NieprawidáowoĞci funkcjonowania rynku - Annales UMCS

ANNALES
U N I V E R S I TAT I S M A R I A E C U R I E - S K à O D O W S K A
LU B LI N – P OL ONIA
VOL. XLVI, 4
SECTIO H
2012
Uniwersytet Marii Curie-Skáodowskiej w Lublinie, Zakáad Rynków Finansowych
ROMAN ASYNGIER
NieprawidáowoĞci funkcjonowania rynku NewConnect..
– aspekty prawne i organizacyjne
Irregularities in the functioning of the NewConnect market – legal and organizational aspects
Sáowa kluczowe: NewConnect, rynek kapitaáowy, alternatywny system obrotu, Gieáda Papierów WartoĞciowych w Warszawie
Key words: NewConnect, capital market, multilateral trading facilities, Warsaw Stock Exchange
WstĊp
Gieády na Ğwiecie podlegają nieustannym, szybkim zmianom. Presja ze strony
udziaáowców i ambicje zarządzających decydują o fuzjach i przejĊciach1. Poáączone
rynki, mogące zaoferowaü inwestorom áatwiejszy i taĔszy dostĊp do notowanych
aktywów, stają siĊ silniejsze w walce konkurencyjnej. W dobie narastającej konkurencji pomiĊdzy najwiĊkszymi rynkami obrotu wtórnego gieády poszukują takĪe nisz
rynkowych, które mogą zagospodarowaü. Sprzyja to tworzeniu wielosegmentowej
struktury obrotu instrumentami finansowymi.
Jednymi z najdynamiczniej rozwijającymi siĊ segmentów tej záoĪonej struktury
handlu instrumentami finansowymi są platformy obrotu papierami wartoĞciowymi,
nazywane zgodnie z dyrektywą Parlamentu Europejskiego alternatywnymi systemami
1
Zob: R. Asyngier, Zmiany na gáównych rynkach gieádowych w Europie, [w:] Rynek finansowy. Inspiracje z integracji europejskiej, P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Wydawnictwo UMCS, Lublin 2008, s. 364–370.
ROMAN ASYNGIER
12
obrotu (ASO)2. W zamyĞle rynki obrotu alternatywnego są tworzone dla spóáek nowo
powstających, innowacyjnych, dziaáających w branĪach dynamicznie rozwijających
siĊ, opartych na aktywach niematerialnych (branĪe nowoczesnych technologii).
Cechują siĊ podwyĪszonym ryzykiem inwestycyjnym, ale pozwalają równieĪ inwestorom osiągaü ponadprzeciĊtne stopy zwrotu, teoretycznie o wiele wyĪsze niĪ na
regulowanych rynkach gieádowych.
W artykule zostanie zaprezentowana analiza danych statystycznych pokazująca
rozwój rynku NewConnect oraz jego pozycjĊ na tle innych alternatywnych systemów
obrotu w Europie. PodjĊta zostanie równieĪ próba uwypuklenie praktyk stosowanych
przez emitentów i inwestorów wpáywających na negatywne postrzeganie rynku. Ma
to posáuĪyü realizacji celu artykuáu. Jest nim zdefiniowanie obszarów dziaáalnoĞci
rynku NewConnect, które hamują jego rozwój, oraz wskazanie niezbĊdnych dziaáaĔ,
jakie powinny zostaü podjĊte w celu poprawy jego funkcjonowania. Artykuá stanowi
początek wiĊkszych badaĔ mających na celu uwypuklenie niedoskonaáoĞci funkcjonowania polskiego rynku kapitaáowego.
1. NewConnect na tle alternatywnych systemów obrotu w Europie
Historia rynków alternatywnego systemu obrotu w Europie áączy siĊ nierozerwalnie
z powstaniem brytyjskiego rynku Alternative Investment Market. AIM, stworzony
przez gieádĊ londyĔską, stanowi nie tylko pierwszy tego typu rynek w Europie. Byá
i jest wzorem do naĞladowania dla nowo tworzonych rynków ASO w Europie3.
AIM to obecnie zdecydowany lider tego segmentu obrotu pod niemal kaĪdym
wzglĊdem. Prawie poáowa kapitalizacji europejskich ASO i 75% ich obrotu przypada
wáaĞnie na ten rynek (tabela 1). Co ciekawe, kapitalizacja AIM, wynosząca ponad
61 mld euro, jest wyĪsza od kapitalizacji rynków gieádowych m.in. w Luksemburgu, Grecji i Czechach, nieznacznie ustĊpuje gieádzie wiedeĔskiej, a od kapitalizacji
gieády warszawskiej jest dwukrotnie wiĊksza. Przy obrotach wynoszących ponad
15 mld euro (tylko w pierwszych czterech miesiącach 2012 r.) byáby Ğredniej wielkoĞci rynkiem gieádowym w Europie, nieznacznie ustĊpującym pod tym wzglĊdem
naszej rodzimej gieádzie4.
