Nowy system gwarantowania Koncepcja

Izba Rozliczeniowa
Nowy system gwarantowania
Koncepcja
wersja 8
12-02-2009r.
Spis treści
Spis treści ................................................................................................................................... 2
1
Zmiana organizacji systemu gwarantowania – dlaczego? ........................................... 3
2
Filozofia nowego rozwiązania ....................................................................................... 4
3
Elementy metodologii SPAN® .................................................................................... 7
4
Wyrównanie do rynku .................................................................................................. 11
5
Funduszu rozliczeniowy .............................................................................................. 12
6
Rozwiązania dla uczestników ...................................................................................... 15
7
Rozwój systemu ........................................................................................................... 17
2
1
Zmiana organizacji systemu gwarantowania – dlaczego?
Aktualny system gwarantowania transakcji kasowych zawieranych na rynku regulowanym
ma historię rozpoczynającą się wraz z początkiem notowań akcji na GPW w 1991r. a dla
transakcji terminowych wraz z rozpoczęciem notowań kontraktów na indeks WIG20 w
1998r. Na przestrzeni lat nigdy nie zaistniała konieczność użycia środków wniesionych do
systemu gwarantowania, niemniej sporadycznie ale z rosnącą częstotliwością występowały
sytuacje, które wskazywały na niedostatki wykorzystywanej metodologii.
Stosowana obecnie metoda gwarantowania rozliczeń jest stosunkowo bezpieczna i
zapewnia, co ważne, terminowe rozliczenie sesji nawet w przypadku niewypłacalności
uczestnika o największej ekspozycji kredytowej w danym dniu. Wprowadzenie nowego
systemu gwarantowania podniesie jeszcze bardziej bezpieczeństwo rozliczeń poprzez
zwiększenie adekwatności wymogów depozytowych do generowanego ryzyka,
wprowadzenie zabezpieczeń w formie indywidualnych, jednolite podejście do zarządzania
ryzykiem w ramach rynków należących do tego samego kompleksu giełdowego.
KDPW mając na uwadze, że kosmetyczne zmiany regulacji nie są w stanie nadążyć za
dynamicznie rozwijającym się otoczeniem rynkowym, postanowiło poddać rekonstrukcji
koncepcję systemu gwarantowania tak, aby jak najbardziej odpowiadał aktualnym
standardom stosowanych przez największe izby rozliczeniowe na świecie.
W tym celu podjęto decyzję o wdrożeniu systemu gwarantowania opartego o metodologię
SPAN®, stworzoną i rozwijaną przez Chicago Mercantile Exchange, Inc.
Metodologia SPAN® wykorzystywana jest jako narzędzie do obliczania wymagań
depozytowych przez szereg instytucji rozliczeniowych na świecie. W Europie w bardzo
zbliżonej formie zaimplementowana została w systemie zarządzania ryzykiem przez
LCH.Clearnet S.A.
Zaletą metodologii SPAN® jest fakt, że jest metodologią uniwersalną, tzn. umożliwia
szacowanie ryzyka zarówno transakcji kasowych i terminowych oraz wyznaczanie na ich
bazie wpłat do funduszu rozliczeniowego.
Metodologia SPAN® poprzez kompletny opis ryzyka umożliwia znacznie bardziej
precyzyjny pomiar ryzyka niż metodologia stosowana obecnie, co podniesie poziom
bezpieczeństwa i uatrakcyjni prowadzenie działalności na naszym rynku uczestnikom i
inwestorom.
Istotną wartością dodaną wprowadzenia pełnej metodologii SPAN® jest uczynienie
polskiego rynku o wiele bardziej transparentnego, z punktu widzenia stosowanych metod
zarządzania ryzykiem, dla dużych inwestorów z zewnątrz, dla których metodologia
SPAN® jest rozpoznawalnym standardem.
Wdrożenie nowego systemu zarządzania ryzykiem rozliczeniowym na podstawie
metodologii SPAN® będzie wymagało zmian w systemie informatycznym KDPW oraz w
systemach uczestników KDPW. Zmiany te dotyczyć będą wewnętrznych funkcji systemów i
zakresu informacyjnego baz danych oraz interfejsów pomiędzy systemami (struktur i
zakresu informacyjnego komunikatów).
3
2
Filozofia nowego rozwiązania
2.1 Struktura i mechanizm systemu gwarantowania
W nowym systemie gwarantowania - giełdy z których transakcje gwarantowane są przez
KDPW mogą być łączone w tzw. kompleksy dla których ryzyko może być szacowane
łącznie. Dla każdego kompleksu giełd (obejmującego rynek transakcji kasowych jaki i rynek
transakcji terminowych) występują 2 poziomy gwarantowania:
1 Depozyty zabezpieczające wraz z mechanizmem wyrównania do rynku
2 Fundusz rozliczeniowy
W przypadku rozpoczęcia wykonywania przez KDPW funkcji rozliczeniowych i
gwarancyjnych dla kolejnej spółki prowadzącej platformę obrotu, KDPW może
zadecydować o dołączeniu tej giełdy do istniejącego kompleksu lub utworzeniu dla niej
osobnego systemu gwarantowania. Przy podjęciu stosownej decyzji KDPW będzie
uwzględniało jednorodność zbiorów uczestników działających na obu giełdach oraz
specyfiki poszczególnych giełd.
