Tygodnik makroekonomiczny

Tygodnik Ekonomiczny
Analizy Makroekonomiczne
5 października 2012
Stopy NBP i EBC bez zmian
Główny Ekonomista
I. Prognozy/przewidywania na nadchodzący tydzień:
Prognozujemy osłabienie tempa wzrostu podaży pieniądza (M3) do
8,0% r/r we wrześniu (wobec 9,8: w sierpniu)
Dla przypomnienia, w sierpniu dynamika podaży pieniądza M3 osłabła
do 9,8% r/r wobec 11,1% r/r w lipcu
II. Wydarzenia mijającego tygodnia:
Rada Polityki Pieniężnej pozostawiła stopy procentowe bez zmian stopa referencyjna: 4,75: (rynek: 4,50:, PKO: 4,75:), otwierając
jednak drogę do obniżki w listopadzie
Ostatnie zdanie komunikatu zostało złagodzone; sformułowanie "Rada
rozważy dostosowanie polityki pieniężnej" zostało zastąpione zwrotem
"Rada dokona złagodzenia polityki pieniężnej"
Nasz scenariusz bazowy zakłada obniżki stóp procentowych o 75pb w
horyzoncie najbliższych 4-6 miesięcy
Założenia polityki pieniężnej na 2013 r. - cel inflacyjny NBP bez zmian
(2,5%±1pp), ale bardziej "elastyczny"
Posiedzenie oraz treść komunikatu potwierdzają ponadto, że RPP
przyjęła strategię bardziej transparentnej komunikacji polegającej na
stopniowaniu oraz sygnalizowaniu swoich przyszłych decyzji
Spadek PMI w przetwórstwie przemysłowym sygnalizuje kontynuacje
niekorzystnych tendencji w przemyśle
PKB w 3q 2012 spójny z odczytem PMI kształtuje się w okolicach 2%
Odczyty PMI w strefie euro wskazują na kontynuację spadku
aktywności gospodarczej u głównych partnerów handlowych Polski
Rada EBC pozostawiła stopę repo na poziomie 0,75:; obniżka stóp
procentowych w kolejnych miesiącach nieco mniej prawdopodobna niż
dotychczas
Niespodziewanie wysoka inflacja HICP w strefie euro; wyhamowanie
inflacji Niemczech zostało bardziej niż skompensowane wzrostem
inflacji w krajach peryferyjnych w związku z podwyżkami podatków
pośrednich
USA – niska dynamika wydatków gospodarstw domowych sygnalizuje
utrzymanie umiarkowanej kontrybucji konsumpcji do PKB
Cytat tygodnia:
Marek Belka, prezes NBP: „Chęć pozostawienia stóp procentowych na realnie
dodatnim poziomie jest jednym z kryteriów naszej polityki” (03.10.2012, PAP)
Radosław Bodys
[email protected]
tel. 22 521 80 84
Zespół Analiz Makroekonomicznych
[email protected]
[email protected]
Kamil Cisowski
Ekonomista (ceny)
tel. 22 521 68 64
Piotr Pękała
Ekonomista (zagranica)
tel. 22 521 81 34
Michał Rot
Ekonomista (sfera realna)
tel. 22 580 34 22
Karolina Sędzimir
Ekonomista (rynek pracy)
tel. 22 521 81 28
www.serwisrynkowy.pkobp.pl
2011
Realny PKB (%)
4,3
2,5
Produkcja przemysł. (:)
7,7
3,5
Stopa bezrobocia (%)
12,5
13,1
Inflacja CPI (%)
4,3
3,9
Inflacja bazowa (%)
2,4
2,4
Podaż pieniądza M3 (:)
12,5
7,0
Deficyt obrotów
bieżących (: PKB)
-4,3
-4,5
-5,1
-3,5
56,3
55,9
Stopa referencyjna (%)
4,50
4,50
PLN/EUR*
4,42
4,22
Deficyt fiskalny (%PKB)
Dług publiczny (:PKB)
‡
‡
Źródło: GUS, NBP, MF, †Prognozy PKO BP (DAE),
*Prognozy PKO BP (BSR); ‡w ujęciu ESA95.
1|
2012†
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
I. Prognozy na nadchodzący tydzień:
Podaż pieniądza (12 października, piątek, 14:00)
Przewidujemy, że podaż pieniądza M3 wyniosła 895,8 mld zł we wrześniu, nie
zmieniając się w skali miesiąca oraz wzrastając o 8,0% w skali roku (wobec
9,8% r/r w sierpniu). Przewidujemy, że pozytywnie na poziom podaży pieniądza
wpłynął miesięczny wzrost depozytów gospodarstw domowych, natomiast
negatywnie spadek depozytów przedsiębiorstw oraz depozytów samorządów, przy
braku zmian gotówki w obiegu.
W sierpniu dynamika podaży pieniądza M3 osłabła do 9,8% r/r wobec 11,1% r/r
w lipcu, co było bliskie oczekiwaniom. Podaż pieniądza wyniosła 894,5 mld zł,
wzrastając o 0,7: m/m. W skali miesiąca depozyty ogółem wzrosły o 6,6 mld zł
(9,5% r/r wobec 10,9% w lipcu). Struktura wzrostu depozytów jest zbliżona do
naszych oczekiwań: nieco silniejszy od prognoz wzrost depozytów gospodarstw
domowych: o 3,5 mld zł m/m (11,9: r/r wobec 12,4: w lipcu), został
skompensowany przez nieco gorszy wynik dla depozytów niemonetarnych
instytucji finansowych (wzrost o 1,0 mld zł), oraz spadek – wobec zakładanego
wzrostu - depozytów przedsiębiorstw o 0,2 mld zł (2,0: r/r wobec 4,1: w lipcu).
Wartość gotówki w obiegu nie zmieniła się w skali miesiąca wobec
przewidywanego niewielkiego wzrostu.
Należności ogółem wzrosły w sierpniu o 8,5 mld zł (7,1: r/r wobec 7,6: w lipcu),
przy wzroście kredytów dla gospodarstw domowych o 4,9 mld zł (3,4: r/r wobec
3,6% w lipcu) i wzroście kredytów dla przedsiębiorstw o 2,5 mld zł (10,8: r/r
wobec 10,7%) oraz wzroście kredytów dla niemonetarnych instytucji finansowych
o 0,8 mld zł. Według naszych szacunków po korekcie o kurs walutowy (przy
deprecjacji kursu złotego wobec EUR i CHF) kredyty ogółem wzrosły o ok. 7 mld zł
(7,8% r/r) kredyty dla gospodarstw domowych wzrosły o ok. 4 mld zł (4,7% r/r), a
kredyty dla przedsiębiorstw ok. 2 mld zł (10,2% r/r).