2
Alternatywne systemy obrotu (ang. Multilateral Trading Facilities) definiuje Dyrektywa 2004/39/WE
Parlamentu Europejskiego i Rady z 21 kwietnia 2004 r. w sprawie rynków instrumentów finansowych (MiFID).
3
Krótki opis organizacji rynku AIM i innych liczących siĊ rynków ASO w Europie moĪna znaleĨü m.in.
w ksiąĪce: Gieády kapitaáowe w Europie, U. Ziarko-Siwek (red.), CeDeWu, Warszawa 2007. Zobacz równieĪ
D. Kordela, Alternatywne rynki papierów wartoĞciowych w Europie – geneza, systematyka i rozwój, [w:]
Finanse 2009 – teoria i praktyka. Rynki finansowe i ubezpieczenia, W TarczyĔski, D. Zarzecki (red.), „Zeszyty Naukowe Uniwersytetu SzczeciĔskiego” nr 550, „Ekonomiczne Problemy Usáug” nr 40, Szczecin 2009.
4
Dane na koniec kwietnia 2012 r. Wyliczenia wáasne na podstawie danych statystycznych FESE oraz LSE:
www.fese.eu/en/?inc=art&id=4 oraz www.londonstockexchange.com/statistics/markets/aim/aim.htm (7.05.2012).
14
21
64
20
20
9
148
23
64
1 117
229
126
183
375
2 413,0
Rynek ASO
Gieáda prowadząca rynek ASO
Alternative Market (EN.A) Athens Exchange
MAB Expansion BME (Spanish Exchanges)
Bratislava Stock Exchange
BETa CEESEG – Budapest
Dritter Markt (MTF) CEESEG – Vienna
Emerging Companies Cyprus Cyprus Stock Exchange
Entry Standard Deutsche Börse
ESM Irish Stock Exchange
ISE Second National Market
Istanbul Stock Exchange
AIM London Stock Exchange
Euro MTF Luxembourg Stock Exchange
First North Alternative Market NASDAQ OMX Nordic
Alternext NYSE Euronext
NewConnect Warsaw Stock Exchange
àącznie/Ğrednio
136 012,8
2 107,6
5 900,0
3 592,2
318,7
61 195,0
4 782,1
41 825,7
13 914,9
512,7
543,6
b.d.
684,9
474,8
160,6
Kapitalizacja rynkowa (w mln
EUR)
8 805 675,0
315 407
320 577
328 713
273
2 295 437
5 416 160
10 738
111 201
b.d.
3 459
3 613
b.d.
b.d.
97
Liczba
transakcji
20 753,0
131,6
560,0
769,8
7,6
15 269,2
3 687,1
32,8
277,3
b.d.
7,9
9,4
b.d.
b.d.
0,3
56,37
5,62
32,24
28,51
1,39
54,79
74,72
1 818,51
94,02
56,97
27,18
x
10,70
22,61
11,47
8 600,50
350,93
3 060,11
6 109,52
33,19
13 669,83
57 610,94
1 426,09
1 873,65
x
395,00
470,00
x
x
21,43
2,36
0,42
1,75
2,34
27,84
6,65
0,68
3,05
2,49
x
2,28
2,60
x
x
3,09
ĝrednia
ĝredni obrót
ĝrednia
wartoĞü
przypadający
kapitalizacja
transakcji
na jedną spóákĊ
Obrót
spóáki
(w
tys. EUR)
(w
tys.
EUR)
(w mln EUR)
WielkoĞü wolumenu
(w okresie I–IV 2012)
ħródáo: dane statystyczne Federacji Gieád Europejskich oraz London Stock Exchange,
http://www.fese.eu/en/?inc=art&id=4 oraz http://www.londonstockexchange.com/statistics/markets/aim/aim.htm (7.05.2012).
Liczba
notowanych
spóáek
Tabela 1. Dane statystyczne alternatywnych systemów obrotu w Europie (dane na koniec kwietnia 2012 r.)
NIEPRAWIDàOWOĝCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT...