Aktualnie planujemy, że w jednym kompleksie znajdą się GPW, CeTO.
W wypadku konieczności skorzystania ze środków zgromadzonych w systemie
gwarantowania w celu przywrócenia płynności rozliczeń, będą one wykorzystywane w
następującym porządku:
1
2
3
4
Depozyty zabezpieczające wniesione przez danego uczestnika rozliczającego
Wpłata do właściwego funduszu rozliczeniowego wniesiona przez danego
uczestnika rozliczającego
Wpłata do pozostałych funduszy rozliczeniowych wniesiona przez danego
uczestnika rozliczającego
Wpłaty pozostałych uczestników rozliczających do właściwego funduszu
rozliczeniowego
Dodatkowo KDPW rozważy zakup polisy ubezpieczeniowej od ryzyka rozliczeniowego i
wydzielenie części kapitałów własnych, zawarcie umowy o dostęp do specjalnej linii
kredytowej.
2.1.1 Depozyty zabezpieczające i mechanizm wyrównania do rynku
Depozyty zabezpieczające służą zabezpieczeniu ryzyka zmiany ceny instrumentów
będących przedmiotem transakcji gwarantowanych, za których rozliczenie odpowiada dany
uczestnik rozliczający, w ustalonym horyzoncie czasu (jedno- lub dwudniowym). W
obecnym systemie gwarantowania depozyty zabezpieczające funkcjonują tylko na rynku
instrumentów pochodnych. W nowym systemie będą one stosowane również dla
gwarantowanych transakcji z rynku kasowego.
Wprowadzenie wymagań depozytowych dla instrumentów rynku kasowego jest zmianą o
zasadniczym znaczeniu. Zmiana ta jest ściśle powiązana z wyznaczeniem nieco innych
zadań dla funduszu rozliczeniowego. Do tej pory to właśnie fundusz rozliczeniowy
gromadził zasoby, które mogłyby zostać wykorzystane solidarnie w przypadku
niewypłacalności uczestnika rozliczającego. Wg założeń nowego systemu gwarantowania
4
zasadniczy ciężar zabezpieczeń będzie przeniesiony na depozyty zabezpieczające
wnoszone do KDPW przez poszczególnych uczestników rozliczających, które będą mogły
być wykorzystane tylko w wypadku niewypłacalności uczestnika który je wniósł, zgodnie z
zasadą, że uczestnik rozliczający wnosi depozyt na zabezpieczenie rozliczenia pozycji
zarejestrowanych na jego koncie.
System dokonuje pomiaru ryzyka dla rynku transakcji kasowych i terminowych w oparciu o
metodologię SPAN®. Efektem pomiaru ryzyka jest określenie wymagań depozytowych,
czyli wartości zabezpieczeń, jakie musi posiadać każdy z uczestników rozliczających na
pokrycie ekspozycji wynikającej z zawartych transakcji, za których rozliczenie odpowiada.
Zadaniem depozytów zabezpieczających jest zabezpieczenie ryzyka w zdefiniowanym
horyzoncie czasu przy założeniu realizacji normalnych warunków rynkowych (w praktyce
„normalne” warunki rynkowe definiowane są za pomocą parametrów ryzyka obliczonych ze
znaczącą wartością współczynnika ufności). Aby to było możliwe musi zostać wbudowany
mechanizm wyrównania do rynku, który umożliwia redukcję ryzyka do horyzontu 1dniowego.
Jak już wspomniano mechanizm obliczania wymagań depozytowych i wyrównania do rynku
obejmuje wszystkie pozycje z rynku kasowego i terminowego znajdujące się w fazie
rozliczeń.
Za pozycję nierozliczoną na rynku kasowym uważana jest każda zawarta za pośrednictwem
systemu giełdowego transakcja, która nie została jeszcze rozliczona w KDPW. Zatem np.
dla obligacji są to wszystkie transakcje od T do T+2 a dla akcji od T do T+3 (do momentu
rozliczenia).
Z definicji, każda pozycja w instrumencie pochodnym jest traktowana jako nierozliczona do
momentu jej ostatecznego rozliczenia.
Pewne elementy metodologii SPAN® są przez KDPW stosowane dla rynku terminowego.
Jest to analiza ryzyka wg szesnastu hipotetycznych scenariuszy rynkowych która jest
wykorzystywana do obliczania wymogów z tytułu depozytów zabezpieczających.
Wprowadzenie pozostałych elementów metodologii (np. depozytu za spread kalendarzowy,
kredytu za spread międzyklasowy) uczyni ją bardziej spójną i zgodną ze standardem.
2.1.2 Fundusz rozliczeniowy
Fundusz rozliczeniowy prowadzony dla danego kompleksu giełd jest funduszem
wzajemnego gwarantowania. Uogólniając można stwierdzić, że podstawą dla określenia
wartości funduszu jest największa, spośród wszystkich uczestników rozliczających, różnica
pomiędzy wartością depozytów zabezpieczających obliczonych przy pomocy stresstestowego zestawu parametrów ryzyka a wartością depozytów zabezpieczających
obliczonych dla warunków „normalnych”. „Stress-testowy” zestaw parametrów ryzyka służy
opisaniu ryzyka, występującego ze znacznie mniejszą częstością ale prawdopodobnego.
