego zarządzania portfelem inwestycyjnym funduszu inwestycyjnego polega na takim doborze do portfela inwestycyjnego niedowartościowanych papierów wartościowych lub innych instrumentów finansowych, aby możliwe było osiągnięcie ponadprzeciętnej stopy zwrotu, tzn. stopy zwrotu, która byłaby większa od stopy zwrotu wzorca odniesienia – tzw. benchmarku. Dlatego postępowanie, polegające na porównaniu wyników
portfela inwestycyjnego danego funduszu inwestycyjnego z portfelem wzorcowym, nosi
nazwę benchmarking portfela inwestycyjnego (ang. benchmark portfolio). Wzorcem odniesienia może być indeks giełdowy lub inny przyjęty przez fundusz, dający się odzwierciedlić,
portfel inwestycyjny. Aktywna strategia zarządzania implikuje zwiększenie kosztów głównie
transakcyjnych, a ponadto przyczynia się do zwiększenia ryzyka inwestycyjnego danego
funduszu. Ostatecznym celem tej strategii zarządzania jest uzyskanie takich wyników przez
fundusz inwestycyjny, aby po uwzględnieniu kosztów transakcyjnych oraz zwiększonego
ryzyka inwestycyjnego były one większe od wyników portfela wzorcowego. Zarządzający
funduszami, stosujący aktywną strategię zarządzania w celu uzyskania dodatniej dodatkowej stopy zwrotu, dokonują dywersyfikacji portfela inwestycyjnego funduszu przez wybór
różnych instrumentów finansowych. Ponadto dokonują wyboru inwestycji między różnymi sektorami, a także mogą kierować się różnymi kryteriami inwestowania (Reilly i Brown 2001).
Metoda pasywnego zarządzania polega na jak najwierniejszym odzwierciedleniu wzorca
odniesienia przez zarządzających funduszem, a zatem na takim konstruowaniu portfela
inwestycyjnego funduszu inwestycyjnego, aby był on jak najbardziej zbliżony do portfela
wzorcowego pod względem udziału w nim poszczególnych papierów wartościowych. Portfel wzorcowy winien być określony jeszcze przed rozpoczęciem konstruowania portfela
funduszu inwestycyjnego. Główną zaletą oraz celem tej strategii zarządzania jest uzyskanie takich samych korzyści, jakie przynosi portfel wzorcowy. Do zalet tych należą niższe
koszty zarządzania i ograniczone ryzyko inwestycyjne w stosunku do strategii aktywnej.
Wadą, szczególnie przy stosowaniu pełnego odwzorowania (ang. full replication) benchmarku, jest wzrost kosztów transakcyjnych wynikający z nabywania dużej liczby papierów
wartościowych (Reilly i Brown 2001).
Głównym celem stosowania aktywnej strategii zarządzania funduszem inwestycyjnym
i teoretycznie jej zaletą, w przeciwieństwie do strategii pasywnej, jest możliwość osiągnięcia przez zarządzających danym funduszem większych zysków (Grodecki 2006).
Do określania strategii zarządzania funduszami inwestycyjnymi stosuje się odpowiednią
miarę. Miarą taką jest błąd odwzorowania TE (ang. Tracking Error). Jest to odchylenie
standardowe dodatkowej stopy zwrotu funduszu inwestycyjnego. Tracking Error oblicza się
ze wzoru (Shein 2000):
n
TE =
∑ (R
i =1
gdzie:
TE – błąd odwzorowania (Tracking Error),
− Rm )
2
p
n
Strategie zarządzania funduszami inwestycyjnymi a ich wyniki...
101
Rp – stopa zwrotu funduszu inwestycyjnego,
Rm – stopa zwrotu z portfela rynkowego (wzorca odniesienia),
n – liczba okresów zwrotu.
Miara ta pozwala określić aktywność strategii zarządzania danym funduszem w stosunku do określonego wzorca odniesienia. Większe wartości tego wskaźnika oznaczają przyjęcie przez zarządzających aktywnej strategii zarządzania, co odzwierciedla się w większym „odejściu” od wyznaczonego wzorca odniesienia. Teoretycznie fundusz stosujący
najbardziej aktywną strategię zarządzania powinien osiągać najlepsze wyniki.