13
14
ROMAN ASYNGIER
Kapitalizacja spóáek i obroty na NewConnect są nieporównywalnie mniejsze
w stosunku do wartoĞci osiąganych na rynku AIM. Na tle pozostaáych ASO w Europie
NC jest pod tym wzglĊdem typowym Ğredniakiem. Zajmuje jednak drugie miejsce
w zestawieniu liczby notowanych spóáek. Jest to spowodowane niespotykaną na innych rynkach liczbą debiutów, które w latach w latach 2010–2011 plasowaáy ogólnie
polski rynek gieádowy na czoáowych pozycjach na Ğwiecie5.
Pozostaáe statystyki zaprezentowane w tabeli 1 są juĪ dla naszego rodzimego
ASO bardzo niekorzystne. ĝrednia kapitalizacja spóáki na rynku europejskim jest
dziesiĊciokrotnie wyĪsza od Ğredniej dla NewConnect, a przeciĊtny obrót przypadający na jedną spóákĊ prawie dwadzieĞcia piĊü razy wyĪszy. Pod wzglĊdem wartoĞci
transakcji NC pozostaje zdecydowanym outsiderem.
2. Rozwój rynku NewConnect w latach 2007–2012
W sierpniu 2007 r. Gieáda Papierów WartoĞciowych w Warszawie uruchomiáa
rynek NewConnect, wzorowany na innych tego typu rynkach na Ğwiecie. Polski
ASO zostaá stworzony z myĞlą o spóákach nowo powstających, z duĪym potencjaáem technologicznym i rozwojowym, poszukujących kapitaáu od kilkuset tysiĊcy do
kilkudziesiĊciu mln záotych6. Dziaáanie rynku okreĞla przede wszystkim Regulamin
Alternatywnego Systemu Obrotu, stworzony przez organizatora rynku, czyli gieádĊ
warszawską7.
Od początku swego istnienia NC charakteryzowaá siĊ zaskakująco szybkim tempem
rozwoju, wyraĪanym przede wszystkim dynamicznym wzrostem liczby notowanych
spóáek. Wraz z rosnącą liczbĊ emitentów rokrocznie zwiĊkszaáa siĊ kapitalizacja
rynkowa spóáek. Nawet zaáamania rynkowe w 2008 i 2011 r. nie zastopowaáy tej
tendencji.
W caáym badanym okresie rosáy równieĪ obroty oraz liczba zawieranych na
rynku transakcji. Warto jednak zwróciü uwagĊ, Īe dynamika wzrostu byáa tu znacznie mniejsza i nie dorównywaáa przyrostowi liczby spóáek. ĝrednia kapitalizacja
notowanych podmiotów oraz Ğrednia wartoĞü transakcji sesyjnych najwyĪsza byáa
na początku istnienia rynku, a jedyny znaczący wzrost tych parametrów zanotowano
przejĞciowo tylko w roku 2010. Wtedy teĪ najwyĪszą wartoĞü osiągnąá Ğredni obrót
akcjami przypadający na jednego emitenta, po czy w roku 2011 gwaátownie siĊ
zmniejszyá.
5
Szczegóáowe dane statystyczne opublikowane w raportach rocznych ĝwiatowej Federacji Gieád: www.
world-exchanges.org/statistics/annual-statistics-reports (7.05.2012).
6
R. Pastusiak, PrzedsiĊbiorstwo na rynku kapitaáowym: operacje gieádowe rynku publicznego i niepublicznego, CeDeWu, Warszawa 2007, s. 375.
7
Opis organizacji NC nie jest tematem tego artykuáu. Szeroko o organizacji tego rynku traktuje ksiąĪka
A. Jagielnickiego, NewConnect – nowa szansa na duĪe zyski, Helion, Gliwice 2009. Aktualne zasady funkcjonowania oraz akty prawne regulujące dziaáanie NC moĪna znaleĨü równieĪ na stronie www.newconnect.pl.
NIEPRAWIDàOWOĝCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT...
15
Tabela 2. Podstawowe statystyki rynku NewConnect w latach 2007–2012
Rok
2007
2008
2009
2010
2011
I–IV 2012
Liczba notowanych spóáek
24
84
107
185
351
375
Liczba debiutów
24
61
26
86
172
27
Stopy zwrotu NCIndex (%)
44,17
–73,51
30,14
27,65
–34,39
–2,16
Kapitalizacja rynkowa (mln zá)
1185
1 437
2 554
5 138
8 488
8 788
WartoĞü obrotów ogóáem (mln zá)
152
420
581
1 847
1 954
612
Liczba transakcji
59 674
247 576
ĝrednia kapitalizacja spóáek (mln zá)
49,4
17,1
23,9
27,8
24,2
23,4
ĝrednia obrót przypadający
na spóákĊ (mln zá)
6,33
5,00
5,43
9,98
5,57
4,90*
1 717,43
1 715,96
ĝrednia wartoĞü transakcji
na sesjĊ (w zá)
323 729 877 947 1 082 130
2 535,16 1 669,07 1 667,13 1 997,08
946 221*
* Dane sprowadzone do porównywalnoĞci dla okresu rocznego.