Wg nowej filozofii systemu gwarantowania fundusz rozliczeniowy jest więc jedynie
dodatkowym zasobem, który może zostać użyty tylko wówczas, gdy środki zgromadzone w
depozytach zabezpieczających okażą się niewystarczające.
Dotychczasowy fundusz rozliczeniowy dla rynku transakcji kasowych, który jest obecnie
jedynym komponentem systemu gwarantowania dla rynku kasowego stanie się w nowym
systemie dodatkowym filarem, gwarantującym rozliczenie transakcji nawet w
ekstremalnych, lecz mogących się zdarzyć warunkach rynkowych. Odmiennie jednak niż
depozyty fundusz będzie oparty tak jak obecnie na zasadzie solidarnej odpowiedzialności,
5
z tym zastrzeżeniem że będzie jedynie „domykał” ryzyko nie pokryte indywidualnymi
depozytami zabezpieczającymi.
Odmiennie niż ma to miejsce aktualnie, KDPW będzie prowadzić jeden fundusz
rozliczeniowy obejmujący transakcje gwarantowane zawierane w ramach tego samego
kompleksu giełdowego (obejmującego kilka giełd/ rynków).
2.2 Kontrola rozliczenia sesji giełdowej
Na koniec dnia rozliczeniowego KDPW generuje raport o naliczonych właściwych
depozytach zabezpieczających oraz wyrównaniu do rynku (aktualnie wyrównanie do rynku
występuje wyłącznie dla kontraktów terminowych pod postacią codziennych rozrachunkach
rynkowych – CRR). Suma powyższych jest zobowiązaniem uczestnika, które musi zostać
uregulowane przez uczestnika przed rozpoczęciem sesji giełdowej w dniu następnym.
2.3
Monitoring sesji giełdowej
KPDW prowadzi monitoring aktualnej ekspozycji uczestnika rozliczającego w czasie
rzeczywistym w ciągu dnia sesyjnego. Powyższe polega na ciągłym obliczaniu zobowiązań
uczestników rozliczających z tytułu depozytów zabezpieczających i wyrównania do rynku,
obejmujących rynek kasowy i terminowy przy zastosowaniu zestawu bieżących cen
rynkowych i parametrów ryzyka. Każdy uczestnik dysponuje określonym limitem
transakcyjnym ustalanym na podstawie wniesionych zabezpieczeń , którego wykorzystanie
jest na bieżąco monitorowane. W przypadku przekroczenia limitu uczestnik rozliczający
zobowiązany jest do niezwłocznego uzupełnienia wartości zabezpieczeń w KDPW. Nie
zastosowanie się do powyższego może spowodować zablokowanie możliwości zawierania
transakcji przez uczestnika rozliczającego na giełdzie. Uczestnik rozliczający jest
informowany o aktualnym stopniu wykorzystania limitu specjalnymi komunikatami
dystrybuowanymi drogą elektroniczną. O przekroczeniu 90, 95 i 100% progu wykorzystania
limitu uczestnik rozliczający informowany jest również telefonicznie.
6
3
3.1
Elementy metodologii SPAN®
Rynek transakcji kasowych
3.1.1 Poziom obliczeń
Najniższym poziomem, na którym wykonywane są obliczenia wymagań depozytowych jest
poziom klasy płynności w portfelu. Portfel na rynku transakcji kasowych jest zbiorem
pozycji znajdujących się w cyklu rozliczenia (transakcje już zawarte za pośrednictwem
systemu giełdowego, ale jeszcze nie rozliczone w KDPW), wyróżnionych poprzez to samo
konto podmiotowe.
3.1.2 Przypisanie do klas płynności/duracji
Obliczenia ryzyka poprzedzone są przyporządkowaniem wszystkich akcji (i innych
kasowych papierów wartościowych za wyjątkiem instrumentów stopy procentowej) do klas
płynności a obligacji do klas duracji.
Algorytm przypisujący akcje do danej klasy płynności bierze pod uwagę średnią płynność i
rodzaj instrumentu.
Każda obligacja jest przypisywana do klasy duracji na podstawie wartości wskaźnika
modified duration oraz ratingu. Wskaźnik modified duration określa wrażliwość ceny obligacji
na zmianę stopy procentowej i jest on obliczany przy uwzględnieniu ceny rynkowej i
parametrów danej obligacji (czasu do wygaśnięcia, wartości kuponu, itp.)
Przypisanie instrumentów do klas ma na celu podział instrumentów na grupy zbliżone pod
względem ryzyka, dla których KDPW określa wspólne parametry do obliczania wymagań z
tytułu depozytów zabezpieczających.
Przypisanie jest wykonywane automatycznie na koniec dnia. KDPW ma prawo zmienić
przypisanie biorąc pod uwagę charakterystykę ryzyka danego instrumentu. KDPW
informuje o przypisaniu poszczególnych instrumentów do klas płynności i klas duracji.
3.1.3 Obliczanie depozytu dla portfela
Wartość depozytów zabezpieczających dla portfela jest sumą depozytów pokrywających
ryzyka cząstkowe w poszczególnych klasach płynności/duracji w danym portfelu
zdefiniowanych jako:
- Ryzyko rynkowe
- Ryzyko specyficzne
- Ryzyko spreadu wewnątrz klasy
Obliczony w powyższy sposób depozyt zabezpieczający jest pomniejszany o przyznany
kredyt dla przeciwstawnych pozycji w różnych klasach.