Przewidywane osłabienie dynamiki podaży pieniądza M3
20
16
12
8
realnie
4
nominalnie
0
-4
sty-03
Źródło: NBP, PKO Bank Polski
2|
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Dla przypomnienia, w sierpniu dynamika
podaży pieniądza M3 osłabła do 9,8: r/r
wobec 11,1: r/r w lipcu, co było bliskie
oczekiwaniom
Należności ogółem wzrosły w sierpniu o
8,5 mld zł (7,1: r/r wobec 7,6% w lipcu)
Podaż pieniądza, depozyty i kredyty
40
36
32
28
24
20
16
12
8
4
0
-4
% r/r
Przewidujemy, że podaż pieniądza M3
wyniosła 895,8 mld zł we wrześniu, nie
zmieniając się w skali miesiąca oraz
wzrastając o 8,0% w skali roku (wobec
9,8% r/r w sierpniu)
% r/r
sty-03
depozyty
kredyty
M3
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
II. Wydarzenia mijającego tygodnia:
Na październikowym posiedzeniu RPP pozostawiła stopy procentowe bez zmian stopa referencyjna: 4,75% (rynek: 4,50%, PKO: 4,75%). Ostatnie zdanie komunikatu
Rady zostało złagodzone (sformułowanie "Rada rozważy dostosowanie polityki
pieniężnej" zostało zastąpione zwrotem "Rada dokona złagodzenia polityki
pieniężnej"), otwierając drogę do obniżki stop w listopadzie, gdy RPP zapozna się z
nową projekcją inflacyjną NBP.
Na październikowym posiedzeniu RPP
pozostawiła stopy procentowe bez zmian
- stopa referencyjna: 4,75% (rynek:
4,50%, PKO: 4,75%)
Październikowa decyzja RPP była zaskoczeniem dla rynku, który obstawiał ponad
80: prawdopodobieństwo obniżki stóp - w efekcie nastąpiło dość silne
umocnienie złotego oraz wzrost rentowności na rynku długu. Brak decyzji o
obniżce stóp - zgodnie z naszymi przewidywaniami potwierdzonymi przez Prezesa
M. Belkę podczas konferencji prasowej - wynikał w głównej mierze z chęci
zapoznania się Rady z listopadową projekcją NBP celem "upewnienia się o
tendencjach w zakresie PKB, inflacji". Ponadto, po raz kolejny członkowie RPP
dowiedli, że oczekiwania rynkowe nie są i nie będą dla nich istotną przesłanką do
podejmowania decyzji.
Ostatnie zdanie komunikatu Rady zostało
złagodzone (sformułowanie "Rada
rozważy dostosowanie polityki
pieniężnej" zostało zastąpione zwrotem
"Rada dokona złagodzenia polityki
pieniężnej"), otwierając drogę do obniżki
stop w listopadzie
Decyzja o pozostawieniu stóp na tym samym poziomie oraz złagodzenie
ostatniego zdania komunikatu sugeruje wysokie prawdopodobieństwo obniżki
stóp na listopadowym posiedzeniu (zgodnie z naszą wcześniejszą prognozą).
Jednocześnie podtrzymujemy nasz scenariusz bazowy zakładający obniżki stóp
procentowych o 75pb w horyzoncie najbliższych 6 miesięcy. Prognoza ta znajduje
wsparcie w naszych szacunkach reguły Taylora (sugerującej, że optymalny poziom
stopy referencyjnej to obecnie 4,00%) oraz w wypowiedzi Prezesa M. Belki, o chęci
utrzymywania dodatnich realnych stóp procentowych. W średnim okresie Rada
widzi duże szanse na powrót inflacji do celu, chociaż podkreśla w komunikacie
ryzyka związane z wysokimi cenami surowców. Jednocześnie, Prezes M. Belka
stwierdził, że nie obawia się "zagrożeń" związanych z dynamiką kursu złotego.
Październikowe posiedzenie oraz treść
komunikatu potwierdzają ponadto, że
RPP przyjęła strategię bardziej
transparentnej komunikacji polegającej
na stopniowaniu oraz sygnalizowaniu
swoich przyszłych decyzji
Treść komunikatu RPP potwierdza, że RPP przyjęła strategię bardziej
transparentnej komunikacji polegającej na stopniowaniu oraz sygnalizowaniu
swoich przyszłych decyzji. Istotnie, modyfikacja ostatniego zdania w komunikacie
po wczorajszym posiedzeniu (wobec komunikatu po wrześniowym posiedzeniu)
łudząco przypomina system stopniowej sygnalizacji przed majową podwyżka stop
procentowych, która w podobny sposób – z wyprzedzeniem – była sygnalizowana.
Szacunki reguły Taylora dla Polski
7
Nasz scenariusz bazowy zakłada obniżki
stóp procentowych o 75pb w horyzoncie
najbliższych 4-6 miesięcy
Stopy realne wciąż dodatnie
8
%
%
6
6
5
4
4
3
2
2
1
st. referencyjna NBP
0
reguła Taylora z celem infl. na poziomie 2,5:*
reguła Taylora z celem infl. na poziomie 3,5:*
0
mar-07
-2
mar-09
Źródło: PKO Bank Polski, *T=2*(r*+1,5*inf_baz+out_gap-NBP_ref)
3i. |
mar-11
mar-13
sty 03
st referencyjna NBP
repo NBP deflowana bieżącą inflacją
repo NBP deflowana inflacją t+12
sty 05
sty 07
sty 09
sty 11
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
RPP przyjęła założenia polityki pieniężnej na 2013 rok - cel inflacyjny został
pozostawiony na dotychczasowym poziomie, wynoszącym 2,5: +/- 1pp. Tekst
założeń na rok 2013 nie różni się istotnie od założeń na bieżący rok. Warte
odnotowania jest jednak dodanie zapisu o potrzebie bardziej elastycznego
określenia horyzontu powrotu inflacji do celu w zależności od natury wstrząsów.