Wskaźnik błędu odwzorowania jest najczęściej opisywaną miarą wykorzystywaną
do określania strategii zarządzania funduszami inwestycyjnymi w literaturze obcojęzycznej.
Do obliczania wielkości zysku, przypadającego na jednostkę ryzyka względnego, wykorzystuje się miarę, która w swojej konstrukcji uwzględnia wartość wskaźnika błędu odwzorowania nazywaną wskaźnikiem informacyjnym IR (ang. Information Ratio). Wskaźnik ten
oblicza się ze wzoru (Shein 2000):
IR =
R p − Rm
TE
gdzie:
IR – wskaźnik informacyjny (Information Ratio),
Rp – stopa zwrotu funduszu inwestycyjnego,
Rm – stopa zwrotu z portfela rynkowego (wzorca odniesienia),
TE – błąd odwzorowania (odchylenie standardowe aktywnej stopy zwrotu).
Wskaźnik ten jest miarą ryzyka i oznacza wielkość dodatkowej stopy zwrotu przypadającej na jednostkę ryzyka względnego (Shein 2000). Im większa jest wartość dodatkowej
stopy zwrotu, tym większe są wartości tego wskaźnika.
W badaniu do określenia strategii zarządzania funduszami inwestycyjnymi wykorzystano
wskaźnik błędu odwzorowania (TE), natomiast do określenia poziomu ryzyka związanego
z przyjętą strategią zarządzania wykorzystano wskaźnik informacyjny (IR). Ponadto do
oceny wyników funduszy posłużyły inne miary, takie jak: prosta stopa zwrotu (R), współczynnik zmienności stopy zwrotu (CV), dodatkowa stopa zwrotu (ER), odchylenie standardowe (s), współczynnik beta (β), miara dywersyfikacji ryzyka (stosunek ryzyka rynkowego
do ryzyka całkowitego funduszu – DR) oraz Alfa Jensena (J) oraz wskaźniki Sharpe’a (S)
i Treynora (T) (Stobiecki 2000).
Zastosowane w badaniu miary oceny wyników funduszy inwestycyjnych są podstawowymi i najczęściej wykorzystywanymi miarami w literaturze przedmiotu. Ponadto zastosowane miary można podzielić na proste miary oceny wyników funduszy, do których zalicza
się stopę zwrotu czy odchylenie standardowe, oraz na miary oceny wyników funduszy inwestycyjnych skorygowane o ryzyko inwestycyjne. Miary te charakteryzują się złożonością
konstrukcji, jednak dzięki uwzględnieniu ryzyka inwestycyjnego są bardziej użyteczne
w ocenie wyników funduszy inwestycyjnych i wpływają na zobiektywizowanie otrzymanych
wyników. Są to miary, które stosunkowo często opisywane są w literaturze polskiej.