3.1.3.1 Ryzyko rynkowe
Ryzyko rynkowe wyraża ryzyko zmiany ceny instrumentów w danej klasie płynności (lub
przesunięcia krzywej dochodowości w danej klasie duracji). Obliczenia depozytu na
pokrycie ryzyka rynkowego wykonuje się z wykorzystaniem parametru ryzyka rynkowego
określonego przez KDPW.
Wartość ryzyka rynkowego w danej klasie oblicza się jako iloczyn odpowiedniego
parametru ryzyka i wartości bezwzględnej z różnicy pomiędzy wartością pozycji kupna i
pozycji sprzedaży, obliczonych z uwzględnieniem aktualnych cen rynkowych.
7
3.1.3.2 Ryzyko specyficzne
Ryzyko specyficzne uwzględnia ryzyko związane z możliwością odmiennej, od założonej dla
danej klasy płynności lub duracji, zmienności ceny danego instrumentu, związanej z jego
indywidualną charakterystyką. Obliczenia depozytu na pokrycie ryzyka specyficznego
wykonuje się z wykorzystaniem parametru ryzyka specyficznego określonego przez KDPW.
Wartość ryzyka specyficznego w danej klasie oblicza się jako iloczyn odpowiedniego
parametru ryzyka i sumy wartości pozycji kupna i pozycji sprzedaży, obliczonych z
uwzględnieniem aktualnych cen rynkowych.
3.1.3.3 Depozyt za spread wewnątrz klasy
Depozyt za spread wewnątrz klasy obliczany jest w celu zabezpieczenia ryzyka
nierównomiernego przesunięcia krzywej dochodowości w danej klasie duracji. Depozyt ten
jest więc wykorzystywany tylko w celu obliczenia ryzyka dla obligacji. Obliczenia depozytu
wykonuje się z wykorzystaniem parametru depozytu za spread wewnątrz klasy określonego
przez KDPW i tabeli spreadów wewnątrzklasowych. Tabela spreadów wewnątrzklasowych
definiuje tzw. poziomy wewnątrz klasy, dla których obliczany jest depozyt za spread
wewnątrzklasowy. Tabela spreadów zawiera również informacje o kolejności formowania
spreadów.
3.1.3.4 Kredyt za spread pomiędzy klasami
Kredyt za spread pomiędzy klasami pozwala zmniejszyć wymaganie depozytowe na portfel
poprzez uwzględnienie istnienia korelacji pomiędzy różnymi klasami płynności/duracji.
Obliczenia kredytu wykonuje się z wykorzystaniem parametru współczynnika kredytowego
oraz tabeli spreadów międzyklasowych określonych przez KDPW. Tabela spreadów
międzyklasowych definiuje pary pozycji z różnych klas, dla których może być przyznany
kredyt. Tabela spreadów zawiera również informacje o kolejności formowania spreadów.
3.1.4 Obliczanie depozytu dla uczestnika rozliczającego
Wymagany depozyt zabezpieczający dla danego uczestnika rozliczającego będzie równy
sumie depozytów zabezpieczających obliczonych dla wszystkich portfeli uczestnika
rozliczającego.
3.2
Rynek terminowy
3.2.1 Poziom obliczeń
Najniższym poziomem obliczeń jest poziom klasy w portfelu. Portfel jest określony jako
zbiór pozycji zapisanych na koncie podmiotowym za którego rozliczenie odpowiedzialny
jest dany uczestnik rozliczający. Klasa instrumentów to zbiór instrumentów pochodnych
opartych na tym samym instrumencie bazowym.
8
3.2.2 Obliczanie depozytu na portfel
Ostateczne wymaganie depozytowe jest szacowane na podstawie następujących obliczeń
cząstkowych:
- depozytu za ryzyko scenariusza
- depozytu za spread wewnątrz klasy
- depozytu za dostawę
- kredytu za spread pomiędzy klasami
- minimalnego depozytu za pozycje krótkie w opcjach
3.2.2.1 Depozyt za ryzyko scenariusza (scanning risk)
Obliczanie depozytów zabezpieczających przy użyciu metodologii SPAN® dla
instrumentów pochodnych oparte jest na wyznaczaniu spadku/wzrostu wartości portfela
przy założeniu realizacji określonego scenariusza rynkowego opisanego zmianą ceny i
zmienności. Scenariusze ryzyka uwzględniają wpływ:
Zmiany ceny instrumentu bazowego
Zmiany zmienności instrumentu bazowego
Zmiany ceny opcji wywołanej zmianą czasu do wygaśnięcia
3.2.2.2 Depozyt za spread wewnątrz klasy (inter-month spread charge)
W procesie wyznaczania wartości depozytu za ryzyko scenariusza zakłada się, że ceny
terminowe w ramach danej klasy instrumentów charakteryzują się doskonałą korelacją.
W rzeczywistości tak nie jest. Konieczne zatem jest obliczanie specjalnego depozytu,
który zakłada możliwość ukształtowania się na rynku innej korelacji cen terminowych.
Obliczenia depozytu za spread wewnątrz klasy jest wykonywane z wykorzystaniem tabeli
spreadów i parametru depozytu za spread wewnątrz klasy określonych przez KDPW.