ħródáo: opracowanie wáasne na podstawie www.newconnect.pl.
O ile niską wartoĞü obrotów przypadającą na jedną spóákĊ oraz wartoĞü pojedynczej transakcji w latach 2008–2009 moĪna wytáumaczyü sytuacją rynkową, o tyle
danych za rok 2011 i pierwsze miesiące 2012 r. – juĪ nie. ĝwiadczą one o odwracaniu
siĊ inwestorów od NewConnect i zniechĊceniu do podejmowania inwestycji. NaleĪy
zadaü pytanie o to, jakie czynniki determinują problemy rozwojowe NC i wpáywają
na opisany wyĪej stan rzeczy.
3. Problemy regulacyjne rynku NewConnect
Do najwaĪniejszym zdefiniowanych problemów NC naleĪy zaliczyü niedostateczny
nadzór nad rynkiem ze strony organizującego obrót – GPW w Warszawie – oraz Komisji Nadzoru Finansowego. Objawia siĊ to juĪ na etapie wprowadzania instrumentów
do publicznego obrotu. Dokumenty informacyjne wielokrotnie zawierają obietnice
zysków niemające nic wspólnego z realną prognozą.
W tej kwestii jednym z najciekawszych przypadków z ostatnich miesiĊcy jest
historia spóáki Inwazja PC. Jest ona obecna na rynku od kwietnia 2011 r., a w czerwcu
2011 r. opublikowaáa dokument informacyjny w związku z nową emisją akcji. W dokumencie zawaráa prognozy na pierwszy rok obrotowy, tj. od 13 sierpnia 2010 r. do
31 grudnia 2011 r. Prognozowane przychody miaáy przekroczyü 163 mln zá, a zysk
2 mln zá. 15 grudnia spóáka dokonaáa korekty prognoz finansowych do poziomów
odpowiednio 95 mln zá i 1,71 mln zá. 5 marca w stosownym komunikacie emitent
ROMAN ASYNGIER
16
znów skorygowaá prognozy. Przychody miaáy spaĞü nieznacznie – do poziomu prawie
90 mln zá, ale zysk netto miaá wynieĞü juĪ tylko 490 tys. zá. Spóáka jako przyczynĊ
korekty prognozowanych wyników podaáa powódĨ w Tajlandii. Co ciekawe, we
wczeĞniejszym komunikacie zdarzenie to zostaáo wymienione jako ostatnie. Niespeána miesiąc póĨniej (31 marca) emitent záoĪyá w sądzie wniosek o upadáoĞü spóáki
z moĪliwoĞcią zawarcia ukáadu8.
Niedotrzymywanie prognoz finansowych i ich znaczące korekty po debiucie
gieádowym stają siĊ na rynku NewConnect nagminną praktyką, a firmy w tej kwestii
stają siĊ coraz bardziej bezczelne. Dowodem na to są dwa komunikaty z początku
maja 2012 r. W jednym z nich Acreo SA obniĪyáa prognozĊ zysków o 88%, w drugim
spóáka Nemex odwoáaáa prognozy, táumacząc to prowadzeniem dziaáaĔ przynoszących
pozytywne wyniki finansowe, trudne do oszacowania w przyszáoĞci9.
Kolejna praktyka polega na przeprowadzeniu niewielkich ofert prywatnych,
w których sprzedawane są maáe, w stosunku do wszystkich wprowadzanych do
obrotu akcji, oferty celem okreĞlenia wysokiego kursu odniesienia w dniu debiutu.
Podobny efekt nieuczciwy emitent moĪe osiągnąü, przeprowadzając przed debiutem
gieádowym transakcje na akcjach spóáki. Najbardziej spektakularny w tej kwestii
jest casus spóáki Atlantis Energy10. Na początku 2010 r. Gieáda nie zgodziáa siĊ na
debiut gieádowy emitenta z kursem odniesienia równym ostatniej transakcji przed
debiutem, zrealizowanej po cenie 3,20 zá, ustalając ostatecznie ten parametr na poziomie 30 groszy.
Problemem NC jest równieĪ prawidáowa komunikacja emitenta z rynkiem.