Tabela 1. Wartości jednostek uczestnictwa funduszy inwestycyjnych na koniec miesiąca (w zł)
Data
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
31.12.2004
30,95
105,18 174,93
289,67
142,68 295,37 194,46
21,17
170,45 175,55 202,45
85,11
174,15 153,56 234,86 116,72 123,38
13,38
31.01.2005
30,19
103,72 170,72
287,34
139,83 288,95 189,51
21,16
167,20 171,32 197,05
83,83
171,32 151,14 229,74 113,80 120,98
13,21
28.02.2005
32,65
113,29 185,87
312,61
149,04 309,28 203,52
22,42
179,27 182,69 210,18
87,79
183,08 163,73 241,53 119,70 127,07
13,82
31.03.2005
31,39
107,32 172,62
299,70
142,56 294,90 195,00
21,57
170,70 174,41 204,33
82,80
176,83 155,05 234,04 113,91 122,35
13,42
29.04.2005
29,64
101,89 168,12
289,12
136,07 282,10 185,48
20,98
162,76 165,83 197,46
78,73
169,79 146,69 222,63 106,82 117,72
12,56
31.05.2005
30,45
103,59 172,48
297,52
138,81 286,03 191,19
21,69
166,91 169,30 204,86
80,64
174,99 150,51 229,93 109,68 120,38
12,88
30.06.2005
31,90
108,73 180,73
311,58
143,40 295,70 201,26
22,72
173,42 178,18 214,30
83,25
183,70 156,93 240,54 115,85 124,68
13,49
29.07.2005
33,90
117,06 195,86
330,85
151,25 315,41 214,69
24,37
185,33 188,50 226,33
89,07
194,98 166,75 253,98 118,69 128,12
14,03
31.08.2005
34,68
119,31 202,72
340,80
152,99 319,55 219,77
25,34
191,31 194,20 234,04
90,19
199,76 169,06 260,63 121,29 129,23
14,38
30.09.2005
37,06
127,11 213,35
365,85
164,67 341,50 235,26
27,39
204,19 208,13 251,75
95,16
213,39 178,84 277,29 125,34 137,01
15,16
31.10.2005
35,03
119,48 204,38
354,58
158,50 324,67 220,69
26,40
193,92 196,75 242,39
91,43
202,24 172,35 264,62 124,44 132,96
14,37
30.11.2005
36,97
125,97 213,56
361,90
168,00 343,90 230,83
28,05
202,05 207,80 255,06
94,97
220,24 179,96 276,34 128,83 137,28
15,23
30.12.2005
38,76
131,94 224,87
374,53
176,66 362,97 243,19
29,74
211,26 219,26 268,71
99,87
220,24 187,49 290,96 135,49 143,71
16,04
1 – Pioneer Akcji Polskich FIO, 2 – UniKorona Akcja FIO, 3 – Skarbiec Akcja FIO, 4 – PKO CS Akcji FIO, 5 – DWS Akcji Plus FIO, 6 – DWS Akcji FIO, 7 – ING Akcji FIO, 8 – Arka Akcji FIO, 9 – SEB 3 Akcji FIO, 10 – CitiAkcji FIO, 11 – BPH Akcji FIO, 12 – PZU Krakowiak FIO, 13 – ING SFIO Akcji 2, 14 – Millenium Akcji FIO,
15 – CU Polskich Akcji FIO, 16 – GTFI Akcji FIO, 17 – Allianz Akcji FIO, 18 – AIG Akcji FIO.
Źródło: opracowanie własne na podstawie danych historycznych wartości jednostek uczestnictwa funduszy inwestycyjnych, publikowanych na stronach internetowych towarzystw funduszy inwestycyjnych.
Tabela 2. Wartości indeksu WIG (w pkt) na koniec miesiąca oraz średnia miesięczna rentowność 52-tygodniowych bonów skarbowych
Data
WIG
52-tyg.
bony
skarbowe
Grudzień
2004 r.
26 636
0,54
Styczeń
2005 r.
25 993
0,52
Luty
2005 r.
28 294
0,49
Marzec
2005 r.
27 268
0,46
Kwiecień
2005 r.
25 814
0,44
Maj
2005 r.
26 744
0,43
Czerwiec
2005 r.
28 332
0,40
Lipiec
2005 r.
30 448
0,36
Sierpień
2005 r.
31 364
0,36
Wrzesień
2005 r.
33 801
0,35
Październik
2005 r.
32 024
0,35
Źródło: opracowanie własne na podstawie: Biuletyn Informacyjny NBP (2006), Dane historyczne z rynku pierwotnego. Bony skarbowe (2006).
Listopad
2005 r.
33 926
0,37
Grudzień
2005 r.
35 601
0,37
Strategie zarządzania funduszami inwestycyjnymi a ich wyniki...