3.2.2.3 Depozyt za dostawę (delivery charge)
Depozyt zabezpieczający dostawę służy zabezpieczeniu dodatkowego ryzyka związanego
z rozliczeniem transakcji poprzez fizyczną dostawę instrumentu bazowego.
Depozyt ten może być także wykorzystany dla pozycji spreadowych rozliczanych pieniężnie
o różnych terminach wygaśnięcia, dla których jedna noga jest bliska terminu wygaśnięcia.
Wówczas depozyt ten zapewnia dodatkowe zabezpieczenia w sytuacji „odkrycia” pozycji w
pozostałych nogach spreadu.
Metodologia SPAN® wyróżnia 2 rodzaje depozytu zabezpieczającego dostawę:
Depozyt naliczany na pozycje będące w spreadzie z innymi pozycjami
Depozyt zabezpieczający naliczany na pozycje niezabezpieczone
Przy obliczaniu depozytu zabezpieczającego dostawę nie są uwzględniane pozycje,
w stosunku do których dokonano blokady instrumentu bazowego na koncie dostawy
uczestnika.
9
Obliczenia depozytu za dostawę wykonuje się z wykorzystaniem tabeli spreadów i
parametru ryzyka określonych przez KDPW.
3.2.2.4 Kredyt za spread pomiędzy klasami (inter commodity spread credit)
Ponieważ pomiędzy klasami instrumentów mogą występować względnie trwałe korelacje,
to dla niektórych par pozycji z różnych klas może być przyznany kredyt.
Posiadanie przeciwstawnych pozycji w tych klasach może przyczynić się do redukcji ryzyka
całego portfela. Obliczenia kredytu za pozycje rozliczane poprzez dostawę będzie
wykonywane z wykorzystaniem tabeli spreadów i parametru współczynnika kredytowego
określonych przez KDPW.
3.2.2.5 Minimalny depozyt za pozycję krótką w opcji (short option minimum)
Portfele z pozycjami krótkimi w opcjach zawierają pewne ryzyko rezydualne. Depozyt ten
sprawia, że wymagany depozyt zabezpieczający nie może być niższy niż pewien określony
przez KDPW limit. Obliczenie minimalnego depozytu dla portfela zawierającego opcje
odbywają się z uwzględnieniem tego limitu.
3.2.3 Obliczanie depozytu na uczestnika rozliczającego
Wymagany depozyt zabezpieczający dla danego uczestnika rozliczającego jest równy sumie
depozytów zabezpieczających obliczonych dla wszystkich portfeli uczestnika
rozliczającego.
10
4
Wyrównanie do rynku
4.1.1 Rynek kasowy
W stosunku do wszystkich pozycji na rynku kasowym będących w cyklu rozliczenia oraz
kontraktów terminowych obliczane jest wyrównanie do rynku. Wyrównanie do rynku dla
transakcji kasowych jest obliczane jako różnica pomiędzy wartością pozycji w cyklu
rozliczenia rewaluowaną do rynku a wartością zawartej transakcji. Ujemna wartość
wyrównania do rynku dla danego portfela musi zostać pokryta zabezpieczeniami
wniesionymi do KDPW, tak jak ma to miejsce w przypadku depozytów zabezpieczających.
Wartość wyrównania do rynku jest przeliczana w KDPW w systemie ciągłym w oparciu o
aktualne ceny referencyjne.
Wartość wyrównania do rynku nie podlega rozliczaniu pomiędzy uczestnikami, stanowi
ona jedynie wymaganie depozytowe.
Wartość wymaganego do pokrycia wyrównania do rynku WR od uczestnika rozliczającego
jest sumą ujemnych wyrównań do rynku (uwzględniana jest tylko strata) dla wszystkich
portfeli danego uczestnika rozliczającego.
4.1.2 Rynek terminowy
Wyrównanie do rynku dla transakcji terminowych jest obliczane jako różnica pomiędzy
wartością pozycji w cyklu rozliczenia rewaluowaną do rynku a wartością transakcji
obliczoną w oparciu o ostatnią ceną rozliczeniową (dla transakcji przeniesionych) lub
wartością zawartej transakcji (dla transakcji zawartych w danym dniu). Ujemna wartość
wyrównania do rynku dla danego portfela musi zostać pokryta zabezpieczeniami
wniesionymi do KDPW, tak jak ma to miejsce w przypadku depozytów zabezpieczających.
Wartość wyrównania do rynku jest przeliczana w KDPW w systemie ciągłym w oparciu o
aktualne ceny rynkowe.
Wartość wyrównania do rynku nie podlega rozliczaniu pomiędzy uczestnikami, stanowi
ona jedynie wymaganie depozytowe.
Wartość wymaganego do pokrycia wyrównania do rynku WR od uczestnika rozliczającego
jest sumą wyrównań do rynku dla wszystkich portfeli danego uczestnika rozliczającego.
4.2
Obliczanie przyjętej ceny referencyjnej
Cena referencyjna jest to odpowiednio cena zamknięcia lub aktualna cena rynkowa,
wykorzystywana do obliczania wyrównania do rynku dla transakcji z rynku kasowego. Cena
ta w specyficznych sytuacjach może być korygowana w oparciu o specjalny zestaw
parametrów. Korygowanie ceny ma na celu zabezpieczenie przewidywanego wyrównania
do rynku dla danych papierów wartościowych, w ściśle określonych sytuacjach: kiedy
odchylenie od poprzedniej ceny zamknięcia jest większe od określonej parametrycznie
wartości progowej lub kiedy dane papiery wartościowe nie były jeszcze na danej sesji
notowane.
