Z ciekawych spółek - Ferrum

27 kwietnia 2010
Ferrum
Cena: 12,10 zł
ZbliŜające się wielomiliardowe inwestycje PGNIG oraz Gaz Systemu w rozwój i modernizację sieci przesyłowych
stwarzają realne szanse by Ferrum, jako lider w produkcji rur stalowych w Polsce, stał się jednym z ich głównych
beneficjentów. Realna perspektywa poprawy sytuacji fundamentalnej czyni z Ferrum ciekawą propozycję inwestycyjną.
Grupa Kapitałowa Ferrum koncentruje swoją działalność operacyjną na dwóch segmentach: produkcji rur i profili oraz budowie
konstrukcji spawanych. Ponad 50% generowanych przychodów pochodzi z realizacji kontraktów eksportowych. Wśród głównych
kierunków dostaw figurują kraje będące członkami Unii Europejskiej tj. m.in. Niemcy, Austria, Dania, Litwa oraz Szwecja. Za
raportowane przez Ferrum wyniki w głównej mierze odpowiada segment rur i profili, który generuje 80% przychodów ze
sprzedaŜy. Spółka posiada 40% udział w krajowym rynku rur, a do sztandarowych projektów, które realizowała naleŜy wymienić
m.in. dostawę w ramach budowy III nitki ropociągu Przyjaźń.
Miniony 2009 rok był niezwykle trudnym okresem dla wszystkich podmiotów działających w branŜy stalowej. Znaczące
ograniczenie wydatków na inwestycje budowlanych przełoŜyło się na znaczny spadek generowanych przez nie przychodów, przy
czym olbrzymia podaŜ produktów stalowych odcisnęła piętno na ich cenach. Silna dekoniunktura na rynku stali sprawiła, Ŝe wiele
firm z branŜy nie sprostało kryzysowi gospodarczemu. Destrukcyjnym trendom nie oparło się równieŜ Ferrum. Tym niemniej w
przypadku katowickiego producenta rur skala spadku generowanych przychodów nie była aŜ tak drastyczna, jak dla pozostałych
przedstawicieli branŜy stalowej. Ograniczony wpływ kryzysu na uzyskiwane rezultaty jest niewątpliwie związany z silną pozycją
spółki w branŜy, w której funkcjonuje. Jest ona bowiem jedynym producentem rur przesyłowych w Polsce i zarazem jednym z
niewielu w Europie. Głównym jej konkurentem w tej części Europy jest czeska spółka US Steel Koszyce.
Obserwowane obecnie tendencje w zakresie ograniczania emisji dwutlenku węgla sprawiają, Ŝe w Polsce, gdzie głównym
surowcem energetycznym jest węgiel, rośnie presja na zwiększanie wykorzystania alternatywnych nośników energii, do których
naleŜy gaz ziemny. Z uwagi na jego niŜszy koszt, dostępność oraz relatywnie najniŜszy wpływ na degradację środowiska,
wzorem zachodnich gospodarek znaczenie tego surowca moŜe zacząć rosnąć. Jednak z drugiej strony, gęstość polskiej sieci
gazowniczej naleŜy do najrzadszych i najbardziej przestarzałych z grona krajów wchodzących w skład UE, co skutecznie
ogranicza poziom potencjalnego wzrostu wykorzystania tego paliwa. W związku z tym, zarówno Gaz-System jak i PGNIG
zamierzają inwestować łącznie 2 mld zł rocznie (do 2015 roku) w rozwój oraz renowację siatek przesyłowych i dystrybucyjnych.
Przed Ferrum zatem rysuje się obiecująca perspektywa partycypacji w ogromnych inwestycjach. Mając na uwadze powyŜsze,
katowicka spółka jako lider rynku produkcji rur, z 40% udziałem, ma szansę stać się jednym z głównych beneficjentów tych
znaczących inwestycji, przy których koszt rur szacuje się na około 40% całkowitych nakładów inwestycyjnych.