103
W artykule postawiono hipotezę, że im bardziej aktywna jest strategia zarządzania funduszami, tym lepsze wyniki uzyskują fundusze inwestycyjne. Badanie przeprowadzono na
przykładzie 18 funduszy inwestycyjnych akcji polskich, które funkcjonowały przez pełny
2005 rok. Ich wykaz oraz wartości jednostek uczestnictwa na koniec każdego miesiąca
przedstawiono w tab. 1. Jako wzorzec odniesienia dla funduszy inwestycyjnych przyjęto
indeks złożony w 90% z indeksu WIG oraz w 10% ze średniej rentowności 52-tygodniowych bonów skarbowych tab. 2. Średnia miesięczna rentowność bonów skarbowych 52-tygodniowych została obliczona na podstawie średniej rentowności bonów, oferowanych na
przetargach w danym miesiącu, i podzielona przez 12.
W celu zweryfikowania postawionej hipotezy obliczono współczynnik korelacji Pearsona
między wskaźnikiem błędu odwzorowania (TE) a innymi miarami oceny wyników badanych
funduszy inwestycyjnych.
WYNIKI I DYSKUSJA
Potwierdzeniem postawionej hipotezy byłaby bardzo silna korelacja wskaźnika korelacji
Pearsona między wskaźnikiem błędu odwzorowania (TE) a innymi miarami określającymi
wyniki działalności funduszy inwestycyjnych akcji polskich. A zatem większym wartościom
wskaźnika błędu odwzorowania (TE) powinny odpowiadać większe wartości wskaźników
określających wyniki funduszy inwestycyjnych.
W tabeli 3 przedstawiono wartości wybranych miar oceny wyników funduszy inwestycyjnych akcji polskich w 2005 roku.
Na podstawie wyników zawartych w tab. 3 można stwierdzić, że aktywną strategię zarządzania funduszem inwestycyjnym wykazywały następujące fundusze: GTFI Akcji FIO,
ING Akcji 2 FIO, Allianz Akcji FIO i Skarbiec Akcji FIO. Wartość wskaźnika błędu odwzorowania dla funduszu GTFI Akcji FIO była największa i wyniosła 2,19. Mało aktywną strategię
zarządzania funduszami wykazywali zarządzający takimi funduszami, jak Pioneer Akcji
FIO, ING Akcji FIO, SEB 3 Akcji FIO, i CitiAkcji FIO. Wartość wskaźnika błędu odwzorowania dla funduszu Pioneer Akcji FIO była najmniejsza i wyniosła 0,39, co może oznaczać
przyjęcie pasywnej strategii zarządzania tym funduszem.
Wartości wskaźnika informacyjnego (IR) wskazują, że w 2005 roku tylko dwa fundusze
osiągnęły dodatnią wartość tego wskaźnika. Funduszami tymi były Arka Akcji FIO oraz
BPH Akcji FIO, natomiast wartość wskaźnika informacyjnego dla tych funduszy wyniosła
odpowiednio 8,07 i 2,31%.
Pozostałe miary oceny wyników funduszy inwestycyjnych kształtowały się następująco:
Najwyższą stopę zwrotu (R) uzyskały fundusze Arka Akcji FIO, którego stopa zwrotu
wyniosła ponad 40%, następnie BPH Akcji FIO, którego stopa zwrotu wyniosła 32,7%, oraz
PKO CS Akcji FIO ze stopą zwrotu 29,3%. Najniższą stopę zwrotu uzyskał fundusz GTFI
Akcji FIO. Stopa zwrotu tego funduszu w 2005 roku wyniosła 16,08% i była ponad 2,5 razy
mniejsza od stopy zwrotu uzyskanej przez fundusz Akra Akcji FIO i prawie dwukrotnie
mniejsza od stopy zwrotu wzorca odniesienia. Podobną wartość stopy zwrotu uzyskały
fundusze Allianz Akcji FIO – 16,48% oraz PZU Krakowiak FIO – 17,34%.