KDPW ustala i dystrybuuje wartości parametrów korygujących.
11
5
Fundusz rozliczeniowy
Fundusz rozliczeniowy jest dodatkowym poziomem systemu gwarantowania rozliczeń.
Fundusz jest tworzony z wpłat uczestników rozliczających.
KDPW prowadzi jeden fundusz rozliczeniowy gwarantujący rozliczenie transakcji na
wszystkich rynkach gwarantowanych, rozliczanych przez KDPW w ramach jednego
kompleksu giełdowego. Koncepcja jednego funduszu rozliczeniowego, jest uzasadniona
faktem, że uczestnicy działający na obu rynkach są w większości tożsami.
Możliwe będzie również utworzenie funduszu rozliczeniowego dedykowanego dla
określonego rynku.
Fundusz rozliczeniowy razem z innymi elementami systemu gwarantowania (depozyty
zabezpieczające, wyrównanie do rynku) ma za zadanie zgromadzić wystarczającą wartość
środków do utrzymania bezpieczeństwa rozliczeń nawet w przypadku niewypłacalności
największego uczestnika rozliczającego, zdefiniowanego jako uczestnika posiadającego
największą wartość ryzyka niepokrytego (uncovered risk) w ekstremalnych warunkach
rynkowych. Za warunki ekstremalne uważane są takie warunki, które mogą wystąpić z
określonym prawdopodobieństwem.
Wartość depozytów zabezpieczających, które są wnoszone przez uczestników
rozliczających w celu pokrycia ryzyka pozycji, za których rozliczenie odpowiadają,
szacowana jest przez KDPW przy założeniu „normalnych” warunków rynkowych (w
praktyce „normalne” warunki rynkowe definiowane są za pomocą parametrów ryzyka
obliczonych ze znaczącą wartością współczynnika ufności). W przypadku ekstremalnych ale
mogących się zdarzyć zmian na rynku, wartość środków zgromadzonych w depozytach
zabezpieczających może okazać się jednak niewystarczająca. To dodatkowe ryzyko,
obliczone jako różnica pomiędzy ryzykiem (depozytami) obliczonym za pomocą stresstestowych parametrów a ryzykiem (depozytami) obliczonymi dla warunków „normalnych” i
zdefiniowane jako ryzyko niepokryte, jest zabezpieczone środkami zgromadzonymi w
funduszu. Przy takiej konstrukcji fundusz zabezpiecza tylko i wyłącznie to ryzyko, które nie
jest zabezpieczone wniesionymi depozytami zabezpieczającymi wraz z wyrównaniem do
rynku.
5.1
Koncepcja ryzyka niepokrytego
Wpłata uczestnika rozliczającego do funduszu jest uzależniona od parametrów ryzyka
określonych przez KDPW oraz wartości ryzyka niepokrytego poszczególnych uczestników.
Wg ogólnej definicji pomiar ryzyka niepokrytego polega na wyznaczeniu różnicy między
wartością wymaganych depozytów zabezpieczających obliczonych w oparciu o wartości
parametrów stress-testowych (wyrażających ekstremalną zmianę cen) na koniec dnia
bieżącego a wielkością depozytów obliczanych na pozycje z dnia poprzedzającego w
oparciu o poziom parametrów dla warunków normalnych. W celu obliczenia stresstestowych wymagań depozytowych KDPW określa oddzielny zestaw parametrów ryzyka.
Stress-testowe parametry ryzyka są parametrami wyższymi niż parametry dla warunków
„normalnych"
Ponieważ uczestnik rozliczający może stać się niewypłacalny w związku z:
- pozycjami własnymi,
- wszystkimi pozycjami za których rozliczenie odpowiada uczestnik rozliczający,
12
to dodatkowo oblicza się wartości ryzyka niepokrytego w rozbiciu na wartość ryzyka
niepokrytego w podziale na wymienione kategorie.
Całkowite ryzyko niepokryte uczestnika rozliczającego działającego na gwarantowanym
rynku kasowym i terminowym rozliczanym przez KPDW w ramach jednego kompleksu jest
sumą ryzyka niepokrytego rynku kasowego i ryzyka niepokrytego rynku terminowego.
5.2 Aktualizacja funduszu rozliczeniowego
W normalnych warunkach aktualizacja wartości funduszu i regulacja wpłat będzie miała
miejsce raz w miesiącu w ustalonym przez KDPW dniu, jedynie w przypadku użycia
środków funduszu uczestnicy będą wnosili wpłaty odtworzeniowe w trybie doraźnym.
Wpłaty odtworzeniowe będą służyły tylko i wyłącznie pokryciu ryzyka niepokrytego
największego uczestnika rozliczeniowego po usunięciu uczestnika, który stał się
niewypłacalny wobec KDPW (default). Wpłaty odtworzeniowe nie mogą być wykorzystane
do rozliczenia transakcji poprzedniego defaultu.