Dużo uwagi poświęcono źródłom obecnej inflacji, w tym wzrostom cen surowców i
podwyżkom podatków pośrednich. Czynniki te, poprzez negatywne oddziaływanie
na aktywność gospodarczą, są określone jako krótkotrwałe. Stwierdzenie w
założeniach, że raczej nie przełożą się one na utrwalenie się inflacji na wysokich
poziomach w średnim okresie (ponieważ nie kreują presji płacowej, a w
konsekwencji ryzyka pojawienia się efektów drugiej rundy), może być rozumiane
jako sygnał zwiększenia tolerancji Rady na tymczasowe pozostawanie inflacji poza
celem i prowadzenia relatywnie luźnej polityki pieniężnej.
RPP przyjęła założenia polityki
pieniężnej na 2013 rok - cel inflacyjny
został pozostawiony na
dotychczasowym poziomie,
wynoszącym 2,5: +/- 1pp
Spadek PMI we wrześniu do 47,0 pkt. potwierdza kontynuację niekorzystnych
tendencji spadkowych w polskim sektorze przemysłowym. Na spadek wskaźnika w
największym stopniu złożyły się subkomponenty: wielkości produkcji, nowych
zamówień oraz poziomu zatrudnienia. Wskaźniki produkcji i nowych zamówień
znajdują się na najniższym poziomie od 39 miesięcy, co sygnalizować może słaby
odczyt dynamiki produkcji przemysłowej za wrzesień (nasz szacunek dynamiki
produkcji: -4,5% r/r; konsensus: -4,1% r/r). Wpływ na niski odczyt mogą mieć
wyniki niektórych branż (np. motoryzacja, materiały budowlane, meble), które
szczególnie odczuwają spadek popytu na produkowane wyroby. Odczyt ten może
wskazywać również na postępującą transmisję negatywnego szoku popytowego ze
strefy euro na gospodarkę Polski (m.in. osłabienie trendu w branży
farmaceutycznej) oraz ze strony budownictwa infrastrukturalnego (osłabienie
trendu m.in. produkcji koksu i pochodnych ropy naftowej, metali, urządzeń
elektrycznych). Słaby odczyt PMI jest spójny również z odczytami wskaźnika ze
strefy euro (oraz z Niemiec), które wskazują na dalsze szybkie kurczenie się
aktywności gospodarczej wśród głównych partnerów handlowych Polski. Odczyt
PMI za wrzesień, wraz z innymi wskaźnikami koniunktury jest spójny z dynamika
PKB w 3q 2012 w okolicach 2,0%.
Spadek PMI we wrześniu do 47,0 pkt.
potwierdza kontynuację niekorzystnych
tendencji spadkowych w polskim
sektorze przemysłowym.
Wskaźniki presji cenowej w Polsce
Pogarszające się wskaźniki koniunktury
3
6
pkt. odch. st.
% r/r
5
2
4
1
3
0
2
-1
1
-2
-3
0
-1
sty-03
przedział wskaźników inflacji bazowej
inflacja CPI
sty-05
Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski.
4|
PMI
OECD CLI
przemysł
Ifo (Niemcy)
Handel
sty-07
sty-09
-4
sty-11
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Obniżka stóp procentowych w strefie euro nieco mniej prawdopodobna. Rada EBC
pozostawiła stopy procentowe na niezmienionym poziomie (0,75: w przypadku
stopy repo). W komunikacie po posiedzeniu podtrzymano prezentowaną na
poprzednich posiedzeniach ocenę sytuacji w zakresie oczekiwanej ścieżki oraz
bilansu ryzyk dla inflacji i wzrostu gospodarczego. Odpowiadając na pytania w
czasie konferencji prasowej prezes Draghi powiedział, że na posiedzeniu nie
dyskutowano możliwości obniżenia stóp procentowych (na poprzednich dwóch
posiedzeniach zaznaczał, że rada uważała, iż ówcześnie nie był na to „odpowiedni
czas”). Prezes EBC podkreślił, że oczekiwana obecnie ścieżka inflacji jest spójna z
kryterium stabilności cen EBC w średnim terminie, co oznacza brak potrzeby
dostosowań w zakresie standardowych narzędzi polityki pieniężnej. Uwagi prezesa
Draghi’ego sygnalizują naszym zdaniem, że rada EBC jest obecnie mniej skłonna
do zmiany parametrów polityki pieniężnej w najbliższych miesiącach niż jeszcze we
wrześniu. Choć uważamy, że osłabienie wskaźników koniunktury w 3q2012
tworzyło przestrzeń do obniżenia stóp procentowych w strefie euro o dodatkowe
25 pkt. baz., to sądzimy, że prawdopodobieństwo takiej decyzji w najbliższych
miesiącach zmalało. Wydaje się, że o ile w 4q koniunktura w strefie euro
ustabilizuje się i nie wystąpią inne czynniki wskazujące na wzrost ryzyka obniżenia
inflacji w średnim terminie, dostosowanie stóp procentowych EBC „w dół”
wyceniane obecnie przez rynki finansowe przestanie być scenariuszem bazowym.
Rada EBC pozostawiła stopy procentowe
na niezmienionym poziomie (0,75% w
przypadku stopu repo)
O ile koniunktura w strefie euro
przestanie się pogarszać i nie wystąpią
nowe ryzyka „w dół” dla inflacji, obniżka
stóp procentowych EBC przestanie być
scenariuszem bazowym
Inflacja mierzona wskaźnikiem HICP ukształtowała się w sierpniu na poziomie
2,6% r/r, jednak publikowane w ostatnich tygodniach dane wskazują na
przyspieszenie cen we wrześniu (wyhamowanie inflacji Niemczech na skutek
umocnienia euro i złagodzenia wzrostu cen paliw zostało bardziej niż
skompensowane wzrostem inflacji w krajach peryferyjnych w związku z
podwyżkami podatków pośrednich).