Tabela 3. Wartości poszczególnych miar oceny wyników funduszy inwestycyjnych akcji polskich w 2005 roku
Nazwa funduszu
TE
IR
R
CV
ER
s
Beta
DR
J
S
T
GTFI Akcji FIO
2,19
-6,66
16,08
0,2478
-14,59
3,99
0,7468
89,06
-0,0794
2,9323
0,1565
ING Akcji 2 SFIO
1,78
-2,37
26,47
0,1824
-4,21
4,83
0,9444
93,00
-0,0275
4,5729
0,2337
Allianz Akcji FIO
1,65
-8,58
16,48
0,2161
-14,20
3,56
0,7205
96,16
-0,0685
3,3928
0,1677
Skarbiec Akcji FIO
1,64
-1,30
28,55
0,1791
-2,13
5,11
1,0203
94,83
-0,0266
4,7235
0,2367
AIG Akcji FIO
1,38
-7,82
19,88
0,2214
-10,79
4,40
0,8867
95,76
-0,0782
3,5186
0,1746
PZU Krakowiak FIO
1,36
-9,82
17,34
0,2524
-13,33
4,38
0,8837
95,97
-0,1028
2,9583
0,1465
PKO CS Akcji FIO
1,36
-1,02
29,30
0,1473
-1,38
4,32
0,8720
96,03
0,0199
5,7696
0,2856
Arka Akcji FIO
1,22
8,07
40,48
0,1076
9,81
4,36
0,8876
96,84
0,1276
8,2844
0,4066
DWS Akcji Plus FIO
1,09
-6,32
23,82
0,1900
-6,86
4,53
0,9262
97,27
-0,0492
4,2913
0,2097
UniKorona Akcji FIO
1,02
-5,15
25,44
0,2091
-5,23
5,32
1,1017
98,44
-0,0790
3,9568
0,1910
DWS Akcji FIO
1,00
-7,76
22,89
0,2087
-7,79
4,78
0,9829
97,78
-0,0734
3,8706
0,1881
CU Polskich Akcji FIO
0,94
-7,25
23,89
0,1791
-6,79
4,28
0,8823
98,03
-0,0370
4,5562
0,2209
BPH Akcji FIO
0,89
2,31
32,73
0,1312
2,05
4,29
0,8903
98,57
0,0494
6,6000
0,3182
Millenium Akcji FIO
0,89
-9,69
22,10
0,2118
-8,58
4,68
0,9673
98,26
-0,0772
3,7829
0,1830
CitiAkcji FIO
0,75
-7,67
24,90
0,1973
-5,78
4,91
1,0217
98,86
-0,0635
4,1741
0,2007
SEB 3 Akcji FIO
0,69
-9,70
23,94
0,1971
-6,73
4,72
0,9817
98,88
-0,0625
4,1428
0,1991
ING Akcji FIO
0,59
-9,55
25,06
0,2013
-5,62
5,04
1,0539
99,32
-0,0703
4,0973
0,1961
Pioneer Akcji FIO
0,39
-13,99
25,23
0,1985
-5,44
5,01
1,0519
99,81
-0,0680
4,1602
0,1981
–
–
30,67
0,1549
–
4,75
1,0000
–
–
5,5291
0,2628
Wzorzec odniesienia
TE – wskaźnik błędu odwzorowania, IR – wskaźnik informacyjny, R – prosta stopa zwrotu, CV – współczynnik zmienności stopy zwrotu, ER – dodatkowa stopa
zwrotu, s – odchylenie standardowe, β – współczynnik beta, DR – miara dywersyfikacji ryzyka (stosunek ryzyka rynkowego do ryzyka całkowitego funduszu),
J – Alfa Jansena, S – wskaźniki Sharpe’a, T – wskaźnik Treynora.
Źródło: obliczenia i opracowanie własne na podstawie danych zawartych w tab. 1, 2.
Strategie zarządzania funduszami inwestycyjnymi a ich wyniki...
105
Najniższym poziomem ryzyka na jednostkę stopy zwrotu cechowały się fundusze Arka
Akcji FIO i BPH Akcji FIO oraz dodatkowo PKO CS Akcji FIO. Wskazują na to wartości
współczynnika zmienności (CV).