Uczestnik będzie informowany kilka dni przed datą wymagalności o zmianie wysokości
jego wpłaty do funduszu. Podstawą do ustalenia wartości wpłaty bedzie średnia z
dziennych wartości ryzyka niepokrytego w okresie ostatnich 60 dni powiększona o wartość
3 odchyleń standardowych.
W razie niedostępności pełnych danych historycznych aktualizacja wykonywana będzie na
podstawie dostępnej historii obserwacji.
W sytuacji znaczących zmian biznesowych u uczestnika (np. transferu znacznych portfeli,
połączenia/podziału spółek) KDPW będzie miał prawo doraźnego przeliczenia wartości
wkładu uczestników do funduszu.
5.3
Wartość funduszu rozliczeniowego
5.3.1 Wstępna wartość funduszu rozliczeniowego
Wstępna wartość funduszu rozliczeniowego będzie wyznaczana w dniu aktualizacji
funduszu na poziomie maksymalnej wartość ryzyka niepokrytego uczestnika wybranego
spośród wszystkich uczestników rozliczających.
5.3.2 Ostateczna wartość funduszu rozliczeniowego
Wstępna wartość funduszu rozliczeniowego podlega korekcie o poziom minimalny
i maksymalny funduszu rozliczeniowego określony parametrami KDPW odpowiednio
FMIN i FMAX.
W przypadku zmiany wartości parametrów FMIN, FMAX w górę, zmiana ta będzie
uwzględniana począwszy od tej aktualizacji funduszu, która będzie miała miejsce po
określonej przez KDPW liczbie dni kalendarzowych (większej niż długość cyklu
aktualizacyjnego) licząc od daty zmiany parametrów.
5.4
Obliczenie wkładu do funduszu
13
Każdy uczestnik będzie wnosił wpłatę do funduszu rozliczeniowego w wysokości
proporcjonalnej do wartości ryzyka niepokrytego uczestnika w danym okresie. Wpłata musi
zostać wniesiona w czasie określonym przez KDPW.
5.5
Dodatkowy depozyt
KDPW, w okresach miedzy aktualizacjami wpłat, będzie miał prawo żądać od
poszczególnych uczestników dodatkowego depozytu zabezpieczającego (pokrywającego
wyłącznie ryzyko danego uczestnika) w wysokości w jakiej ich ryzyko niepokryte przekracza
wartość wszystkich środków zgromadzonych w funduszu.
14
6
6.1
Rozwiązania dla uczestników
Dystrybucja informacji
Proces zarządzania ryzykiem w projektowanym systemie wiąże się z pojawieniem się
konieczności dystrybucji innego zakresu informacji.
6.1.1 Depozyty zabezpieczające i wyrównanie do rynku
6.1.1.1 Informacje przekazywane po zakończeniu sesji
Każdego dnia po zakończeniu sesji KDPW przekazuje typowymi kanałami (Internet, ESDI)
informacje:
1) Zbiór parametrów ryzyka SPAN® (ZPRS)
bedzie to zbiór XML zawierający informacje o rozliczanych instrumentach finansowych,
parametrach ryzyka, cenach oraz wartości scenariuszy ryzyka dla poszczególnych
instrumentów.
Zbiór ten jest zapisany w formacie umożliwiającym odczytanie i przetwarzanie w aplikacji
PC- SPAN®.
2) plik z parametrami ryzyka (MS WORD lub txt) – zawierający bieżące wartości
parametrów ryzyka określone przez KPDW
3) plik zawierający m.in. aktualną wartość ryzyka niepokrytego, prognozę wpłaty do
funduszu rozliczeniowego
6.1.1.2 Informacje przekazywane w ciągu sesji giełdowej
KDPW może przekazywać w ciągu dnia informacje wymienione punkcie 6.1.1.1 podpunkcie
1 i 2, w przypadku istotnej, z punktu widzenia oceny ryzyka przez KDPW, zmiany
parametrów rynkowych. KDPW nie jest ograniczony liczbą zbiorów intraday choć oceniamy,
że najczęściej może ona się wahać między 0 a 1.
6.2
Obliczenia depozytów w relacji klient – biuro maklerskie
Wprowadzenie metodologii SPAN® do obliczania depozytów zabezpieczających może
skutkować koniecznością dokonania zmian w oprogramowaniu obliczającym wymagania z
tytułu wstępnych depozytów zabezpieczających dla klientów domów maklerskich
uwzględniających specyfikę nowej metodologii.
Zmiany te mogą zostać uwzględnione w różny sposób:
1) Wariant 1 – rekomendowany
W wariancie tym wykorzystana zostanie aplikacja PC- SPAN®. Jest to aplikacja PC
umożliwiająca obliczanie wymagań depozytowych całkowicie zgodnie z metodologią
SPAN® przyjętą przez KDPW. W tym rozwiązaniu depozyty obliczane są przez aplikację
PC- SPAN®. W celu obliczenia wymagań z tytułu depozytów zabezpieczających aplikacja
PC- SPAN® musi zostać zasilona danymi wejściowymi w postaci zbioru ZPRS
15
udostępnionego przez KPDW oraz zbioru z pozycjami klienta. Efektem obliczeń aplikacji
będzie wartość wymaganego depozytu zabezpieczającego dla portfela. Aby
zaimplementować to rozwiązanie uczestnik musi zakupić oprogramowanie PC- SPAN®
oraz skonfigurować interfejs pomiędzy systemem wewnętrznym biura a aplikacją PCSPAN® w oparciu o dostarczony interfejs API. Koszt aplikacji PC- SPAN® (CME, Inc.)
wynosi 500 USD. Aplikacja PC- SPAN® jest aplikacją jednostanowiskową. W praktyce
istnieje możliwość stworzenia mechanizmu przetwarzania na jednym stanowisku zbiorów
z pozycjami nadchodzących z różnych punktów poprzez sieć.