Dochody gospodarstw domowych w USA wzrosły w sierpniu o 0,1: m/m, a
wydatki konsumentów zwiększyły się w skali miesiąca o 0,5:. Wzrost wydatków
wynikał w przeważającej części ze wzrostu cen, który odnotowano w sierpniu
(0,4: m/m), co oznacza, że dynamika realnych wydatków konsumentów
(statystyka używana do obliczania dynamiki konsumpcji prywatnej w rachunkach
narodowych) obniżyła się do 0,1: m/m z 0,4: m/m w lipcu. Sygnalizuje to
utrzymanie umiarkowanego wkładu konsumpcji prywatnej do dynamiki PKB w
3q2012
Wzrost inflacji w strefie euro
Niska dynamika wydatków gospodarstw
domowych w USA sygnalizuje utrzymanie
jedynie umiarkowanej kontrybucji
konsumpcji prywatnej do dynamiki PKB
w 3q2012
Konsumpcja prywatna w USA
6
6
% r/r
% r/r saar
5
4
4
2
3
0
2
-2
1
-4
0
-6
-1
-2
sty 08
Niemcy
Włochy
strefa euro
sty 09
Źródło: Eurostat, Reuters Datastream
5|
Hiszpania
sty 10
sty 11
sty 12
-8
wrz 08
konsumpcja prywatna (rach. nar.)
konsumpcja prywatna implikowana z miesięcznych PCE
wrz 09
wrz 10
wrz 11
wrz 12
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Tygodniowy kalendarz makroekonomiczny
Godz.
Kraj
Poprzednie
dane
Konsensus
Odczyt/
PKO BP†
Zmiana zatrudnienia w sektorze
pozarolniczym (wrz)
14:30
USA
96 tys.
120 tys.
--
Stopa bezrobocia (wrz)
14:40
USA
8,1%
8,2%
--
Wskaźnik
Komentarz
Piątek 05.10.
W ostatnich miesiącach wzrost zatrudnienia w sektorze
prywatnym notowany w ankiecie BLS był nieco niższy
niż sygnalizowany przez ADP, co może wskazywać na
wyższe prawdopodobieństwo pozytywnego zaskoczenia
zamianą zarunienia we wrześniu
Obecne tempo wzrostu zatrudnienia nie jest
wystarczające do trwałego obniżenia stopy
bezrobocia.
Poniedziałek 08.10.
Saldo handlu zagranicznego (sie)
8:00
GER
16,1 mld EUR
-15,2 mld EUR
--
Produkcja przemysłowa (sie)
12:00
GER
1,3% m/m
-0,9% m/m
--
Inflacja CPI (wrz)
8:00
GER
2,1% r/r
2,0% r/r--
--
Liczba nowych bezrobotnych
14:30
USA
367 tys.
--
--
Produkcja przemysłowa (sie)
11:00
EMU
0,6% m/m
--
--
Podaż pieniądza M3 (wrz)
14:00
POL
9,8% r/r
8,5% r/r
8,0% r/r
Wskaźnik Uniwersytetu Michigan (paź,
wst.)
15:55
USA
78,3 pkt.
78,0 pkt.
--
Choć w lipcu roczna dynamika nowych zamówień
eksportowych wzrosła, to nadal utrzymuje się poniżej
zera. Wskaźniki koniunktury (ESI) sygnalizują dalsze
kurczenie się portfela zleceń zagranicznych, a
koniunktura w branżach eksportowych utrzymuje się
znacząco poniżej długoterminowej średniej.
Niemiecki przemysł znajduje się pod presją malejących
portfeli zamówień krajowych i zagranicznych. Wskaźniki
koniunktury nie sygnalizują szybkiej poprawy w tym
zakresie.
Czwartek 11.10.
Umiarkowana presja
cenowa
w
Niemczech
kontrastuje
z
rosnącą
inflacją
w
krajach
peryferyjnych, gdzie wzrost cen stymulowany jest
przez czynniki regulacyjne (wzrost stóp dodatkowych).
Jeśli ostatni spadek liczby nowych bezrobotnych
utrzyma się, możliwe jest nasilenie się oczekiwań
rynkowych na szybszy wzrost zatrudnienia w
październiku.
Piątek 12.10.
Źródło: GUS, Reuters, NBP, ankieta Parkietu, ankieta Reuters, PKO Bank Polski, †szare pola oznaczają prognozę PKO BP.
6|
Wskaźniki koniunktury (PMI) – w szczególności
zmiana wartości strumienia nowych zamówień
sygnalizują, że w kolejnych miesiącach sytuacja w
przetwórstwie przemysłowym nie będzie się
poprawiać.
Przewidujemy, że do stabilizacji podaży pieniądza w
skali miesiąca przyczynił się wzrost depozytów
gospodarstw domowych, który zrównoważył spadki
depozytów przedsiębiorstw oraz samorządów
Stabilizacja wskaźnika koniunktury konsumenckiej jest
spójna z lekkim
spadkiem liczby nowych
bezrobotnych (wstępny sygnał poprawy sytuacji na
rynku pracy) oraz jedynie umiarkowanym wzrostem
realnych wynagrodzeń.
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Dane i prognozy makroekonomiczne
12-cze
Sfera realna
PKB (% r/r)
Popyt krajowy (% r/r)
Spożycie indywidualne (: r/r)
Inwestycje w środki trwałe (: r/r)
Sprzedaż krajowa (: r/r)*
Zapasy (pkt. proc.)
Eksport netto (pkt. proc.)