Wartości wskaźnika dodatkowej stopy zwrotu (ER), czyli różnicy między stopą zwrotu
uzyskaną przez dany fundusz inwestycyjny a stopą zwrotu wzorca odniesienia, wskazują,
że dwa fundusze uzyskały dodatnią dodatkową stopę zwrotu. Były nimi Arka Akcji FIO, dla
którego wartość dodatkowej stopy zwrotu wyniosła 9,81% oraz BPH Akcji FIO, którego
wartość dodatkowej stopy zwrotu wyniosła 2,05%. Pozostałe fundusze Najniższym poziomem ryzyka całkowitego (s) cechowały się fundusze Allianz Akcji FIO oraz GTFI Akcji FIO,
których odchylenie standardowe wyniosło poniżej 4%. Największy poziom ryzyka całkowitego towarzyszył funduszom UniKorona Akcji FIO, Skarbiec Akcji FIO, ING Akcji FIO oraz
Pioneer Akcji FIO, których odchylenie standardowe wyniosło powyżej 5%.
Wartości współczynnika beta (β) funduszy inwestycyjnych wskazują, iż największą wrażliwością na zmiany całego rynku cechowały się takie fundusze, jak: UniKorona Akcji FIO,
ING Akcji FIO, Pioneer Akcji FIO, CitiAkcji FIO. Wartość wskaźnika beta dla funduszu UniKorona Akcji FIO, wynosząca 1,10, wskazuje, że stopa zwrotu tego funduszu zmieniała się
o 1,10% w przypadku zmiany stopy zwrotu z portfela rynku o 1%. Świadczy to o wysokim
poziomie ryzyka systematycznego tego funduszu inwestycyjnego (Francis 2000). Najmniejszą zmienność jednostki uczestnictwa na wahania rynkowe wykazały fundusze Allianz Akcji FIO, GTFI Akcji FIO i PKO/CS Akcji FIO. Wartości współczynnika beta tych funduszy, zawierające się w przedziale od 0,72 do 0,87, świadczą o średnim poziomie ryzyka
systematycznego tych funduszy.
Wartości wskaźnika udziału ryzyka rynkowego w ryzyku całkowitym (DR), czyli miary
dywersyfikacji ryzyka portfela inwestycyjnego funduszy, wskazują, że najbardziej zdywersyfikowany portfel inwestycyjny w 2005 roku posiadały fundusze Pioneer Akcji FIO, ING
Akcji FIO, SEB 3 Akcji FIO, CitiAkcji FIO, UniKOrona Akcji FIO. Najmniej zdywersyfikowany
portfel inwestycyjny posiadał fundusz GTFI Akcji FIO. Wartość miary dywersyfikacji ryzyka
portfela inwestycyjnego dla tego funduszu wyniosła 89,06.
Na najlepsze wyniki, osiągnięte przez fundusze Arka Akcji FIO, BPH Akcji FIO oraz
PKO/CS Akcji FIO, wskazują takie miary, jak: Alfa Jensena, wskaźnik Sharpe’a oraz
wskaźnik Treynora. Ponadto zgodnie z tymi miarami fundusze te jako jedyne wśród badanych funduszy w 2005 roku można uznać za efektywne, gdyż Alfa Jensena dla tych funduszy jest dodatnia, a wartości wskaźników Sharpe’a oraz wskaźnika Treynora są większe od
wartości tych wskaźników dla wzorca odniesienia.
W tabeli 4 zostały zawarte wartości współczynnika korelacji Pearsona, obliczone między
wskaźnikiem błędu odwzorowania a innymi miarami wyników funduszy inwestycyjnych, takimi jak: wskaźnik informacyjny, prosta stopa zwrotu, miara odchylenia standardowego
oraz Alfa Jensena oraz wskaźniki Sharpe’a i Treynora.
Wartość współczynnika korelacji Pearsona między wskaźnikiem błędu odwzorowania
a wskaźnikiem informacyjnym wykazuje brak korelacji między aktywną strategią zarządzania a wartością stopy zwrotu na jednostkę ryzyka względnego. Nie można było także wykazać korelacji między wskaźnikiem błędu odwzorowania oraz prostą stopą zwrotu.