Szczegóły rozwiązania technicznego będą przedmiotem odrębnego opracowania (więcej
informacji nt. aplikacji PC- SPAN® i metodologii można znaleźć na stronie
http://www.cme-ch.com/pc SPAN®/).
Oprócz aplikacji PC- SPAN® istnieje również możliwość zakupienia aplikacji PCSPAN®-RM, która oprócz funkcjonalności PC- SPAN® została wyposażona w dodatkowe
funkcje umożliwiające szczegółową analizę ryzyka poszczególnych portfeli, m.in.:
- obliczanie zmienności implikowanej dla poszczególnych serii, dla zadanego poziomu
ceny
- obliczanie średniej zmienności wg algorytmu SPAN®,
- obliczanie ceny opcji na podstawie zadanej zmienności
- obliczanie współczynników greckich
- stress-testing portfela – (funkcja umożliwia budowanie scenariuszy ekstremalnych zmian
parametrów rynkowych, poprzez co możliwa jest głębsza ocena wrażliwości, czy ryzyka
portfela)
Koszt aplikacji PC- SPAN®-RM wynosi 3.000 USD.
2) Wariant 2
Uczestnik buduje i rozwija własne oprogramowanie obliczające depozyty wg metodologii
SPAN® – KDPW. Oprogramowanie to wykorzystuje tak jak w poprzednim wypadku zbiory
wsadowe: zbiór ZPRS oraz zbiór z pozycjami.
3) Wariant 3
Uczestnik dokonuje obliczenia wymagań depozytowych w oparciu o własną metodologię.
4) Wariant 4
Uczestnik zleca obliczenia wymagań depozytowych wyspecjalizowanej firmie zewnętrznej.
6.2.1 Narzędzie do obliczania depozytów
KDPW udostępnia na własnej stronie internetowej aplikację, której zadaniem jest
obliczanie przybliżonych, wymagań depozytowych dla portfela instrumentów pochodnych
wg parametrów i metodologii wykorzystywanej w KDPW. Aplikacja wymaga od użytkownika
wprowadzenia informacji o składzie portfela. Wynikiem działania aplikacji jest obliczone
wymaganie depozytowe dla portfela. Aplikacja jest zasilana aktualnym zbiorem ZPRS.
16
7
Rozwój systemu
Po zakończeniu prac przygotowawczych do pierwszego etapu wdrożenia nowego systemu
zarządzania ryzykiem, który obejmie funkcjonalności opisane w niniejszym dokumencie
(obliczanie depozytów zabezpieczających osobno dla rynku kasowego i terminowego,
prowadzenie funduszu rozliczeniowego), KDPW rozpocznie prace przygotowawcze do
wprowadzenia kolejnych funkcjonalności.
Nowe funkcjonalności w szczególności obejmą:
1. Wprowadzenie tzw. cross-marginingu
2. Zintegrowane zarządzanie zabezpieczeniami
3. Obsługę transakcji repo i reverse-repo
7.1 Cross-margining
Funkcjonalność cross-marginingu pozwala na zaoferowanie zmniejszonych wymagań
depozytowych dla niektórych par pozycji z rynku kasowego i terminowego. Warunkiem
zastosowania cross-marginingu będzie rejestracja instrumentów z rynku kasowego i
terminowego na określonym koncie podmiotowym. Idea tej koncepcji polega na obliczaniu
wymagań depozytowych dla takiego konta podmiotowego wg metodologii zarezerwowanej
dotychczas tylko dla instrumentów pochodnych, a pozycje nierozliczone w akcjach będą
traktowane w sposób analogiczny do kontraktów futures.
7.2 Zintegrowane zarządzanie zabezpieczeniami
Przewidujemy, że w systemie zarządzania ryzykiem będą występowały 2 rodzaje
zabezpieczeń:
1. Zabezpieczenia dedykowane pod określone transakcje (np. repo, pożyczki)
2. Zabezpieczenia zorganizowane na zasadzie „puli”
Zabezpieczenia zintegrowane („pula”) będą stanowiły wszystkie aktywa zapisane na danym
koncie podmiotowym, nie zastrzeżone przez uczestnika. Powyższe wymagać będzie zmian
w zasadzie określania instrumentów mogących stanowić zabezpieczenie oraz metodologii
wyznaczania stopy uznania (1-haircut).
7.3
Gwarantowanie transakcji repo
Przewidujemy zaoferowanie dla rynku funkcjonalności gwarantowania transakcji typu repo i
reverse repo, środkami zgromadzonymi w systemie gwarantowania KDPW. Systemem
gwarantowania objęte byłyby wyłącznie transakcje wskazane przez uczestników. Powyższe
będzie się wiązać z szacowaniem ryzyka dla takich transakcji i obliczania wymagań
depozytowych.
17