Produkcja przemysłowa (: r/r) †
Produkcja budow.-montażowa (: r/r) †
Sprzedaż detaliczna (: r/r) †
PKB (mld PLN)
Rynek Pracy
Stopa bezrobocia (%)
Zatrudnienie (% r/r)†
Wynagrodzenie (% r/r)†
Procesy inflacyjne
Inflacja CPI (% r/r)
Inflacja bazowa (% r/r)
15: średnia obcięta (: r/r)
Inflacja PPI (% r/r)
Agregaty monetarne
Podaż pieniądza M3 (mld PLN)
Podaż pieniądza M3 (: r/r)
Podaż pieniądza M3 realnie (: r/r)
Kredyty ogółem (mld PLN)
Kredyty ogółem (: r/r)
Depozyty ogółem (mld PLN)
Depozyty ogółem (: r/r)
Bilans płatniczy
Rachunek obrotów bieżących (: PKB)
Bilans handlowy (%PKB)
Bezpośrednie inwestycje zagr. (: PKB)
Polityka fiskalna
Deficyt fiskalny (% PKB)
Dług publiczny (: PKB)
Polityka pieniężna
Stopa referencyjna NBP (%)
Stopa lombardowa (%)
Stopa depozytowa (%)
x
WIBOR 3M (%)
x
WIBOR 3M realnie (%)**
x
Kursy walutowe
PLN/EUR
PLN/USD
PLN/CHF
USD/EUR
12-lip
12-sie
12-wrz
4q11
1q12
2q12
3q12
2011‡
2012‡
x
x
x
x
x
x
x
1,2
-5,1
6,4
x
x
x
x
x
x
x
x
5,2
-8,8
6,9
x
x
x
x
x
x
x
x
0,5
-5,0
5,8
x
x
x
x
x
x
x
x
-4,5
-8,7
3,7
x
4,3
3,2
2,1
9,7
3,6
-0,6
1,0
9,7
12,3
10,8
429
3,5
2,7
2,1
6,7
3,4
0,8
0,8
4,9
13,8
12,9
370
2,4
-0,2
1,5
1,9
1,5
-1,4
2,6
2,9
3,1
6,5
388
1,8
0,9
1,9
0,0
1,1
-0,2
0,9
0,4
-7,5
5,5
398
4,3
3,6
3,1
8,1
3,5
0,4
0,7
7,7
16,3
11,6
1525
2,5
1,1
1,9
1,9
1,8
-0,2
1,4
3,5
x
x
1620
12,4
0,1
4,3
12,3
0,0
2,4
12,4
0,0
2,7
12,3
0,0
1,9
12,5
2,4
4,6
13,3
0,7
5,3
12,4
0,2
3,8
12,3
0,0
2,3
12,5
3,2
5,0
13,1
0,3
4,0
4,3
2,3
4,0
4,4
4,0
2,3
3,9
3,6
3,8
2,1
x
3,1
4,0
2,0
x
1,8
4,6
3,1
4,7
8,6
4,1
2,4
4,1
6,1
4,0
2,3
4,0
4,4
4,0
2,0
x
1,8
4,3
2,4
3,9
7,6
3,9
2,1
x
4,4
884,7
11,1
6,5
903,7
10,3
811,2
10,1
886,9
11,1
6,9
897,9
7,0
810,2
8,5
895,5
9,8
5,8
907,4
6,4
821,1
8,0
895,8
8,0
3,9
915,2
5,3
820,0
7,3
881,5
12,5
7,5
894,7
15,2
794,6
11,1
874,5
9,3
5,2
883,0
12,3
794,5
7,0
884,7
11,1
6,5
903,7
10,3
811,2
10,1
895,8
8,0
3,9
915,2
5,3
820,0
7,3
881,5
12,5
7,5
894,7
15,2
794,6
11,1
943,2
7,0
3,0
926,3
3,5
841,2
5,9
-4,6
-2,5
1,5
-4,5
-2,4
1,5
-4,4
-2,3
1,3
-4,2
-2,2
1,0
-4,9
-2,7
1,8
-5,1
-2,8
1,2
-4,6
-2,4
1,5
-4,2
-2,2
1,0
-4,3
-2,7
1,8
-4,5
-2,2
0,9
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
x
-5,1
56,3
-3,5
55,9
4,75
6,25
3,25
5,13
0,81
4,75
6,25
3,25
5,11
1,07
4,75
6,25
3,25
4,99
0,96
4,75
6,25
3,25
4,72
0,62
4,50
6,00
3,00
4,99
0,36
4,50
6,00
3,00
4,94
1,01
4,75
6,25
3,25
5,13
0,81
4,75
6,25
3,25
4,72
0,62
4,50
6,00
3,00
4,99
x
4,50
6,00
3,00
4,70
x
4,26
3,39
3,55
1,27
4,11
3,35
3,42
1,23
4,18
3,34
3,48
1,26
4,11
3,18
3,40
1,29
4,42
3,42
3,63
1,30
4,16
3,12
3,44
1,33
4,26
3,39
3,55
1,27
4,11
3,18
3,40
1,29
4,42
3,42
3,63
1,30
4,22
3,22
3,49
1,31
Źródło: GUS, NBP, PKO Bank Polski, †dotyczy sektora przedsiębiorstw, x prognoza PKO BP BSR, * popyt krajowy z wyłączeniem zapasów, ** deflowane bieżącą stopą inflacji CPI; ‡ średnia z okresu dla produkcji, sprzedaży, zatrudnienia i płac.
7|
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Polityka pieniężna
Członkowie RPP
Jastrzębiomierz*
A. Kaźmierczak
0,8
A. Rzońca
0,8
J. Hausner
0,5
Z. Gilowska
0,5
J. Winiecki
0,4
A. ZielińskaGłębocka
0,4
A. Glapiński
0,1
M. Belka
-0,2
A. Bratkowski
-0,7
E. Chojna-Duch
-2,5
Wybrane wypowiedzi
„Obserwujemy osłabienie dynamiki wzrostu PKB, stagnację zatrudnienia, zastój, jeśli chodzi o przyrost płac w
ujęciu realnym. (..) Dlatego poluzowanie polityki pieniężnej jest tym kierunkiem, który należy również
uwzględniać.(..) Inflacja jest nadal na podwyższonym poziomie.(<) Wzrost cen surowców rolnych na świecie
jest bardzo wyraźny (<) Obserwujemy ostatnio ponownie zjawisko wyraźnego osłabienia dynamiki przyrostu
lokat gospodarstw domowych w systemie bankowym. (<) To także skłania do pewnego opóźnienia, jeśli chodzi
o proces luzowania polityki pieniężnej. (<) Nie należy wprowadzać nastroju paniki. (<) Podniesienie celu
inflacyjnego w żadnym wypadku nie wchodzi w rachubę.” (21.09.2012; PAP)
„Poziom stóp procentowych jest niski nawet jeśli uwzględni się spadek tempa wzrostu potencjalnego PKB i
zwiększenia tarć finansowych za sprawą kryzysu finansowego. Oba te czynniki przybliżają jednak stopę
procentową pozwalające na ustabilizowanie inflacji na poziomie celu do bieżącego poziomu stóp. To
powiedziawszy, chcę podkreślić, że w mojej ocenie bieżący poziom stóp nie jest tym, który dawałby duże
szanse na ustabilizowanie inflacji na poziomie celu inflacyjnego.” (23.04.2012; Dow Jones Newswires)
„Wiem, że to *podwyżka stóp+ będzie rozważane, ale jeśli mielibyśmy w dalszym ciągu podnosić stopy, to
musiałyby się pojawić dodatkowe argumenty, które by nas do tego skłaniały, czyli kolejne przybliżenie projekcji
inflacyjnej, które by wskazywało na to, że horyzont się wydłuża.” (24.05.2012, Reuters)