106
D. Dawidowicz
Tabela 4. Wartości współczynnika korelacji Pearsona między błędem odwzorowania a pozostałymi miarami oceny wyników funduszy inwestycyjnych
Zależność
Wartość współczynnika korelacji
Współczynnik korelacji między TE i IR
0,31 714
Współczynnik korelacji między TE i R
–0,26 474
Współczynnik korelacji między TE i s
–0,48 817
Współczynnik korelacji między TE i β
–0,65 858
Współczynnik korelacji między TE i DR
–0,94 467
Współczynnik korelacji między TE i J
0,03 443
Współczynnik korelacji między TE i S
–0,14 464
Współczynnik korelacji między TE i T
–0,07 053
Wartość współczynnika korelacji między wskaźnikiem błędu odwzorowania a odchyleniem standardowym, wynosząca –0,49, wskazuje na to, że między tymi miarami istnieje
słaba ujemna korelacja. Słaba ujemna korelacja występowała także między wskaźnikiem
błędu odwzorowania a współczynnikiem beta. Paradoksalnie oznacza to, że w 2005 roku
fundusze inwestycyjne, stosujące aktywną strategię zarządzania, charakteryzowały
się mniejszym poziomem ryzyka systematycznego, niż fundusze stosujące pasywną strategię zarządzania.
Najsilniejsza korelacja występowała między wskaźnikiem błędu odwzorowania oraz miarą dywersyfikacji ryzyka. Korelacja ta była ujemna co oznacza, że im bardziej aktywna była
strategia zarządzania funduszem inwestycyjnym, tym mniejszy był udział ryzyka rynkowego w ryzyku całkowitym tego funduszu.
Wartości współczynników korelacji między wskaźnikiem błędu odwzorowania a Alfą Jensena oraz wskaźnikami Sharpe’a i Treynora także nie wskazują na korelację między aktywną strategią zarządzania a wynikami funduszy inwestycyjnych.
WNIOSKI
Na podstawie wyników zawartych w tab. 4, uzyskanych na podstawie badania funduszy inwestycyjnych akcyjnych w 2005 roku, nie można potwierdzić postawionej hipotezy, że im bardziej aktywna jest strategia zarządzania funduszami, tym lepsze wyniki uzyskują te fundusze.
Korelacja wskaźnika błędu odwzorowania z miarami oceny wyników funduszy nie wskazuje
na związek między aktywnością zarządzania a wynikami funduszy inwestycyjnych.
Wyniki osiągnięte przez trzy fundusze, które osiągnęły największe wyniki, to jest Arka
Akcji FIO, BPH Akcji FIO oraz PKO/CS Akcji FIO, wskazują, że fundusze te prowadziły
średnio aktywną strategię zarządzania tymi funduszami. Wartości wskaźnika błędu odwzorowania dla tych funduszy wyniosły odpowiednio 1,22, 0,88 oraz 1,36, natomiast na podstawie wskaźników Sharpe’a oraz Treynora można stwierdzić, że o ich dobrych wynikach
i efektywności zadecydowały przede wszystkim umiejętności zarządzających w zakresie
doboru niedowartościowanych aktywów i liczba papierów wartościowych w portfelach inwestycyjnych tych funduszy.
Strategie zarządzania funduszami inwestycyjnymi a ich wyniki...
107
PIŚMIENNICTWO
Francis J.C. 2000. Inwestycje. Analiza i zarządzanie. WIG-Press, Warszawa, 707.
Grodecki J. 2006. Strategie inwestowania, http://www.open.pl/of/index.jsp?place=Lead17&
news_cat_id=89&news_id=636&layout=10&page=text, dostęp z 8.12.2006 r.
Biuletyn Informacyjny NBP. 2006.
Dane historyczne z rynku pierwotnego. Bony skarbowe. 2006. http://www.mf.gov.pl/index.
php? wysw=2&sgl=2&dzial=59, dostęp z 5.12.2006 r.
Reilly F.K., Brown K.C. 2001. Analiza inwestycji i zarządzanie portfelem. Cz. 2. PWE, Warszawa, 430, 434.
Shein J.L. 2000. Is it more then just performance: Tracking error and the information ratio.
J. Invest. Consult. (2), 20.
Stobiecki P. 2000. Metodologia oceny efektywności zarządzania portfelem akcji [w: Rynek pieniężny i kapitałowy]. AE, Poznań, 193.