WskazówkĊ dla prawidáowych zachowaĔ emitenta wzglĊdem akcjonariuszy stanowi
przyjĊty przez gieádĊ warszawską dokument „Dobre praktyki spóáek notowanych na
NewConnect”. Zawiera on szereg zaleceĔ, których przestrzeganie nie jest wymagane,
ale wskazane11.
Wymienione w dokumentach metody relacji inwestorskich, takie jak cykliczne
spotkania z zarządem, wspóápraca emitenta z analitykami rynkowymi, są na co
dzieĔ niezwykáą rzadkoĞcią. Emitenci coraz czĊĞciej ignorują nawet e-maile wysyáane na oficjalne dane kontaktowe, zamieszczone na stronie organizatora rynku.
W 2011 r. jeszcze 2/3 firm odpowiadaáo na wysáane wiadomoĞci elektroniczne, jednak wedáug badaĔ tegorocznych przeszáo poáowa e-maili inwestorów pozostaje bez
odpowiedzi12.
8
Na podstawie raportów okresowych spóáki Inwazja PC z okresu grudzieĔ 2011–marzec 2012 r., http://
www.newconnect.pl/index.php?page=raporty_spolek_EBI (8.05.2012).
9
www.newconnect.pl/index.php?page=1045&ph_main_content_start=show&ncc_index=ACR&id
=26120&id_tr=1, www.newconnect.pl/?page=1045&ph_main_content_start=show&ncc_index=NMX&id
=30724&id_tr=1 (8.05.2012).
10
www.parkiet.com/artykul/892883.html.
11
www.odpowiedzialni.gpw.pl/pub/files/Zalacznik_Nr_1_dobre_praktyki.pdf (8.05.2012).
12
A. Szczepkowski, NewConnect – inwestor indywidualny niekoniecznie poĪądany, „Trend”, kwiecieĔ
2012, s. 20–22.
NIEPRAWIDàOWOĝCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT...
17
4. Problem notowaĔ spóáek groszowych
Coraz wiĊkszym problemem NC stają siĊ notowania spóáek groszowych. W teorii
wartoĞü rynkowa powinna zawieraü wartoĞü informacyjną, okreĞlającą wáaĞciwą
wycenĊ instrumentów finansowych. Dla licznej grupy notowanych na NC akcji,
których kurs ksztaátuje siĊ poniĪej 10 groszy, a nawet 3 groszy, funkcja ta jest za
wzglĊdów oczywistych niespeániona. Na przykáad kurs spóáki Novian od kilku miesiĊcy waha siĊ miĊdzy 1 a 2 groszami. KaĪda zmiana ceny powoduje spadek o 50
lub wzrost o 100%. Obecnie aĪ 47% akcji na NewConnect stanowią spóáki, których
cena jednostkowa akcji wynosi poniĪej jednego záotego. Akcje co dwunastej spóáki
kosztują poniĪej 10 gorszy13.
Wpáyw na taki stan rzeczy miaáo przyzwolenie organizatora rynku na czĊste
operacje splitu akcji, które doprowadzaáy do skokowego obniĪenia wartoĞci nominalnej oraz rynkowej do wysokoĞci kilku–kilkunastu groszy, a nawet jednego grosza14.
Kolejnym czynnikiem wpáywającym na tak duĪą liczbĊ spóáek o niskiej wartoĞci
rynkowej miaáy nowe emisje akcji, czĊsto kierowane na rynek po minimalnej cenie
jednego grosza, prowadzące do absurdalnego rozwodnienia kapitaáu spóáki. W chwili
obecnej trzy notowane na NewConnect spóáki wyemitowaáy ponad miliard akcji.
Są to PCZ, IndexCopernicus oraz Novian. Niebawem doáączy do tego grona Stark
Development, która 25 kwietnia zamknĊáa emisjĊ przeszáo miliarda akcji15. Kolejne
24 spóáki wyemitowaáy ponad 100 mln akcji. W wiĊkszoĞci przypadków cena nominalna akcji wynosi 1 grosz16.
To rodzi praktyki z pogranicza prawa, mające w zamierzeniu osób je stosujących
odnieĞü okreĞlony skutek. Na pierwszy plan wysuwają siĊ „mikrotransakcje” o wartoĞci
od kilku–kilkudziesiĊciu záotych do nawet kilku groszy, mające na celu ustawienie
kursu na fixingu notowaĔ (otwarcie/zamkniĊcie), a tym samym kursu odniesienia
na poszczególne fazy sesji w danym dniu lub kolejnym dniu sesyjnym17. Proceder
„drukowania cen” w fazach fixingów jest szczególnie uciąĪliwy w przypadku spóáek
o wartoĞci rynkowej jednej akcji poniĪej 5 groszy. Obowiązujące wideáki statyczne
wynoszące +/– 20% nie pozwalają na dokonanie transakcji po cenie innej niĪ kurs
13
Wyliczenia wáasne na podstawie statystyk rynku NewConnect. Stan na koniec kwietnia 2012 r.