„Nie mam żadnych zastrzeżeń do obecnego poziomu stóp procentowych. (<) Sądzimy, że prawdopodobieństwo
obniżek jest wyższe, niż prawdopodobieństwo podwyżek. (<) Jesteśmy nadal w sytuacji, w której od dłuższego
czasu inflacja konsumencka znacząco przewyższa cel inflacyjny. (<) Uważam, że nawet radykalny spadek ceny
pieniądza nie spowodowałby istotnego ożywienia procesów gospodarczych.” (21.09.2012; PAP)
"Na pewno nastąpiło pewne przewartościowanie sytuacji makroekonomicznej w gospodarce. (<) Na pewno nie
ma w tej chwili klimatu do podwyżek stóp” (17.09.2012, PAP/TVN CNBC)
„Opublikowane we wtorek dane na temat sprzedaży detalicznej za sierpień nie przyniosły zaskoczenia, a w
październiku Rada Polityki Pieniężnej (RPP) rozważy poluzowanie polityki pieniężnej, (<)ale nie oznacza to, że
taką decyzję podejmiemy” (25.09.2012 PAP/TVN CNBC)
„Moim zdaniem do końca tego roku powinniśmy przyjąć postawę +wait and see+. Uważam, że jest więcej
argumentów za utrzymaniem stóp procentowych. Nie ma podstaw, aby inicjować cykl obniżek stóp
procentowych. RPP powinna przeciwdziałać inflacji. Tempo inflacji jest ustabilizowane na wysokim poziomie, z
tendencją do wzrostu.” (PAP, 27.09.2012)
„(O decyzji o pozostawieniu stóp procentowych na tym samym poziomie zadecydowała) wysoka wciąż inflacja
oraz chęć upewnienia się o tendencjach w zakresie PKB i inflacji, stąd czekamy na projekcję listopadową (<)
Chęć pozostawienia stóp na realnie dodatnim poziomie jest jednym z kryteriów naszej polityki, i z tego można
wywnioskować, jaka jest przestrzeń dla ewentualnych obniżek stóp. Podkreślam: ewentualnych" (03.10.2012,
PAP)
„Jest sens, żeby obniżać stopy proc. Nie ma potrzeby czekać. (<) Pojawienie się nowej prognozy będzie
elementem zmniejszającym presję związaną z bieżącymi danymi. Nie twierdzę, że listopad to pierwszy możliwy
termin. (<) w I kw. przyszłego roku będziemy już w celu i to niezależnie od tego, co zrobimy ze stopami
procentowymi. A ze względu na koszty recesji jest powód, żeby obniżać stopy procentowe.” (PAP, 13.09.2012)
„Słabnąca sprzedaż i rosnące bezrobocie świadczą o tym, że mamy do czynienia z pewnymi oznakami
stopniowego spowolnienia. Nie jest jednak ono gwałtowne. Być może będzie to nas (Radę Polityki Pieniężnej PAP) skłaniać do rozważenia decyzji dotyczącej obniżek stóp procentowych” (25.09.2012, PAP)
* im wyższy wskaźnik tym bardziej „jastrzębie” poglądy. Metodologia: na podstawie wyników głosowań za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. stopy referencyjnej przyznano +1 lub -1 w zależności od kierunku głosowania odpowiednio bardziej
„jastrzębiego” lub bardziej „gołębiego”. Dodatkowo przyznano +0,5 lub -0,5 za każdy głos odbiegający od decyzji RPP dot. istotnej zmiany nastawienia lub zmiany stopy rezerwy obowiązkowej. Ważone czasem wartości zostały wyrażone w punktach
odchylenia standardowego. Wskaźnik opracowano na podstawie Raportów o inflacji.
Stopy procentowe – prognozy PKO BP vs. oczekiwania rynkowe
Data
WIBOR 3M/FRA†
1M
2M
3M
4M
5M
6M
7M
8M
9M
04-paź
04-lis
04-gru
04-sty
04-lut
04-mar
04-kwi
04-maj
04-cze
04-lip
4,90
4,82
4,55
4,47
4,30
4,12
3,98
3,92
3,87
3,82
-8
-35
-43
-60
-78
-92
-98
-103
-108
03-paź
07-lis
05-gru
09-sty±
06-lut±
06-mar±
03-kwi±
--
--
--
4,75
4,50
4,50
4,25
4,25
4,00
4,00
4,00
4,00
4,00
Implikowana zmiana (p. b.)
Posiedzenie RPP
prognoza PKO BP*
† WIBOR 3M na ostatnim zamknięciu, transakcje FRA oparte na stawce WIBOR 3M za kolejne okresy, *prognoza w trakcie rewizji.
8|
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Kalendarium wybranych wydarzeń globalnych
Data
Wydarzenie
2012-10-08
Posiedzenie Eurogrupy
2012-10-09
Posiedzenie ECOFIN
2012-10-09
Publikacja WEO MFW
2012-10-15
Zapadają bony skarbowe Włoch o wartości 7,7 mld EUR
2012-10-15
Zapadają obligacje Włoch o wartości 18,4 mld EUR
2012-10-15
Planowane zakończenie 5. przeglądu programu wsparcia Portugalii przez MFW
2012-10-18
Posiedzenie rady EBC (posiedzenie niedecyzyjne)
2012-10-18
Szczyt UE (do 19.10.)
2012-10-19
Zapadają bony skarbowe Portugalii o wartości 0,6 mld EUR
2012-10-19
Zapadają bony skarbowe Hiszpanii o wartości 7,4 mld EUR
2012-10-23
Posiedzenie FOMC (decyzja dot. stóp procentowych)
2012-10-29
Zapadają obligacje Hiszpanii o wartości 5,3 mld EUR
2012-10-30
3 - miesięczna operacja repo EBC
2012-10-31
Zapadają bony skarbowe Włoch o wartości 9,4 mld EUR
2012-10-31
Zapadają obligacje Hiszpanii o wartości 14,9 mld EUR
2012-10-31
Publikacja kwartalnej ankiety EBC dot. polityki kredytowej banków
2012-11-01
Zapadają obligacje Włoch o wartości 13,5 mld EUR
2012-11-01
Grecja spłaca zobowiązania wobec MFW o wartości 100,7 mln EUR
2012-11-04
Spotkanie ministrów finansów G20 (do 05.11.)