Optymistyczne perspektywy jakie otwierają się przed spółką w najbliŜszych latach dostrzegł Sławomir Pietrzak (właściciel HW
Pietrzak), który przez niespełna rok toczył zaciętą bitwę o przejęcie kontroli nad katowickim producentem rur. W ostatnim czasie
zwaśnieni akcjonariusze doszli jednak do porozumienia, co jednocześnie nie przekreśla szans na posiadanie przez Sławomira
Pietrzaka większościowego pakietu udziałów w spółce. Naszym zdaniem w dalszym ciągu będzie on dąŜył do przejęcia udziału
kontrolnego, by móc bez przeszkód forsować swoją strategię, której zarys częściowo uchylono na łamach witryny internetowej
Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych. Warto zauwaŜyć, Ŝe w holdingu HW Pietrzak znajdują się równieŜ podmioty
zajmujące się produkcją rur, jednak o średnicy mniejszej niŜ te, które wytwarza Ferrum. Dzięki połączeniu, nowa grupa zaoferuje
odbiorcom komplementarną ofertę produktową, co z pewnością zwiększy jej siłę przetargową. Głównym celem przyszłej strategii
ma być uczestnictwo w realizacji projektów w zakresie infrastruktury paliwowej (m.in. w gazowej i ropopochodnej), sektora
energetyki zawodowej oraz robót infrastrukturalnych. HW Pietrzak zamierza znacznie zwiększyć sprzedaŜ profili zamkniętych w
oparciu o rozległą sieć własnych centrów sprzedaŜy. Oprócz solidnego wzrostu przychodów znacznemu obniŜeniu mają ulec
koszty operacyjne, a będzie to moŜliwe dzięki efektom synergii. W związku z powyŜszym naturalną koleją rzeczy wydaje się chęć
przejęcia kontroli nad spółką przez HW Pietrzak. JednakŜe, z punktu widzenia bezpieczeństwa realizowanych celów, by móc
podejmować najwaŜniejsze decyzje o rozwoju Ferrum, Sławomir Pietrzak winien posiadać kontrolę nad spółką (podczas
ostatniego NWZA w dniu 18 marca wraz z Pietrzak Holding i pełnomocnictwem Nystalu dysponował 24,38% ogólnej liczby
głosów w spółce). Istnieje zatem niemałe prawdopodobieństwo, iŜ wkrótce moŜe nastąpić wezwanie do 66% udziałów Ferrum.
Warto mieć przy tym na uwadze, iŜ minimalna cena jaką moŜe zaoferować Sławomir Pietrzak na mocy wezwania w ciągu
najbliŜszych 8 miesięcy wynosi 17,6 zł (wynika to z parametrów ostatniej transakcji odkupu akcji Ferrum od BGK).
Analizując wpływ planowanych inwestycji na pozycję fundamentalną spółki warto mieć na uwadze 40% udział spółki w polskim
rynku rur. Zakładając podobny udział Ferrum w realizacji wyłącznie projektów gazowniczych, spółka moŜe liczyć na wzrost
przychodów o dodatkowe 320 mln zł, co pozwoliłoby spółce zaraportować ok. 620 mln zł na poziomie top line, przy czym na
pełne efekty w tym zakresie będzie moŜna liczyć dopiero w 2011 roku. Na poziomie zysku na sprzedaŜy w ciągu ostatnich dwóch
lat Ferrum utrzymywało podobną marŜę, pomimo duŜej zmienności cen walut oraz stali. Na poziomie netto wynik był kilkakrotnie
silnie zniekształcony, głównie przez nieumiejętne zarządzanie ryzykiem walutowym. Nowy dyrektor finansowy, który pełni
obowiązki od listopada 2009 zapowiada wykorzystywanie mniej skomplikowanych strategii walutowych, które będą w większym
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], tel.: (061) 856 48 80, (061) 856 44 45 (koszt połączenia zgodny z taryfą operatora)
Dom Maklerski BZ WBK S.A. z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności15, 60 - 967 Poznań, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy
Krajowego Rejestru Sądowego, pod nr KRS 0000006408, nr NIP 778-13-59-968, kapitał zakładowy 45 073 400 zł w całości wpłacony. Dom Maklerski BZ WBK S.A. podlega nadzorowi
Komisji Nadzoru Finansowego. Dokument stanowi publikację handlową
27 kwietnia 2010
stopniu odpowiadały specyfice działalności firmy. Daje to podstawy do oczekiwań, Ŝe wynik na działalności finansowej nie będzie
znacząco zaniŜał jej wyników, a zmienność raportowanego zysku netto ulegnie zmniejszeniu, czyniąc go wielkością bardziej
przewidywalną. Zakładając zatem brak wpływu transakcji o charakterze jednorazowym, osiągnięcie 620 mln zł przychodów przy
zakładanym wzroście marŜy netto do 5% pozwoli wypracować 31 mln zł, co implikuje wskaźnik P/E na poziomie 9,60x.