Proceder gáĊbokich splitów początkowo byá praktykowany równieĪ na rynku regulowanym, ale po
doĞwiadczeniach takich spóáek jak np. FON i Mewa gieáda wprowadziáa listĊ alertów. Akcje spóáek zakwalifikowane do tego segmentu byáy przenoszone karnie do notowaĔ jednolitych, a w póĨniejszym okresie Gieáda
nakazaáa równieĪ przeprowadzanie respiltów, czyli operacji scalenia akcji, którym wiĊkszoĞü groszowych
spóáek siĊ poddaáa.
15
Raport bieĪący nr 27/2012 spóáki Stark Development z dnia 11 maja 2012 r., www.newconnect.
pl/?page=1045&ph_main_content_start=show&ncc_index=STR&id=30571&id_tr=1.
16
Stan na koniec kwietnia 2012 r.
17
Kurs odniesienia na otwarcie sesji gieádowej jest okreĞlany przez kurs zamkniĊcia sesji poprzedniej.
Kurs otwarcia decyduje o kursie odniesienia na notowania ciągáe.
14
18
ROMAN ASYNGIER
otwarcia18. „Drukowanie cen” jest stosowane przez uczestników obrotu po to, aby
wywrzeü báĊdne wraĪenie uczestników rynku co do rzeczywistej wyceny akcji. Inny
powód to uniemoĪliwienie zawarcia transakcji po cenach innych niĪ kurs odniesienia.
5. Dotychczasowe kary nakáadane na uczestników rynku NewConnect
W obliczu opisanych nieprawidáowoĞci wydaje siĊ, Īe KNF w sposób niedostateczny lustruje rynek podwyĪszonego ryzyka inwestycyjnego. SpoĞród 266
kar naáoĪonych przez KNF od początku jej dziaáalnoĞci tylko trzy dotyczą rynku
NewConnect. Pierwsza naáoĪona przez KNF kara na uczestnika rynku NC miaáa
miejsce w czerwcu 2010 r. Wynosiáa ona 10 tys. zá i obciąĪono nią akcjonariusza
spóáki Copernicus International SA za niezawiadomienie w ustawowym terminie
spóáki i KNF o zmniejszeniu udziaáów w spóáce poniĪej 5% gáosów na WZA. Dwie
pozostaáe kary, w wysokoĞci 20 tys. i 2 tys. zá, dotyczyáy dwóch osób fizycznych,
akcjonariuszy upadáej firmy Perfect Line SA, za nieprzekazywanie w ustawowym
terminie zawiadomieĔ o dwukrotnym przekroczeniu i dwukrotnym zejĞciu poniĪej
5% ogólnej liczby gáosów na WZA emitenta w okresie sierpieĔ–grudzieĔ 2010. Tym
samym áączna suma kar naáoĪonych na uczestników rynku NC wyniosáa tylko 32
tys. zá19.
Sama Gieáda równieĪ bardzo rzadko korzysta ze swoich praw przysáugujących
organizatorowi rynku. Pierwszy raz karĊ zawieszenia notowaĔ naáoĪyáa na firmĊ
informatyczną Positive Advisory za nieprzekazanie raportu za rok 2009 oraz I kwartaá 2010 r. JednoczeĞnie Gieáda ukaraáa publicznymi ostrzeĪeniami 12 innych emitentów za naruszenie obowiązków informacyjnych20. W póĨniejszym okresie GPW
w Warszawie sporadycznie korzystaáa ze swojego prawa karania spóáek áamiących
lub naruszających przepisy ASO. Wykluczenie z obrotu gieádowego spóáki Avtech za
zatajenie postĊpowania upadáoĞciowego w dokumencie informacyjnym oraz skreĞlenie
z listy autoryzowanych doradców wprowadzającego – firmy Goadvisers, to jeden
z nielicznych przykáadów z ostatniego okresu21.
18
KaĪde zlecenie, które mogáoby byü w tych warunkach zrealizowane, ale po kursie innym niĪ otwarcia,
kaĪdorazowo powoduje zamroĪenie notowaĔ i równowaĪenie rynku. Dopiero bo zakoĔczeniu równowaĪenia
i wznowieniu notowaĔ wideáki są rozszerzane i obejmują kurs transakcji po równowaĪeniu.