2012-11-06
Wybory prezydenckie w USA
2012-11-08
Posiedzenie rady EBC (decyzja dot. stóp procentowych)
2012-11-09
Posiedzenie ECOFIN (budżet UE)
2012-11-12
Posiedzenie Eurogrupy
2012-11-15
Zapadają bony skarbowe Włoch o wartości 5,5 mld EUR
2012-11-22
Posiedzenie rady EBC (posiedzenie niedecyzyjne)
2012-11-23
Zapadają bony skarbowe Portualii o wartości 0,6 mld EUR
2012-11-23
Zapadają bony skarbowe Hiszpanii o wartości 3,7 mld EUR
Źródło: Reuters, MFW, EBC, KE, Fed, SNB, państwowe agencje zarządzania długiem publicznym.
9|
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Stopy NBP – prognoza PKO BP vs. oczekiwania rynkowe
Nominalne i realne rynkowe stopy procentowe w Polsce
8
5,00
%
%
4,75
6
4,50
3 miesiące temu
4
4,25
2
4,00
bieżące
0
3,75
st referencyjna NBP
repo NBP deflowana bieżącą inflacją
repo NBP deflowana inflacją t+12
oczekiwania rynkowe (FRA)
prognoza PKO BP
3,50
paź-11
-2
kwi-12
paź-12
kwi-13
Rynek pieniężny – główne stopy procentowe
sty 03
sty 05
sty 07
sty 09
sty 11
Nominalne i realne rynkowe stopy WIBOR
8
8
%
%
6
6
4
4
2
2
0
WIBOR 3M
st. referencyjna NBP
WIBOR 3M
POLONIA
WIBOR deflowany bieżącą inflacją CPI
0
-2
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Realny efektywny kurs PLN (REER) i długookresowy trend
130
sty-03
WIBOR deflowany inflacją CPI (t+12)
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Bilateralne kursy PLN vs. EUR, USD i CHF
4,7
4,0
2003-2010 = 100
120
4,5
110
4,3
100
4,1
90
3,9
3,5
aprecjacja
80
REER
5-letnia średnia krocząca
70
sty-03
3,5
sty-05
Źródło: EcoWin, Eurostat, obliczenia własne.
10 |
3,7
sty-07
sty-09
sty-11
sty-10
3,0
2,5
EUR/PLN (L)
USD/PLN (P)
CHF/PLN (P)
lip-10
sty-11
2,0
lip-11
sty-12
lip-12
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Wskaźniki koniunktury
Symulacja efektów bazy w kształtowaniu się cen surowców
3
100
% r/r
pkt. odch. st.
2
projekcja
75
GSCI rolnictwo (w PLN)
GSCI ropa (w PLN)
1
0
50
-1
25
-2
PMI
OECD CLI
przemysł
Ifo (Niemcy)
Handel
-3
-4
sty-03
sty-05
0
-25
sty-07
sty-09
sty-11
lut-11
Dynamika cen wybranych surowców (w PLN)
50
lut-12
sie-12
lut-13
sie-13
Projekcje NBP vs. realizacja wskaźnika inflacji CPI
GSCI, rolnictwo (w PLN)
% r/r
sie-11
5
% r/r
GSCI (w PLN)
GSCI ropa (w PLN)
4
25
3
2
0
listopad 2011
marzec 2012
lipiec 2012
realizacja
1
0
-25
lip-11
paź-11
sty-12
kwi-12
lip-12
4q09
paź-12
Projekcje NBP vs. realizacja tempa wzrostu PKB
4q10
4q11
4q12
Inflacja CPI vs. miary inflacji bazowej
6
5
% r/r
% r/r
5
4
4
3
3
2
2
0
0
-1
4q09
4q10
4q11
Źródło: EcoWin, Eurostat, GUS, Raporty o inflacji, obliczenia własne.
11 |
1
listopad 2011
marzec 2012
lipiec 2012
realizacja
1
4q12
4q13
sty-03
przedział wskaźników inflacji bazowej
inflacja CPI
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
4q13
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Produkcja przemysłowa i budowlano montażowa
Koniunktura w polskim przemyśle
25
60
50
% r/r
65
pkt.
% r/r
60
15
40
55
30
5
50
-5
45
20
10
0
40
-10
-15
-20
produkcja przemysłowa wyrównana sezonowo :r/r
produkcja przemysłowa
-30
-25
produkcja budowlano-montażowa
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
PMI (prawa oś)
sty-03
sty-11
Sprzedaż detaliczna
sty-05
35
30
sty-07
sty-09
sty-11
Sektor finansów publicznych
30
5
realnie
% r/r
% PKB
nominalnie
20
0
10
-5
0
-10
-10
Saldo SFP (Rach.Nar., % PKB)
Saldo SFP strukturalne (% PKB)
-15
-20
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
2003
sty-11
Bezrobocie
2005
2007
2009
2011
Bezrobocie rejestrowane i trend krótkoterminowy
3
25
%
%
20
1
15
-1
10
-3
5
rejestrowane (nsa)
zharmonizowane (sa)
NAIRU
0
sty-03
sty-05
Źródło: EcoWin, Eurostat, GUS, obliczenia własne.
12 |
sty-07
sty-09
zmiana r/r (pkt. proc.)
trend (6mtm, %saar)
-5
sty-11
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Prognoza stopy bezrobocia
Zatrudnienie
25
1,4
%
1,0
20
8
mln osób
% r/r
4
0,6
15
0,2
10
-0,2
6
2
0
-2
-0,6
5
st. bezrobocia rej. nsa
st. bezrobocia rej. sa
0
-4
-1,0
-1,4
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Dynamika funduszu płac
-6
skum. zmiana l. zatrudnionych od pocz. r.
dyn. zatrudnienia r/r (P)
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
-8
sty-11
Miary nierównowagi zewnętrznej
20
5
mld EUR
% r/r
16
realnie
-5
nominalnie
12
8
-15
4
C/A
-25
C/A + FDI
0
C/A + FDI + ERR
-4
C/A + FDI + ERR + CAP
-35
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Rachunek obrotów bieżących
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Rachunek finansowy bilansu płatniczego
15
45
mld EUR
mld EUR
35
5
25
-5
15
-15
-25
-35
sty-03
sty-05
Źródło: EcoWin, Eurostat, NBP, GUS, obliczenia własne.