Jakkolwiek zwiększenie przychodów o ponad 100% to spore wyzwanie, które skutkować moŜe koniecznością istotnego wzrostu
CAPEX-u, o tyle elastyczność Ferrum w zakresie moŜliwości przestawiania mocy produkcyjnych czy liczby zmian w zaleŜności
od asortymentu powoduje, iŜ perspektywa ta pozostaje realna. Warto mieć przy tym na uwadze, iŜ silny wzrost produkcji
powoduje znaczący wzrost marŜy, gdyŜ spółka charakteryzuje się duŜym udziałem kosztów stałych w ogólnej strukturze kosztów.
Podsumowując, zawirowania wywołane kryzysem nie zachwiały sytuacją finansową Ferrum – relatywnie wysokie kapitały własne
oraz niewysoki poziom wskaźnika dług netto/EBITDA oscylujący w okolicach poziomu 2,8x wskazują na stosunkowo bezpieczną
strukturę bilansu. Wydaje się zatem, iŜ w kontekście olbrzymich inwestycji gazowniczych, Ferrum moŜe stać się atrakcyjną
propozycją w kontekście doboru spółek do portfeli inwestycyjnych.
Tabela 1. Podstawowe dane finansowe Ferrum S.A. (dane w mln zł)
IV kw.’09
Przychody
60,6
IV kw.’08
75,5
Zysk na sprzedaŜy
-2,6
6,1
MarŜa zysku na sprzedaŜy
-2,4%
8,1%
Zmiana kw./kw.
2009
2008
Zmiana r/r
-19,7%
295,6
334,5
-11,6%
-11,5 pp.
14,4
17,4
-17,7%
4,8%
5,2%
- 0,4 pp.
zysk netto
0,5
0,8
-31,6%
8,7
10,6
-17%
marŜa netto
0,9%
1,1%
-0,2 pp.
3,0%
3,2%
- 0,2 pp.
Źródło: Notoria, opracowanie DM BZ WBK
Opracowanie:
Michał Witkowski, Młodszy Analityk DM BZ WBK
Źródłem danych są PAP, Bloomberg, Reuters, prasa finansowa, dane spółki i internetowe serwisy finansowo-ekonomiczne.
Dane prezentowane w niniejszym raporcie zostały uzyskane lub zaczerpnięte ze źródeł uznanych przez DM BZ WBK S.A. za wiarygodne, jednakŜe DM BZ WBK S.A.
nie moŜe zagwarantować ich dokładności i pełności.
Niniejsze opracowanie i zawarte w nim komentarze są wyrazem wiedzy oraz poglądów autorów i nie powinny być inaczej interpretowane. Dom Maklerski BZ WBK S.A.
nie ponosi odpowiedzialności za szkody poniesione w wyniku decyzji podjętych na postawie informacji i opinii zawartych w niniejszym opracowaniu.
Powielanie bądź publikowanie niniejszego opracowania lub jego części bez pisemnej zgody DM BZ WBK S.A. jest zabronione.
www.dmbzwbk.pl, e-mail: [email protected], tel.: (061) 856 48 80, (061) 856 44 45 (koszt połączenia zgodny z taryfą operatora)
Dom Maklerski BZ WBK S.A. z siedzibą w Poznaniu, Pl. Wolności15, 60 - 967 Poznań, zarejestrowany w Sądzie Rejonowym Poznań - Nowe Miasto i Wilda, VIII Wydział Gospodarczy
Krajowego Rejestru Sądowego, pod nr KRS 0000006408, nr NIP 778-13-59-968, kapitał zakładowy 45 073 400 zł w całości wpłacony. Dom Maklerski BZ WBK S.A. podlega nadzorowi
Komisji Nadzoru Finansowego. Dokument stanowi publikację handlową