19
Wykaz kar naáoĪonych przez KomisjĊ Nadzoru Finansowego, www.bip.knf.gov.pl/pliki/kary_KNF_0805-12_tcm6-27121.pdf (10.05.2012).
20
Uchwaáa nr 696/2010 oraz uchwaáy od numeru 700 do 711 Zarządu Gieády Papierów WartoĞciowych
w Warszawie SA z dnia 20 lipca 2010 r., www.newconnect.pl/index.php?page=uchwaly (8.05.2012).
21
Spraw niewywiązania siĊ emitentów z obowiązków informacyjnych, czy wrĊcz zatajania informacji,
jest sporo. Jedna z najciekawszych to sprawa spóáek Balticon i Serenity, opisana szeroko w prasie oraz na
stronach internetowych. Zob. B. Dowgielski, Balticon i Serenity – magicy z NC, „Gazeta Gieády Parkiet”
z dnia 20 grudnia 2011 r., nr 293, s. 7 oraz blog Bossa.pl, Takie numery tylko na NewConnect, www.blogi.
bossa.pl/2011/12/20/takie-%E2%80%98numery%E2%80%99-tylko-na-newconnect/ (7.05.2012).
NIEPRAWIDàOWOĝCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT...
19
ZakoĔczenie
Po blisko piĊciu latach istnienia NewConect znalazá siĊ w momencie waĪnym
dla jego dalszego istnienia. Z jednej strony dynamicznie siĊ rozwija, co obrazuje
niespotykany na innych rynkach wzrost liczby notowanych instrumentów. Z drugiej
strony nie idzie to w parze z poprawą jakoĞci tego rynku. SytuacjĊ ekonomiczną wielu
spóáek trudno uznaü za dobrą. Tylko nieliczne notują regularne zyski i wypáacają
dywidendy22. Ponadto spóáki notorycznie nie przestrzegają relacji inwestorskich,
a notowania ich akcji podlegają znacznym wahaniom. ZniechĊca to inwestorów do
inwestycji w te papiery wartoĞciowe, co skutkuje zbyt sáabym wzrostem wolumenu
obrotów, nieadekwatnym do wzrostu liczby notowanych akcji.
W opinii autora artykuáu NC bez powaĪnych zmian regulacyjnych porządkujących
organizacjĊ jest skazany na stagnacjĊ. NiezbĊdne dla prawidáowego funkcjonowania
w przyszáoĞci wydają siĊ zmiany dotyczące nadzoru nad nim oraz modyfikacja dobra
praktyk, zarówno jeĞli chodzi o emitentów, jaki i autoryzowanych doradców.
Gieáda powinna jak najszybciej wprowadziü wytyczne dla autoryzowanych doradców dotyczące w szczególnoĞci analizy wyników finansowych i oceny prognoz
zamieszczanych przez emitentów w dokumentach informacyjnych. NiewáaĞciwa ocena
danych zawartych w dokumentach informacyjnych podlegaáaby karze i obciąĪaáa
zarówno emitenta, jak i doradcĊ (kary finansowe, odebranie statusu autoryzowanego
doradcy). Celem byáoby wyeliminowanie praktyk publikowania nierealnych prognoz
finansowych, jak równieĪ zmuszenie autoryzowanych doradców do naleĪytego wypeániania swoich funkcji.
Kwestią do rozwaĪenia w kolejnym etapie regulacji rynku jest takĪe przyjrzenie
siĊ juĪ notowanym spóákom pod kątem prowadzonej dziaáalnoĞci i osiąganych wyników. Spóáki nieprowadzące Īadnej dziaáalnoĞci operacyjnej mogáyby byü karnie
przenoszone do notowaĔ jednolitych lub nawet wykluczane z obrotu.
Gieáda powinna jak najszybciej zająü siĊ równieĪ spóákami groszowymi. Proponowane rozwiązanie mogáoby polegaü na nakazie przymusowego przeprowadzenia
operacji scalenia akcji, gdy ich cena spadnie poniĪej 5 groszy. Do czasu przeprowadzenia resplitu akcje mogáyby byü przenoszone do notowaĔ jednolitych lub moĪna by
ich notowania zawieszaü. Gieáda nie powinna równieĪ pozwalaü na przeprowadzanie
ogromnych emisji akcji groszowych, które problem pogáĊbiają.
NiezbĊdny dla prawidáowego funkcjonowania rynku wydaje siĊ nadzór KNF.