13 |
5
transfery
dochody
usługi
towary
rachunek bieżący
sty-07
-5
saldo in. pozostałych i pochodnych
saldo in. portfelowych
saldo BIZ
saldo rach. finansowego
-15
sty-09
sty-11
sty-03
sty-05
sty-07
sty-09
sty-11
Tygodnik ekonomiczny
05.10.2012
Polska w makro-pigułce
2011
2012
Sfera realna
- realny PKB %
4,3
2,5
4,3
3,9
12,5
7,0
Procesy inflacyjne
- inflacja CPI %
Agregaty monetarne
- podaż pieniądza M3 (: )
Handel zagraniczny
- deficyt obrotów bieżących (: PKB)
-4,3
-4,5
-5,1
-3,5
4,50
4,50
Polityka fiskalna
- deficyt fiskalny (% PKB)
Polityka pieniężna
- stopa referencyjna NBP (%)
Komentarz
Po głębszym niż oczekiwano spowolnieniu tempa wzrostu gospodarczego
w II kw. 2012 r., w II połowie 2012 r. spodziewamy się pogłębienia
wyhamowania tempa wzrostu PKB do 1,5%-2,0: r/r. Słabsze tempo
wzrostu wynikać będzie z osłabienia aktywności w otoczeniu zewnętrznym
Polski, zacieśnienia fiskalnego, oraz niższych inwestycji (publicznych i
prywatnych).
Prognozujemy utrzymywanie się inflacji CPI na podwyższonym poziomie
(ok. 4: r/r) przez większą część roku. Inflacja wzrośnie do 4-4,5% r/r w
3q2012 – spadek do 3,0-3,5: r/r możliwy w 4q2012 dzięki wysokiej bazie
odniesienia oraz słabszemu popytowi krajowemu (w ujęciu r/r). Niższe
ceny ropy kompensowane przez silne wzrosty cen surowców rolnych.
Przewidujemy osłabienie tempa wzrostu podaży pieniądza (M3) wskutek
zmniejszenia dynamiki depozytów, wynikającego ze słabszego tempa
wzrostu dochodów ludności, pogorszenia wyników finansowych
przedsiębiorstw oraz wolniejszego przyrostu gotówki.
Skala nierównowagi zewnętrznej i uzależnienie finansowania od inwestycji
portfelowych są główną słabością polskiej gospodarki. Wzrost deficytu
dochodów, spadek nadwyżki transferów oraz utrzymanie wysokich cen
importu surowców przyczynią się do wzrostu deficytu rachunku obrotów
bieżących w 2012 r. do 4,5: PKB.
Nierównowaga sektora finansów publicznych ulega stopniowej poprawie
wynikającej z działań konsolidacyjnych oraz relatywnie silnego wzrostu
nominalnego PKB. Głównym czynnikiem ryzyka dla prognozowanego
spadku deficytu (do 3,5% PKB) jest ryzyko spowolnienia gospodarczego i
niższej realizacji dochodów podatkowych z tym związanych.
W warunkach osłabienia tempa wzrostu gospodarczego oraz niskiego
ryzyka wzrostu presji inflacyjnej przewidujemy rozpoczęcie cyklu
łagodzenia polityki pieniężnej i obniżkę stóp procentowych o 25 pkt. baz. w
IV kw. 2012 r.
Źródło: GUS, NBP, MF, PKO Bank Polski.
Zagranica w makro-pigułce
2011
2012
USA
- realny PKB (%)
1,7
2,0
- inflacja CPI (%)
3,1
1,9
- realny PKB (%)
1,4
-0,3
- inflacja CPI (%)
2,7
2,0
- realny PKB (%)
9,2
8,0
- inflacja CPI (%)
5,4
3,3
Strefa euro
Chiny
Komentarz
Zacieśnienie fiskalne oraz transmisja efektów kryzysu w strefie euro
obniżyło przeciętne tempo wzrostu gospodarczego do 2,0% i 1,5% saar w
pierwszych dwóch kwartałach roku. Utrzymanie umiarkowanego wzrostu
zatrudnienia oraz ekstremalnie luźna polityka pieniężna (stopy procentowe
na poziomie 0,25: do 2014 r.) powinny jednak podtrzymać całoroczną
dynamikę PKB na poziomie zbliżonym do potencjału (ok. 2:).
Stagnacja. Konsolidacja finansów publicznych, zaburzenia na rynkach
finansowych, spadek podaży kredytu i utrzymująca się niepewność
(kryzys fiskalny) implikują wysokie prawdopodobieństwo spadku PKB.
Dodatnia dynamika PKB może powrócić dopiero w 2013 r.. Stabilizacja
cen surowców i słaba presja popytowa obniżą inflację do ok. 2,0: r/r.
Wyhamowanie popytu zagranicznego obniżyło dynamikę wzrostu
gospodarczego do 7,6% r/r w 2q. Stopniowe łagodzenie polityki pieniężnej
przy niskiej presji inflacyjnej (niewielka ujemna luka popytowa), luzowanie
polityki budżetowej oraz wzrost dochodów gospodarstw domowych i
przedsiębiorstw powinny zapobiec głębszemu spowolnieniu i zapewnić
całoroczny wzrost PKB na poziomie ok. 8,0: r/r.
Źródło: Eurostat, MFW, PKO Bank Polski.
Niniejszy materiał ma charakter wyłącznie informacyjny oraz nie stanowi oferty w rozumieniu ustawy z dnia 23 kwietnia 1964 r. Kodeks Cywilny. Infor macje zawarte w niniejszym
materiale nie mogą być traktowane, jako propozycja nabycia jakichkolwiek instrumentów finansowych, usługa doradztwa inwestycyjnego, podatkowego lub jako forma świadczenia
pomocy prawnej. PKO BP SA dołożył wszelkich starań, aby zamieszczone w niniejszym materiale informacje były rzetelne oraz oparte na wiarygodnych źródłach. PKO BP SA nie
ponosi odpowiedzialności za skutki decyzji podjętych na podstawie informacji zawartych w niniejszym materiale.
Powszechna Kasa Oszczędności Bank Polski Spółka Akcyjna, ul. Puławska 15, 02-515 Warszawa; Sąd Rejonowy dla m. St. Warszawy, XIII Wydział Gospodarczy Krajowego Rejestru
Sądowego numer KRS 0000026438; NIP: 525-000-77-38, REGON: 016298263; Kapitał zakładowy (kapitał wpłacony) 1 250 000 000 PLN.
14 |