Komisja powinna bezwzglĊdnie karaü wszelkie uchybienia wobec zapisów ustawowych. Konieczne jest równieĪ wyeliminowanie manipulacji cenami akcji, polegające
22
Na koniec 2011 r. niecaáe 60% emitentów osiągnĊáo zysk, 29 spóáek wypáaciáo dywidendy, co ósma
miaáa wartoĞü ksiĊgową nieprzekraczającą 1 mln zá. Analiza sytuacji ekonomicznej i wyników finansowych
spóáek notowanych na NewConnect zostanie podjĊta w jednym z kolejnych opracowaĔ autora. Jak zaznaczono
we wstĊpie, niniejszy artykuá stanowi początek szerszych badaĔ mających wskazaü obszary niedoskonaáego
funkcjonowania polskiego rynku kapitaáowego.
ROMAN ASYNGIER
20
na okresowym zawyĪaniu lub zaniĪaniu notowaĔ oraz „drukowaniu cen” w fazach
otwarcia i zamkniĊcia notowaĔ.
Pocieszające w kwestii wprowadzenia nowych regulacji są zapowiedzi zmian
ogáoszone przez prezesa GPW Ludwika Sobolewskiego po wydarzeniach związanych
z nieprawidáowoĞciami przy wprowadzaniu na NC spóáki Avtech. W wywiadzie
zapowiedziaá on m.in. zwiĊkszenie obowiązków informacyjnych, wymagaĔ dotyczących dokumentów informacyjnych oraz uzupeánienia dobrych praktyk zarówno
dla emitentów, jak i autoryzowanych doradców23. W opinii autora zmiany te, po
konsultacjach z KNF, powinny byü bezwzglĊdnie wprowadzone. Opisane dziaáania
nie stanowią gwarancji harmonijnego rozwoju rynku NewConnect w przyszáoĞci, ale
są niezbĊdne dla wyeliminowania czynników hamujących jego rozwój.
Bibliografia
1.
2.
3.
4.
5.
6.
7.
8.
Asyngier R., Zmiany na gáównych rynkach gieádowych w Europie, [w:] Rynek finansowy. Inspiracje z integracji europejskiej, P. KarpuĞ, J. WĊcáawski (red.), Wydawnictwo UMCS, Lublin 2008.
Dowgielski B., Balticon i Serenity – magicy z NC, „Gazeta Gieády Parkiet” z dnia 20 grudnia
2011 r., nr 293.
Dyrektywa 2004/39/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z 21 kwietnia 2004 r. w sprawie rynków
instrumentów finansowych (MiFID).
Jagielnicki A., NewConnect – nowa szansa na duĪe zyski, Helion, Gliwice 2009.
Kordela D., Alternatywne rynki papierów wartoĞciowych w Europie – geneza, systematyka i rozwój,
[w:] Finanse 2009 – teoria i praktyka. Rynki finansowe i ubezpieczenia, W. TarczyĔski, D. Zarzecki
(red.), „Zeszyty Naukowe Uniwersytetu SzczeciĔskiego” nr 550, „Ekonomiczne Problemy Usáug”
nr 40, Szczecin 2009.
Pastusiak R., PrzedsiĊbiorstwo na rynku kapitaáowym: operacje gieádowe rynku publicznego
i niepublicznego, CeDeWu, Warszawa 2007.
Szczepkowski A., NewConnect – inwestor indywidualny niekoniecznie poĪądany, „Trend”, kwiecieĔ 2012.
Ziarko-Siwek U. (red.), Gieády kapitaáowe w Europie, CeDeWu, Warszawa 2007.
Strony internetowe
www.blogi.bossa.pl/.
www.fese.eu.
www.knf.gov.pl.
www.londonstockexchange.com.
www.newconnect.pl/.
www.parkiet.com.
www.pulsinwestora.pb.pl.
23
Wywiad Ludwika Sobolewskiego dla „Pulsu Biznesu” z dnia 13 lutego 2012 r. dostĊpny pod adresem:
http://pulsinwestora.pb.pl/2557104,80071,sobolewski-zapowiada-czyszczenie-na-gpw-video (10.05.2012).
NIEPRAWIDàOWOĝCI FUNKCJONOWANIA RYNKU NEWCONNECT...
21
Irregularities in the functioning of the NewConnect market
– legal and organizational aspects
In the article an analysis of statistical data showing development of the NewConnect market will be
presented and its position against the background of other multilateral trading facilities in Europe. An
attempt at emphasizing practices used by issuers and investors which affect a negative perception of the
market will be made as well. It is to be used for realization of the goal of the article. And the goal is to
define activity fields of the NewConnect market which inhibit its development and to indicate necessary
actions which should be undertaken in order to improve its functioning. The article is the beginning of
larger research whose aim is to highlight imperfections in the functioning of the Polish capital market.